公募投资总监看2016：市场可能再度走牛

　　尽管2015年A股行情在年中变脸，遭遇两轮大跌，但仍有20只偏股基金年内收益翻番，最高者甚至达到171%，如此高收益放在全球对比也毫不逊色。

　　但这同时也大幅提高了基金投资者对2016年的预期，面对2016年复杂多变的投资环境，中小投资者应该如何布局？又该怎样选择合适的投资标的？

　　《每日经济新闻》特邀4位公募基金的投资总监，为我们谈谈他们眼中的2016年投资机会。

　　市场可能再度走牛

　　2014年年中以来的牛市得益于实体经济资金需求回落、货币政策持续宽松和改革预期，期间伴随的高杠杆持仓在遭遇回调时引发多米诺骨牌效应，最终演变为快速大幅下跌的极端行情。而当前杠杆资金已被大部分清理，市场已回归到正常状态。牛市的三个催化因素并未发生根本改变，因此2016年再度走牛的可能性是存在的，而且概率还不小。

　　当然，企业盈利在经济底部企稳时短期很难跟上牛市节奏，因此光靠估值提升的牛市最终或会导致一定程度泡沫，而且管理层有2015年牛熊快速转换的经验之后，未来对快牛必然有所警惕和控制，因此倾向于认为2016年是震荡慢牛行情。

　　注册制是市场走向成熟的重要标志。注册制实施后，大量符合转型方向的创新型企业得以在高速成长之前顺利快速上市，将为投资者提供更多更优质的选择，对市场中长期发展是莫大利好。在注册制下，壳资源价值将迅速下降，此前市场中流行的炒作ST股、绩差股、小市值股票等的有效性将大幅削弱，有利于市场配置真正的价值和成长股。而我们在注册制实施后需要更加谨慎投资，并注重区分新股的质地，有选择性地打新。

　　在行业上如何做配置？

　　具体而言，符合转型方向的是教育、医疗、养老、体育、互联网、共享经济、环保、高端制造和工业4.0等。但是转型经济板块牛市持续时间已较长，本轮调整后再次上涨时幅度也不小，因此多少面临估值偏高的问题，应对策略是进一步挖掘估值相对合理、或初次涉及转型、或转型业务取得较快进展可以消化较高估值的板块和个股，对业务突破缓慢且估值相对较高的公司也将有所减持。其次，在符合转型的方向中也要深入研究细分行业，寻找未来能诞生大公司的领域重点跟踪和投资。

　　受制于底部徘徊短期又难以寻找到新增长点的经济格局，企业的ROE难以大幅提高，内生性的增长往往不能寄予太高希望，因此牛市的逻辑在于货币宽松和改革预期综合导致的无风险利率和风险溢价下行。

　　此外，实体投资需求萎靡也带来居民资产配置转移流入股市，提供了增量资金。因此，投资的核心在于分母端利率的下行和分子端并购和转型带来的新利润。鉴于国债利率下行幅度已较大，中美利差已有所缩小，美联储继续加息预期强烈，国内利率进一步大幅下降空间有限，因此从分母端看，只能支持慢牛行情。而能够实施好的并购和正确的转型，将对这些公司的盈利带来积极影响，这也决定了行情的结构。

　　2016年起新股发行新细则的正式实施，因为取消预缴款，同时市值配售所要求的持股市值不算太高，导致能够参与打新和符合全额申购条件的投资者账户数量大幅增加，因此打新中签率无疑将下降，最终也导致打新收益率需要往下调整。

　　新细则实施后，不再巨额冻资，将显著减少对货币市场和股票二级市场的阶段性冲击，同时市值配售制度也将增强投资者持股意愿，因而新规有利于平滑市场的波动性，减少新股发行时期市场资金紧张的情况。综合看，新股发行和新股发行制度改变，对市场的趋势方向影响有限。

　　2016年或是破局之年

　　谈到2016年的市场，首先展望2016年货币政策，宽松仍有空间。但即便是终极目标零利率，毫无疑问降息空间是有约束的，我们预计2016年仍有两到三次降息。而当前法定存款准备金率依然高达17.5%，意味着准备金率下调空间依然巨大，但降准更多是对冲资金外流。

　　值得注意的是，此前源于美国9月就业数据不佳，加息预期延后，在10月份出现全球资本市场普遍反弹，随着美国10月就业数据强劲，12月启动了首次加息，而在2016年或将有两到三次加息，也就意味着全球宽松货币政策面临首次拐点。不过这也说明，过去我们汇率和美国绑定，利率政策基本跟随美国。但现在美国利率趋升，中国利率趋降，而央行决意解锁汇率，意味着利率方面可以和美国做不同的决策。

