分级基金快评：A份额隐含收益率的市场趋势挖掘

　　事项:2015年9月2日,分级基金A份额的整体加权隐含收益率5.26%,达到近期的最低值。而从7月底至今,分级A份额的价格不断被推高,隐含收益率逐步下降。同期7年、10年AA级企业债(常用比较基准)收益率虽然同样下行,但分级A的隐含收益率下降幅度远大于AA企业债的收益率水平,A份额一直以来的折价状态也在逐渐减缓甚至消失。此时的A几乎可以被一致确认为高位,但究竟是继续上推,还是出现拐点,需要对市场见仁见智,但与此同时,我们也希望能够从细节中挖掘到新的信息。

　　评论:

　　A的隐含收益率的市场信息

　　1.债券市场和股票市场,都会受到整个基本面的影响,两者相关,但并不存在相互定价的关系;2.分级基金成为连系债券市场和股票市场的工具,分级A本质上是一个债券,而分级B则是股票组合杠杆产品,在配对转换、套利机制的影响下,A和B份额的价格密切相关;3.分级A的价格主要受两个因素的影响,由于分级A本质是一个债券,长期应与债券市场保持一致,但是短期会受到分级B的冲击,结合期权价值附加,共同决定分级A的短期价格变化。

　　4.分级B本质上是股票市场的组合杠杆,其对于分级A的影响,主要是体现在短期风险偏好变化导致的分级B折溢价率变化,进而冲击分级A的价格。股票市场三大决定因素:利率水平、企业盈利、风险偏好,前两者是影响市场的中长期因素,对于分级B折溢价率的影响相对较小,分级B折溢价率变化的短期主导因素可以认为是风险偏好的变化,因此,冲击分级A价格的主要因素是股票市场风险偏好的变化。

　　A决定B与B决定A

　　分级基金A、B份额之间的关系千丝万缕,比较能够达成一致的观点在于:由于A份额债券性质的约定收益率与市场基准债券的约定收益率的差别,从而导致A份额初始定价与份额净值的差异,即A份额的折溢价水平。由于A份额的折溢价水平进而导致了B份额的初始折溢价情况,也即A份额决定B份额。

　　然而,分级基金奇妙之处在于,利用A、B的配对原理,将债向的A份额与股票向的B份额联系在一起,杠杆特征下的B份额价格与A股市场的走势密切相关,则无论是通过资金流向、B份额的配对转换需求、分级套利交易等,都使得B份额的变化进一步传导至A份额之中,“打压”、“黄金坑”等均是A价格偏离债券合理价格的体现。国信证券股份有限公司