分级基金投资策略之中级篇(一)-整体折溢价套利详解：分级基金整体折溢价...

分级基金整体折溢价套利本质上是lof的折溢价套利,只不过二级市场的母份额是以子份额的组合形式存在,而且具体的套利过程中,由于配对转换(包括分拆和合并)需要一个交易日的时间,因此分级基金的整体折溢价套利一般会比lof的折溢价套利相应多出一个交易日。

由于整体折溢价套利需要在交易时间进行,这就涉及到一个问题,即:我们需要知道的是分级基金盘中的实时整体折溢价率,而不是截至上一个交易日的收盘时点的整体折溢价率。实时行情为我们提供了a、b子份额的交易价格,而母份额是开放式基金,单位净值是没有盘中实时净值的,需要我们进行估计。一个比较简单的方法是:将标的指数实时涨跌幅的95%作为母份额净值的实时涨跌幅。从测算结果来看,即使是目前这种出现频繁申购的情况,整体折溢价率的误差也基本控制在0.3%以内。

整体折溢价套利可以分为三种模式:(1)无对冲直接”裸套“;(2)利用融券或股指期货对冲的方式进行套利;(3)持仓模式下的t+0套利。“裸套”适合市场行情向上且折溢价套利空间足够大的情况;对于特殊品种,投资者可通过股指期货、融资融券等方式,对冲母基金下跌,实现低风险的套利。当投资者长期持有某种底仓的情况下,可以实现t+0的整体折溢价率套利来达到持仓结构不变,但收益却获得增厚的效果。

对冲之下,整体折价套利可锁定收益:分级基金二级市场整体大幅折价时,投资者可以在二级市场按1:1分别买入a份额和b份额(假设份额比为1:1),同时卖空股指期货,而后将分级基金合并转换为场内基础份额,在t+2日赎回基础份额并且将股指期货平仓。对于整体折价套利而言,投资者可以在盘中任意时刻实施,假设能完全对冲净值风险,那么投资者就能锁定扣除成本后的整体折价率这块收益。

对冲之下,整体溢价套利仍无法规避整体溢价率回落风险:当分级基金二级市场整体大幅溢价时,投资者可以场内申购基础份额,并且卖空股指期货,在t+2日将基础份额分拆,t+3日卖出分级份额,并将股指期货平仓。由于申购是按照t日收盘的净值计算,因此即使盘中出现较高的整体溢价率,参考意义也不大,投资者需要根据t日收盘前时刻的整体溢价率决定是否参与套利,并在收盘前同时放出合适数量的空单以对冲净值波动风险,但子份额到账时间要滞后几个交易日,因此仍然无法规避整体溢价率回落的风险。

整体溢价套利的收益率实际上与t日的实时整体溢价率yb%并无直接关系,而是与卖出子份额时的整体折溢价率ya%有关,这也是为什么整体溢价套利属于预期套利的重要原因,即:预期未来的整体溢价率维持当前水平不变(ya%=yb%)情况下、母基金净值保持不变(p%=0%)的套利空间。但在精准对冲的情况下,即使整体溢价率收窄或者转为整体折价,仍然可以通过合并赎回的方式退出,不过要损失一些交易成本。华泰证券股份有限公司