　　其次，从大宗商品来看，上中下游首先呈现金字塔形产业结构。需求大增，房地产发展以及信贷扩张刺激矿业端投资增加，金字塔变大。上游产业首先开始缩减，货币紧缩，投资放缓，但下游矿业端继续扩张。淘汰潮使得下游去产能，供需重新平衡，新一轮周期重新开始。

　　而新经济的供给革命主要体现为如何创造有效供给，来匹配没有被很好满足的需求以及潜在需求。新经济需要有好的创业环境和制度环境。各省市国企改革政策和试点将接踵而至，可关注上海、山东、广东、福建、江苏、浙江、重庆、河北等。

　　总的来说，我认为2016年应该是一个破局之年，整体将面临不破不立的形势。所谓“破”，是指目前经济中隐含的一些风险，可能会在2016年有所暴露。但如果这些风险能够得到一定程度的化解，那么对整个经济企稳，甚至股市恢复信心将起到至关作用，即为“立”。要实现由破到立，必须有超预期的改革，否则很难改变目前整个市场对经济增长的低预期。

　　再从行业方面来看，2016年我们会在传统行业和新兴行业两方面进行布局。就传统产业而言，一旦出现破旧立新的迹象，我们会尽量挖掘一些经历了调整后能够探明底部，同时又能看到未来新增长点的行业进行投资。比如金融领域里还是有相当多的公司，估值非常安全，只是由于大家对未来经济前景的担忧，使得这些公司短期没有吸引力，对于这类公司我还是会择机配置一些，甚至阶段性重配。

　　另外，房地产投资作为拉动经济增长的关键因素，仍处在下行的小周期。随着去库存的加快，房地产可能会触底回升。而普遍二孩政策的实施，会刺激婴幼儿消费需求，增加相关产业的成长机会。

　　值得关注的是，近二十年以来，中国的人口老龄化加剧，65岁以上老人占总人口比例由1994年的6.4%上升到2014年的10.1%。根据45岁及以上占总人口的比例，2025年到2030年，我国老龄化比例或将达到20%以上。

　　我认为，老年人对医疗保健、娱乐服务的消费具有倾向性，在老龄化的过程中，这些领域在消费结构中的比例短暂下降后又再次上升。预计未来随着老龄化速度的加快，这些领域将会进入黄金增长期。

　　此外，随着互联网和科技的不断发展，90后对在线视频、游戏和社交网络内容的兴趣远大于对新闻、商业和金融，广受90后青睐的移动社交网络又变得越来越重要。这些反映到资本市场，往往能延伸出许多新兴行业。

　　但也要注意到，在新兴行业方面，由于普遍存在估值过高、过度预期的问题，因此我们的整体思路是找到一些未来增长十分确定，行业增长空间大，而估值又相对适中的行业。目前，我们主要锁定环保和新能源汽车两大领域，我们认为这两大行业将有很大的发展空间。此外，对于虚拟现实、人工智能等一些新的技术领域，我们也会考虑进行布局。

　　总而言之，新经济代表的经济活力，使得中国未来并不悲观。我们维持2017年之后中国经济步入新周期的判断。

　　用平和的态度接受低回报时代的到来

　　目前我对2016年宏观经济的基本判断是，国内经济内生性增长动能大概率将延续弱势，经济增速也将在政府稳增长政策托底对冲下继续探底。过去支撑中国经济快速增长的城镇化和重工业化的最快速阶段已经过去，但新的经济增长动能尚在形成之中，无法对冲因产能过剩和地产大周期拐点到来所对应的房地产投资和制造业投资的继续下滑。

　　同时，在中央明确坚定推行供给侧改革的基调下，政府推出大规模刺激政策的概率较低。因此，2016年中国经济增长还将处于经济转型期的正常寻底过程。

　　通胀方面，考虑到内需总体疲弱、工业品价格依然低迷以及国内粮食的高库存等，预计2016年国内还将延续低通胀态势，通缩风险更值得担忧。

　　2016年国内货币政策还将维持中性偏松的主基调，政府还将继续着力降低实体经济融资成本。财政政策将加大积极力度，以保证经济增长平稳换挡。汇率政策方面，预计2016年人民币汇率双向波动幅度还将加大，人民币兑美元汇率可能会较2015年略微贬值，但汇率风险可控。

　　债券市场方面，从当前国内资本份额下降、资本产出比上升的趋势上看，2016年国内经济的实际利率还将处于下降通道中。叠加对2016年低通胀、甚至通缩风险可能抬头的判断，2016年名义利率也将继续下降，低回报率将会是2016年甚至未来几年金融投资不可回避的现实问题。从收益率趋势性下行的角度来看，对2016年的股市和债市均不悲观。

