债券打新和私募EB周报：打新基金可适当增加规模,新股涨幅不必过于悲观

　　打新策略:2017年1月6日上周五证监会公告1月第1批(2017年第1批)新股批文。14家企业中有13家网下发行,预计募资规模不超过48亿元。新股发行节奏还是维持每周一批。2017年第一周发审委通过7个项目,发审也保持较快节奏。

　　12月第五批新股中,出现了首只市值底仓要求6000万元的新股,为招商证券承销。一时间,市场上出现了对市值底仓进一步上调的担忧。

　　我们认为,在现有制度下,市值底仓不断上调可能是一个趋势,不太可逆。但市值上调的速度可能也不会非常快。招商证券将底仓上调至6000万猜测大概率是个别行为,短时间内不太可能看到其他家都紧随跟上6000万的情况。事实上,一半左右的投行目前还在3000万档,5000万都没有达到,还是有循序渐进的过程。但招商证券调到6000万市值也给5000万之后的市值底仓上调拍了一个数字,下一步可能就是6000万(而不是7000)。

　　底仓的上调确实给组合管理造成难度,不仅追底仓容易踏空,即使加上底仓波动性也会加大。对于普通的公募基金来说,底仓对冲确实有一点难度,不考虑期指贴水,20%权益仓位限制也使得对冲效果有限。我们建议条件允许的情况下,可以考虑适当增加规模来对冲波动。毕竟发行节奏加快大大增加了分子的收益,理论上也可以容纳分母的增加。例如2016年打新基金主流规模做到5-10亿,2017年可以考虑做到15亿左右的规模。

　　另外一个市场较为担心的问题是新股的开板涨幅。即使在我们下调了2017年开板涨幅预期之后,近期新股表现可能还是低于预期。11月第三批新股小票平均涨幅大约250%。

　　事实上,自从23倍市盈率窗口指导以来,2015年之前的新股开板涨幅平均大约就在250%左右,2015年上半年牛市红利开板收益远超250%,2016年开板平均涨幅也在200%-800%之间宽幅震荡。我们给2017年全年的中枢水平定在300%左右。

　　新股发行节奏加快可能会对涨幅有一点影响,但在可控范围之内,很难降到历史均值以下太多。更大的影响在于二级市场行情对新股涨幅的影响,众所周知次新股为弹性最大的版块,与二级市场紧密相关。基于我们对2017年权益市场并不是很悲观,新股涨幅也不会很悲观。若2017年权益市场真的出现系统性风险,届时不仅打新,很多资产定价的逻辑将会面临重构。

　　至于个别银行股接近破发,我们认为银行股发行时价格不能低于1倍PB发行,其实很多已经超出行业PE很多,上涨后出现调整并不算意外。不能引申为新股上市即破发的现象。

　　私募EB一级和二级信息:根据上交所、深交所网站公开信息,汇总最近一周深交所和上交所新增项目情况。深交所这边,16瑞丰EB和16日发EB等2个项目已受理。上交所这边,16和安EB已受理。

　　之前报告中,我们也提到过三江购物股东发行私募EB的案例。这是阿里并购三江购物布局线下条线的一个例子,目前也已经报到交易所流程中。继首旅、塞纳之后,16和安EB也成为并购案中私募EB运用的典型。通常来看,私募EB规模在并购案对价中占比很低,目的可能为给予被并购方的额外贴补(受监管影响并购对价往往偏低),是小而精美的创新模式。

　　私募EB二级市场:更新目前已经进入换股期且还未到期结束的私募EB信息。截至1月6日,共有5个有浮盈,15首旅EB浮盈22%,15新钢EB浮盈16%,16山田01浮盈12%,16卓越EB浮盈13%,16万泽01浮盈4%。16三一EB开始进入换股期,目前还有15%的溢价(距离发行时正股价格已上涨35%)。

　　上周我们讨论过15大重债的亏损换股问题。更正一下15大重债在换股期内的3次换股均为亏损(而不仅最后一次)。而关于投资者认亏的原因,我们猜测发行人可能给予投资者某种不能还本付息的提示,并且给予了某种其他形式的换股贴补。对于发行人来说,尽管需要贴补,但支出仍然小于还本付息。投资者可能也能接受这种方式的补偿。关于私募EB的风险问题,我们继续保持关注。

　　私募EB过度需求的市场环境短时间难以扭转,但随着未来EB收益不及预期甚至违约风险曝出,市场有望达到一个更加均衡的状态。建议投资者参与EB市场更加守住底限,做好尽调,力争条款,筛选项目,把握风控,不赚风险收益不对等的钱。华创证券有限责任公司