提高对冲基金的仓位比例：限制措施以来最好的对冲时机

　　本文从日均贴水(加分红修正)的角度,计算15 年8 月底至今选用IF、IC、IH 当月/次月/季月/下季月等合约的对冲成本。无论从合约到期时长相等或近远月日均贴水差异等角度观察,我们认为目前是限制措施以来量化对冲开仓的最好时机,建议对冲基金适当提高仓位比例。

　　一、 理由一: 15年9月份以来合约贴水最少。

　　当月或下季月合约的日均贴水([贴水+分红修正]/交易日)已经是15年11月合约以来同期最低。观察合约到期前15到19交易日,IF1604日均贴水(当月2.13点/下季月1.12点),前期(1511至1603)均值(当月4.64点/下季月2.43点);IC1604日均贴水(当月9.86点/下季月5.83点),前期均值(当月15.72点/下季月8.13点) ;IH1604日均贴水(当月0.83点/下季月0.38点),前期均值(当月1.8点/下季月0.88点)。

　　二、 理由二: 当月日均贴水接近远月水平。

　　自15年9月合约以来,近月的日均贴水最接近远月水平,这代表近远月的对冲成本相约。由于近月合约承担较少的贴水修复风险,因此开仓对冲的收益风险较以前高。IF1604和IF1609日均贴水差异(1.01点),前期(1510至1603)均值(2.89点);IC 日均贴水差异(4.03点),前期均值(7.82点) ;IH 日均贴水差异(0.45点),前期均值(1.42点)。

　　三、 合约选择: 选当月和季月,弃下季月。

　　由于近远月的日均贴水差距不大,这代表当月/季月是较佳选择。从风险收益的角度,远月合约承担更多贴水修复的风险,因此远月的日均贴水理应较近月少,但目前远月依然承担较多的风险,但对冲成本却相约。从均值回归的角度,如果梯形的贴水价差结构不变,近月有可能在短期加大贴水,或远月进一步升水,以回复之前近远日均贴水差异的水平。

　　四、 升贴水点评:限制措施不放开,投机难以持续拉升贴水。

　　近期期指整体贴水回升,近月贴水修复快于远月。这代表市场正在快速增强短期的偏好预期,同时也降低指数未来下跌的风险预期。但在限制措施持续下,交易量难以大幅提升,庞大的套保需求将削弱投机拉升贴水的力量。因此,即使市场进一步向好,也很难预期贴水会完全修复。而近远价差在流动性紧缺下,跨期套利者依然拥有价差结构的主导权,梯形的贴水结构会继续维持。 本文从日均贴水(加分红修正)的角度,计算15年8月底至今选用IF、IC、IH 当月/次月/季月/下季月等合约的对冲成本。无论从合约到期时长相等或近远月日均贴水差异等角度观察,我们认为目前是限制措施以来量化对冲开仓的最好时机,建议对冲基金适当提高仓位比例。中国银河证券股份有限公司