　　对于债券市场，2016年的宏观环境对债市总体依然有利，债牛还将延续。个人更看好中长久期的利率债。考虑到2016年信用事件还将陆续发生，需要注意规避信用风险暴露对部分信用债的影响。

　　具体到A股，我初步判断A股在2016年将处于震荡行情，向下会有利率托底，向上则会受盈利和估值制约，全年依然会有较多的结构性投资机会。配置方向上，一方面，继续看好符合经济转型方向、景气度向好的行业；另一方面，在收益率下降的大环境下，高股息率的低估值大盘蓝筹也将具有较高的配置价值。

　　2016年A股在服务消费领域会有较大投资机会。一方面，服务业发展是我国经济发展转型的方向，也符合经济发展的自然规律。但目前，我国服务业占GDP与发达国家甚至是同等收入水平的国家相比都还有明显提升空间。另一方面，受益于互联网技术的广泛应用和发展，服务消费市场的空间版图已得到极大扩张。在移动互联网广泛普及和发展的情况下，服务的贸易性显著提升。不仅如此，服务的品质鉴定也因用户点评得到强化。此外，考虑到目前制约中国服务消费发展的很大因素在于，政府供给存在或多或少的管制，因此初步预计2016年随着政府深化改革的继续推进，服务消费领域还将有巨大的掘金机会。

　　对于基民而言，选择不同类型的基金，其实就是做大类资产配置，因而基民需根据自身风险偏好做出相应决策，避免跟风投资。具体到基金选择上，不仅要考虑基金经理的个人能力，还要考虑基金公司的总体实力，更需对不同基金的投资领域和风格进行综合对比。

　　在无风险利率还将处于下降通道之中、金融市场竞争日益激烈的大背景下，建议个人普通投资者放平心态，用平和的态度接受低回报时代的到来，同时也希望他们能够更多选择专业的投资机构为自身的财富管理做更专业的配置。

　　2016年把握结构性机会

　　回顾2015年的A股市场，可以说是极不寻常的一年。到9月末，去杠杆已基本完成，股市逐步企稳。目前来看，国内还将处于一段时间的经济转型，金融方面可能还将不断降低利率，股市依然是居民配置资产的重要方向。改革、利率、居民资产配置这三方面虽然目前的支撑力量有所减弱，但在2016年依然有利于股市的发展。

　　具体来看，改革方面，包括国企改革、土地改革、负面清单改革、自贸区改革等各项措施正稳步推进。利率方面，截至2015年11月17日，十年期国债到期收益率为3.1252%，较年初下行约50bp，但与英美德日等发达国家相比，未来利率仍有下行空间。居民资产配置方面，从长期来看，社会权益类资产配置比重将上升，股市大概率仍是资金流入方向。

　　基于此，股市中长期向上的大逻辑并未改变。而且中国作为世界第二大经济体，在转型中大概率会涌现不少结构性的投资机会。同时，目前在二级市场进行投资的存量资金巨大，即便大盘短期整体上没有明显的趋势性机会，但仍有可能出现类似于2010年、2012年、2013年的结构性市场机会。

　　具体而言，一方面，伴随着中国巨大的经济力量，2016年国内经济在转型中会涌现大量新兴行业的结构性机会，包括生物产业、高端装备制造等；另一方面，在经历了过去5、6年的去产能过程之后，传统行业未来可能会出现过剩产能出清的投资机会，如2014年的生猪养殖。

　　值得一提的是，那些有机会发展壮大的公司可能正孕育在新兴行业中。不过在市场经历了连续的去杠杆过程后，未来利润增长确定、估值合理的上市公司才值得关注。同时需要警惕高估值标的隐含的高风险，以及低估值标的中可能存在的陷阱。

　　具体到精选行业上，又该从哪些方面把握呢？

　　在初始选择时，要从经济的主要增长动力入手，例如投资、消费、出口等方面。再根据行业生命周期理论，选择处于不同周期的行业，自上而下精选出4~5个行业，分属新兴行业、稳定型行业和周期型行业。

　　经过行业精选能提高标的选择的成功概率，好行业中的好股票成功概率更高。因此对于个股选择，要首选主营业务非常景气的行业，再以行业景气为主要投资依据，兼顾趋势与价值，密集关注未来2~3年内景气趋好的行业及受益公司。

　　需要指出的是，上市公司利润是非常敏感的指标，只有行业利润高速增长时，公司的利润增长才是大概率事件。多数情况下，上市公司需“靠天吃饭”，好行业的中等公司盈利前景大概率会好于差行业的好公司。从投资角度看，没有永远的好行业与好公司，根据行业壁垒不同，行业能维持高景气的时间一般为2~3年。