分级B下折套利策略及其对分级A定价影响：当前高折价分级B博下折是否有利...

　　要点1:债券收益率下行、下折概率低估、资金配置压力、市场有效性不足等因素使得分级A的价格不断提升,从而导致了分级A的高溢价率与分级B的高折价率。过去关注下折给折价分级A带来的套利机会,现在应该转变思维,我们应该关注高折价分级B的下折套利机会。

　　要点2:在下折点,市场无限接近对下折充分预期的状态,此时分级A溢价率和分级B折价率收缩到最小,因此,在市场没有提前对下折充分预期的情况下,选择下折点作为套利结束点。套利者构建高折价分级B组合持有至下折点,期间使用股指期货对分级B对应母基金的资产净值进行对冲。

　　要点3:当分级B折价幅度足够大,则套利收益空间足够覆盖套利成本,套利者就会参与进来,拉升分级B的价格,带来整体溢价套利,打压A端价格,使分级A的溢价率和分级B的折价率同时收缩,直到收益空间恰好与套利成本相等为止,此时分级A在完全吃掉套利成本的情况下达到价格上限。

　　要点4:套利的收益空间来源于分级B的折价,折价幅度越大,收益空间就越大。另外,经测算可知,指数特性(包括:指数波动率和指数期望收益率)是影响分级A和分级B在下折点模拟定价结果的关键因素,也会对收益空间产生较大影响,其中指数波动率影响较大。

　　要点5:套利成本主要影响因素:股指期货贴水幅度、风格差异、下折需时(下折需时的主要影响因素:下折距离和指数波动率、指数期望收益),这三项套利成本的影响因素与套利成本均成正相关。

　　要点6:套利操作风险包含跟踪误差风险、风格差异风险、期指贴水风险、流动性的风险、长期波动降低、潜在政策风险、期指颗粒风险等。

　　要点7:在目前下折距离和市场波动的状况下,影响套利成本的核心因素是期指贴水幅度和风格差异。期指贴水和风格差异均引起套利的年化成本,这些套利成本制约了套利者参与的积极性,使下折预期不能完全反应在分级A和分级B的定价中,进而A端溢价率和B端溢价率居高不下。一旦套利成本下降,比如期指由贴水转变为升水,分级A的高溢价率和分级B的高折价率就难以为继。同样的,在期指贴水幅度和风格差异控制不变的情况下,平均下折需时减少(下折距离缩短或市场波动加剧)的话,套利者也会踊跃参与,压缩分级A的溢价率和分级B的折价率。华宝证券有限责任公司