高层维稳连出5拳 阶段底不远四季度反攻

　　机构：那一年股市四天跌去30% 然后暴涨了五个月

　　事实上，伟大的中国股民曾在20年前就有了比目前这段日子更惨烈的经历：

　　1996年12月16日，是个星期一。

　　这一天，是中国股市历史中一个异乎寻常的日子，一个永远难忘的日子。

　　这一天，中国股市开始实行涨跌幅限制。

　　这一天，中国股市创造了一个奇迹：所有的股票全部跌停板(仅一只飘红)。

　　这一天，沪指跳空低开105点，最终收于1000点，重挫9.91%，深成指下跌10.08%。

　　这一天，在中国所有的证券交易厅里，都挤满了心急如焚的股民，一个个表情严肃、神色紧张，往日的疯狂再也见不到。人们焦虑的只有一件事：如何抛出手中的股票！

　　然而，12月17日，大盘再度跌停！从12月12日至12月17日仅仅四个交易日，大盘跌幅高达30%！

　　但从12月18日之后，沪指开始在900点左右逐渐缩量企稳，年终收于917点。急跌之后，超跌个股和绩优个股率先反弹，之前炒作投机下“鸡犬升天”的绩差股开始被抛售，投资者情绪开始回归理性，相对低估值的优质个股涨幅靠前。在优质个股带动下，市场继续回升，这波上涨一直持续到1997年5月，上证综指从96年底的855点上涨到1510点，涨幅高达76%。

　　为什么讨论1996年？因为这一年和2015年相比，无论从宏观经济背景、资本市场发展重要性、国际背景和历史走势方面都极其相似。因此，安信证券首席策略分析师徐彪从各个指标将两个时期的股市逐一对比后，写成文章《以史为鉴，A股上行依然可期》。

　　　　1、两时期的宏观经济背景相似

　　两时期经济走势、CPI走势及流动性环境等国内宏观经济背景相似。比较次轮牛市与96-97年的宏观经济背景看，相似点较多。两阶段的经济增速均下行，投资也明显回落，96-97年经过前三年的软着落，GDP增速落到10%，投资完成额实际增速下行至10%附近，而自去年以来GDP增速也下行至7%附近，投资增速下降至11.4%。两阶段CPI也处于下行通道下，经济弱势下，货币环境也相对宽松，利率均下行。且近期在货币政策与财政政策的支持下，国内经济与1996年底相似有企稳的走势。

　　　　2、两时期资本市场的重要性相似，且本阶段重要性更为突显

　　两阶段政治背景对股市的诉求均较强。1996年上半年亏损的国有企业达到43.3%，1996年国企净销售利润率降至历史最低点，全年 6000余家国企破产。为了帮助国企脱困，国家有做大资本市场的迫切需要，国家采用“指标配额制”全面扶持国企上市，利用股市代替财政向国企输血，这是驱动96年股市走强的主要动力。此外迎接香港回归也需要较有利的环境。而次轮牛市的驱动力也在于目前我国正处于转型期(人口红利消失、资源优势下降、地方政府债务问题突出)，国家需要资本市场助力完成国企改革、创新驱动发展等重大战略实现经济的转型，顺利跨越中等收入陷阱。因此本届政府借助资本市场助力经济转型的需求将更为迫切。

　　　　3、两时期国际环境类似

　　两阶段国际背景有些相似，中国在内的亚洲资产均面临美元升值的挑战。美国经济在这两个阶段相对强势，96-97年美国经济得益于信息技术的发展，而次轮通过货币政策和财政政策刺激从金融危机率先走出，经济企稳回升，因此两个阶段美元指数均强势，市场风险偏好较高，避险的黄金价格下跌，期铜价格则先下降后上升。不同在于96-97年间亚洲像泰国、韩国这些外向型的国家经过前几年的高速发展遇到瓶颈，为了继续保持速度，这些国家转向靠借外债来维护经济增长，经济瓶颈加上不合理的外汇政策已率先在资本市场得到反应。而现阶段虽然发生像98年的金融危机的概率较小，但包括中国在内的资产也面临着美元升值的压力，加上欧洲的经济前景仍相对不明朗。

