天治基金：春节前股市将震荡调整 建议减仓避险

　　股市继续调整

　　a股市场延续了之前一周的调整态势。2月2日(周一)至4日(周三)大盘指数窄幅震荡，央行在2月4日晚上降准，2月5日大盘高开低走收跌，2月6日大跌。创业板指数的表现则与大盘不同。周一至周四，在计算机、传媒等板块的带领下，创业板指数连续大涨，创出历史新高1809.72点，周五创业板指数下跌。

　　全周上证综指下跌4.19%，沪深300指数下跌3.55%，创业板指数上涨3.00%。

　　股市1月横盘调整、风格转换的原因

　　要理解目前市场的调整，必须先理解2014年四季度股市暴涨的原因。我们认为，2014年四季度a股出现“杠杆上的牛市”的逻辑是：

　　【1】市场机构普遍相信，政府为了推进经济转型、进行国企改革、提高直接融资占比、降低社会融资成本，需要繁荣的资本市场。

　　【2】2014年下半年经济低迷，有通缩风险，迫使央行放松货币政策(降息)。投资者进而预期2015年经济将继续下滑，央行为了刺激经济，促使“宽货币”到“宽信用”的转变，将继续放松货币政策，多次降准降息，保持流动性宽松局面，压低社会融资成本。

　　【3】实体企业投资意愿低，银行惜贷，因此市场预期银行资金很难流入实体企业，反而会流入股市。

　　【4】融资业务的发展，使银行资金可以合法地、大规模地、畅通无阻地涌入股市。对于融资者来说，标的股票必须流动性好，以方便快速进出，因此首选低估值的大盘蓝筹股——银行、保险、券商 、地产等。

　　【5】股市赚钱效应开启之后，大量资金从社会的各个角落中蜂拥而至，发挥羊群效应，推高股市。

　　上述逻辑的要点有三：市场预期货币政策会持续放松、预期资金会流向股市(大盘蓝筹股估值低)、有融资工具(融资渠道畅通无阻)。其中的关键是市场预期货币政策会持续宽松，有没有融资工具则是次要的。

　　在这一逻辑下，投资者是否买入股票，严重依赖于货币政策。经济现状和央行已经采取的货币政策左右着市场对未来货币政策的预期，而市场对未来货币政策的预期很大程度上决定着股市的涨跌。

　　2015年1月，有两个因素导致大盘调整：

　　【1】货币政策低于预期。进入2015年，市场普遍预期1月会降准或降息一次。几乎每个周五都有当天晚上将宣布降准或降息的传闻，但每次都落空了。这导致市场情绪逐渐冷却。

　　【2】融资业务受到规范。1月16日证监会处罚券商融资融券违规行为、银监会 《商业银行委托贷款管理办法(征求意见稿)》禁止委托贷款资金入市，导致1月19日上证综指暴跌7.70%。1月下旬，证监会展开第二轮融资融券业务核查。但如前所述，融资只是“杠杆上的牛市”逻辑中的次要因素，证监会和银监会只是对融资业务进行规范，并非禁止，市场对春节之前降准降息依然抱有相当大的预期，因此短期下跌之后快速反弹。

　　这两个因素导致前述逻辑有所弱化。1月下旬开始，人民币/美元在岸汇率贬值，市场担心这会引起资本外逃和资产价格下跌，大盘蓝筹股逐渐陷入调整，创业板指数代表的成长股(互联网金融 、计算机软件、传媒等)则一枝独秀，即市场出现了明显的风格转换。

　　降准对市场利好有限，预期再次降息至少要等到4月份

　　2月4日央行降低存款准备金率0.5%，目的是缓解春节前后流动性紧张局面、引导货币市场利率下行、增强商业银行放贷能力、促使“宽货币”向“宽信用”传导、提高货币乘数。由于：(1)春节前降准完全在市场预期之内；(2)之前一个月大盘股调整形成了大量套牢盘；(3)降准本质上只是正常的流动性调节手段，不能直接压低利率；因此这次降准对股市的刺激远远不及降息，2月5日大盘高开低走，2月6日继续下跌。

　　我们认为，由于央行要观察前期降准降息的政策效果，并且目前人民币贬值压力较大，因此春节前后不太可能降息，至少要等到4月才可能再次降息。

　　春节前市场将震荡下跌，建议减仓避险

　　由于降准已经兑现，股市不涨反跌，市场情绪受到很大打击，在没有大利好的情况下，大量止盈盘或止损盘将出逃，因此春节之前大盘都将以震荡下跌为主。由于“杠杆”会助涨助跌、放大市场波动，因此不排除中间出现阶段性的大跌。建议谨慎对待金融、地产类行业。另一方面，互联网金融、电商、传媒板块前期涨幅较大，短期面临调整压力。

　　整体上，我们认为春节前大盘蓝筹股和前期涨幅较大的成长股都有较大风险，建议减仓避险，等待市场调整到位后再买入。(天治基金)