　　　　4、两时期指数走势类似

　　从市场表现看。96-97年的牛市经历了急涨-短期大幅度调整(政策降温)-上涨创出新高(绩优股领涨)过程。1996年3月30日，央行宣布4月1日起停办新的保值储蓄业务。4月1日，国务院批示要“稳步发展，适当加快”。5月及8月央行连续降息。6月20日，央行上海分行宣布，欢迎异地券商在沪开办营业部。上海推出上证30指数。随后深圳也推出30家绩优公司。此后，深沪大盘全线飘红，从1996年4月1日到12月12日，上证综指涨幅达124%，深成指涨幅达346%，涨幅达5倍以上的股票超过百只。龙头股深发展(现平安银行)从6元起步，到12月12日达到20.5元，四川长虹从7元开始到12月上旬涨到27.45元。特别最后两个月，市场进入疯狂模式，东北电一天就从7元升至15元，当天涨幅超过百分之一百。这个过程伴随着庄家坐庄、银行信贷资金流入股市等许多不规范的行为。从10月起，由于市场的过热，为了防范风险国家下发“十二道金牌”给股市降温。随着调控的累积效应，十月开始，市场开始下挫。12 月 16 日，人民日报社论《正确认识当前股票市场》中称：“最近一个时期的暴涨则是不正常的和非理性的……股票交易过度投机明显。”同时，10%涨跌停板制度正式实施，此后两个交易日，沪深两地接近全线跌停。大盘从 12月 12 日开始的四个交易日内跌幅高达 30%， 随后开始在 900 点左右逐渐缩量企稳，年终收于 917 点。急跌之后，超跌个股和绩优个股率先反弹，反弹一个月涨幅前二十名的十五只个股跌幅超过30%，其平均跌幅达41.85%，反弹也达42.6%，四川长虹、深发展也明显率先止跌反弹。再往后看，经过 12 月中旬全盘跌停的风险教育，之前炒作投机下“鸡犬升天”的绩差股开始被抛售，投资者情绪开始回归理性，相对低估值的优质个股涨幅靠前。在优质个股带动下，市场继续回升，这波上涨一直持续到 1997 年 5 月，上证综指从96 年底的 855 点上涨到 1510 点，涨幅高达 76%。

　　　　本次牛市与96-97年也有许多相似的地方，货币宽松叠加杠杠的推动下上证综指从今年2月初的3049一路上行至6月12日的5178,4个月的时间指数涨幅达69.82%，创业板从1月初至6月初5个月时间上涨更是达182.5%，创业板估值最高达145倍，泡沫迹象明显。这使得管理层开始通过一系列措施挤泡沫，不过由于各种原因，目前A股仍然处于痛苦的大幅调整阶段。

　　　　5、以史为鉴，市场上行仍可期，短期关注超跌行业，中期关注有估值优势和业绩保障的行业

　　虽然此次的调整过于激烈，但适时的调整能让牛市走得更长远。后期的走势借鉴96-97年的走势，后半段在股市风险教育下股市继续上行但将回归业绩为王的走势。

　　华泰证券首席经济学家陆挺：超跌反弹正在临近

　　短短六个交易日，最高达1042点的跌幅，A股此轮多空大战的惨烈程度已让7月初的股灾相形见绌。而正如彼时在最绝望时，政府“有形的手”全面出动，力挽狂澜，如今同样的时刻，超预期的“双降”火线发布， 市场能否打赢3000点保卫战，我们拭目以待。

　　虽然单一的货币政策宽松力度还不够，但只要后续能有更多的政策利好出台，市场企稳具备一定持续性的超跌反弹正在临近。

　　A股何去何从？

　　8月25日，上证指数再遭重创，市场风雨飘摇。当晚，央行出台“双降”政策，火线增援。

　　怎么理解A股近期大幅度下跌原因？国内宏观经济是否继续走弱并低于预期？世界范围的震荡，会否诱发新一轮的金融危机？最新的“双降”利好将产生什么效果？21世纪经济报道记者为此专访了华泰证券首席经济学家陆挺。

　　市场结构已非7月初可比

　　《21世纪》：怎么理解A股近期的大跌？

　　陆挺：这次大跌前市场是有小幅反弹的，但自人民币8月11日贬值后，反弹就陷入困境，上周四至这周二连续四天的下跌一定程度上在我们预期之内。

　　原因可从四个方面来思考：首先，基本面和市场面难以支撑向上的行情，经济基本面继续低迷，市场面上估值仍在回归合理的途中，而资金持续流出、继续离场。

　　其次，全球对新兴市场国家、大宗商品出口国(澳大利亚、巴西)的担忧等。

　　第三，美国加息预期导致包括中国在内的新兴市场国家的资本已并且将继续外流，这又加剧人民币的贬值预期，进一步影响A股市场。

　　再加上国家队救流动性的任务已基本完成，市场难以期待监管层有救指数的政策出来。内在因素、触发因素、外部因素和前期因素共同导致了近期A股的大幅下跌。

　　《21世纪》：近期的国内宏观经济情况如何？

　　陆挺：6月份经济扩张效果不明显，在二季度财政扩张主导的补库存逐渐趋缓后，7月份经济数据转而向下，这一方面是库存周期再度转弱，另一方面是资本市场动荡对实体经济的影响或在发酵。

　　从数据来看，需求端的放缓十分显著，固定资产投资和消费增速都出现下滑，出口甚至出现超预期下跌，虽然政府在着力通过基建投资提振总需求，但内外需没有看到改善的迹象，生产端也同样受到需求不振的拖累，工业增速重回6%左右的水平，后期有继续走弱的风险。

　　8月数据虽然还没公布，但从财新PMI先行指标来看已创2009年3月以来新低，供需延续7月份的跌势均进一步下滑，企业库存周期很弱，产成品去化放缓，原材料购进量价均现下滑，工业领域的通缩严重。依靠财政扩张对经济形成有效对冲难度较大，在资金来源及项目落实方面并不十分通畅，经济存在进一步走弱风险。

　　6月份之后近两个月经济数据的走弱应当说是有一些低于预期的，三季度GDP同比增速仍待观察。

　　《21世纪》：情况这么差，接下来有没有可能出现全面的金融危机？

　　陆挺：我认为中国接下来出现全面金融危机的概率是极小的。

　　首先，最根本原因是当前市场结构与7月初已有较大差异，场外配资大幅清理，场内配资有序下降，不会产生系统性影响。

　　第二，外部影响方面，我们并不排除新兴市场国家中的个别国家出现某种程度危机的可能性，但应该看到，当前各国外汇储备较97-98年亚洲金融危机时高很多，应对市场动荡的能力要比当年亚洲金融危机时好很多，不必过度恐慌。

　　同时，美国金融系统经过几年的清理后是稳健的，而中国经济下行对美国的影响有限，不至于出现严重的金融危机，所以若美国、欧洲不出现全面危机，全球出现金融危机的概率也较小。

　　离底部不远，要有信心

　　《21世纪》：与六月底七月上旬暴跌不同，这次监管层并没有急于救市，如何看待监管态度的转变？让市场自然寻底是否更为合适？

　　陆挺：监管态度的转变，是由于面临的市场形势不同。正如前面所提到的，当前市场结构与此前是有较大的差异的，前次暴跌存在由流动性危机引发系统性金融风险的可能，而当前市场的场外配资已大幅清理、场内配资有序下降，不会产生系统性风险。

　　救市是救流动性而不是救指数，现在流动性不是大问题，所以当前监管层更注重在维护市场规则的前提下，用市场化手段救市。

　　《21世纪》：股市大幅下跌以来，国内资金风险偏好明显下降，避险情况明显，怎么看待这种变化？大类资产配置方向是否也会有改变？

　　陆挺：近期A股资金持续净流出，我认为国内资金风险偏好下降的趋势在短期内难以改变。一方面，内外需没有改善迹象、经济增长全面回暖信号没有出现。另一方面，目前国内政策的预期宽松对A股的影响很有限。

　　在增长无法全面回暖、无风险收益率下降难、风险偏好难以回升的背景下，我认为目前阶段大类资产配置应该转向美元、黄金及债券等安全资产。

　　《21世纪》：怎么看待A股走势，是否还有足够信心？

　　陆挺：离底部不远，要有信心，未来A股的企稳寄望于经济基本面的回暖。虽然当前经济稳增长仍面临种种困难，但我们仍能看到调结构和促改革过程中所带来的变化和希望。

　　产业结构、要素结构、消费结构、区域经济结构都在发生一些积极变化；土地改革、财税改革、金融改革、投融资改革等都在有序稳步推进。当前以时间换空间，中国的经济运行经过一段底部期后，会迎来更好的发展。

　　8月25日晚间，央行紧急实行双降，我们认为是针对股市暴跌的组合拳之一，短期内决定反弹的主要因素是政策组合拳，虽然单一的货币政策宽松力度还不够，但只要后续能有更多的政策利好出台，市场企稳具备一定持续性的超跌反弹正在临近。（来源：21世纪经济报道）

　　投资大鳄罗杰斯：我增持了中国股票 看好长期走势

　　围绕近期原油价格走低以及股市的暴跌，日本经济新闻(中文版：日经中文网)就今后的行情以及各国政府及央行应该如何应对等问题采访了著名投资家吉姆·罗杰斯。

　　记者：原油价格正持续走低。您认为今后走势将如何？

　　罗杰斯：伊朗与欧美各国就核开发问题达成了一致，地缘政治学风险正在减弱。原油价格目前估计会继续呈下跌趋势。不过，因原油价格急速走低，无法获得经营收益而陷入破产的石油相关企业正在不断增加。欧美主要石油企业(国际石油资本)也正在削减生产及勘探等业务。根据我的预测，由于供应量减少，预计原油价格会在今年下半年到明年触底，随后将出现反弹。

　　记者：原油等国际商品价格下滑会对世界各国的金融政策产生影响吗？

　　罗杰斯：我认为随着商品价格下滑，消费者物价指数(CPI)的涨幅得到控制，各国央行的负责人或许正感到放心。在低通货膨胀率的背景下，各国央行放心地实施了政策利率下调等措施。可以说，被商品价格下滑带动的全球货币宽松使流入市场的资金进一步膨胀。可是，原油等的价格下滑不会这样长期持续下去。

　　记者：美国加息预测升温，亚洲等新兴经济体的货币正快速贬值。

　　罗杰斯：美国被认为将在年内决定加息，在2016年之前利率将开始上涨。如果规避投资风险、撤回资金的动向扩大，股票市场等估计会发生恐慌。投资者需要做好准备应对此类风险。

　　估计很长一段时间内，新兴经济体货币兑美元将持续贬值。这是因为，美国加息即将开始，多数投资者会采取规避投资风险的举动。抛售被视为风险资产的新兴经济体货币，买入安全资产美元的动向正在加强。在我的投资资产中，美元投资所占的比例也是最大。

　　记者：各国政府和央行应该如何应对美国加息？

　　罗杰斯：需要的是减少经常收支和财政收支的赤字等的结构改革。海外投资者等的资金或将不断逃离政治和经济改革进展迟缓的国家。

　　记者：中国人民银行(央行)推动了人民币贬值。有观点认为在亚洲等地区，将引发竞争性货币贬值。

　　罗杰斯：对中国政府诱导人民币贬值感到失望。不过，贬值幅度很小。我认为竞争性货币贬值反而是由日本引发的。受安倍晋三政权的经济政策“安倍经济学”和日本银行(央行)的罕见宽松货币政策的影响，日元在最近数年里迅速贬值。

　　很多国家正在通过货币宽松等举措诱导货币贬值，以刺激经济，但这并非可喜的趋势。从历史上来看，没有哪个国家借助本国货币贬值实现国力复苏。如果竞争性货币贬值进一步激化，外汇市场将发生混乱。

　　记者：中国经济减速风险加强，同时股市波动幅度也正在扩大。

　　罗杰斯：上海股市出现暴跌等，目前市场正处于混乱状态。中国存在房地产过度开发和不良债权扩大等很多问题。但是，我在最近2~3周之前增持了中国股票。这是因为对中国经济前景感到乐观。或是下月，或是明年，虽然不清楚具体时间，但中国经济迟早将开始复苏。中国拥有巨大的人口和资源。同时铁路等基础设施建设也在推进，很多行业将出现投资价值。

　　记者：日本股市今后走势将如何？

　　罗杰斯：我数周前同时增持了日本股票。现在的日经平均指数与顶峰时相比下跌40%以上，绝对不算处于高点。不过，对于日本经济的长期走势感到悲观。（来源：凤凰网）

　　吉姆·罗杰斯(Jim Rogers)：1964年毕业于美国耶鲁大学。在美国陆军服役之后，开始在华尔街工作。1973年联手乔治·索罗斯成立了对冲基金“量子基金”。2007年移居新加坡。现年72岁。