10位公募大佬谈2017年投资：以结构性的机会为主

　　摘要 【10位公募大佬谈2017年投资：以结构性的机会为主】新春伊始，10位公募基金投资总监接受邀请，撰文对鸡年中国经济、股市投资和资本市场进行分析和思考，亮点颇多。 　　新春伊始，10位公募基金投资总监接受邀请，撰文对鸡年中国经济、股市投资和资本市场进行分析和思考，亮点颇多，基金君一并为大家分享如下：

　　　脱虚入实 价值股走势可期

　　　　By泰达宏利基金副总经理兼投资总监王彦杰

　　2017年开局不利，创业板创下八连跌的纪录，盘中跌幅逼近2015年股灾的最低点，上证综指一度跌至3000点附近，1月19日两市成交额跌破3000亿元，创出2014年11月21日以来的新低，A股市场情绪低迷。创业板的调整尚未结束，但是2017年全年来看，对整体市场还是偏乐观的看法，预期A股走势会与2016年熔断以后的走势差不多。

　　创业板的估值修正自2015年创下最高点就开始了，经过这一年半的修正，创业板估值偏高的状况依然严峻，大盘股估值和小盘股估值差距很大，这在全球来看都是很特别的情况。估值较高的原因主要来自两方面，一方面是因为A股过去上市困难，已上市的股票尤其是小盘股隐含了壳价值；另一方面是因为A股的投资人结构仍是以散户为主，换手率高，对长期估值的重视程度较低。

　　但是，自去年开始，这两方面因素都在发生变化。IPO审批加速使投资者的选择变多，对公司质地的要求变高，A股的估值会发生结构性变化，这也是脱虚入实在资本市场的体现。另一方面，市场投资者的观念也在逐渐发生变化，现在要找到未来持续具有高成长、有吸引力的股票的机会越来越少，越来越多的投资者会回到从价值角度去寻找投资机会。今年上半年还是价值股的走势会比较好，创业板在上半年压力还是很大。

　　而对于今年全年的整体市场走势，还是偏乐观的。今年A股市场会缓步向上，大概率不会有急涨或者急跌的行情，投资策略上偏向于区间操作。回顾去年的金融市场，美元、黄金、大宗商品表现较好，显示出投资者的避险情绪，然而经过去年一年的炒作，这几类资产已经没有太大的吸引力。全球低利率时代行将结束，但市场资金仍较为充裕，投资者有愿意调高风险偏好，在楼市打压、债市风险暴露的背景下，权益类市场是不错的配置机会。

　　今年比较有看点的行业主要有两类，一类是涉及大消费的行业，一些偏传统消费的估值较低，但却有实实在在的业绩，新兴消费中也有部分低估值的个股，需要细心挑选。还有一类是PPP概念股，市场普遍认为货币政策的空间有限，财政政策成为支持经济向上走的有力支撑，其中蕴含了不少投资机会。而成长股在今年会相对弱一些，需要在合适的时点、合适的价位去布局，目前来看，移动通讯升级和消费电子产品出新可能会带来投资机会。

　　跟着基金赚大钱

　　　　披沙拣金，含英咀华

　　　　By浙商基金副总经理兼首席投资官聂挺进

　　客观现实中的企业经营在自身历史纵向和行业横向方面均呈现出四种运行模式(宏观经济和国家兴替同样如此)：兴衰交替型、稳定发展型、万物俱灭型、加速成功型。投资者基于不同的世界观，对客观世界做出映射形成交易的过程中，也经常在均值回归、投资伟大、做空策略和寻找成长奇点四种路径下做出倾向性选择。加之大量随机交易行为(中国市场特别显著)参杂其间，单一投资策略在复杂市场环境下总是难以持续有效。就基本面投资而言，撒网式投资而后祈祷的方法是难以奏效的。金融市场的运行告诉我们，(风险)投资回报遵循幂律而非正态分布：一小部分公司完胜其他所有公司，小部分行业出现的情绪极端偏离也经常是年度最大投资收益(或损失)的来源所在。

　　从中长周期看，2017年也许是开启权益投资黄金时代的元年：“大城市化”有望代替“城镇化”成为中国经济转型升级和效率提升的重要抓手，2014年后一批800万人口以上城市房价的大幅上涨，背后有坚实的基本面基础：人口持续流入，分工效率提升，集聚创造新的生产力。而中国每年诞生出相当于美日德总和的理工科大学毕业生，更将加剧这种集聚和创新，使我们有望在生物医药、半导体、汽车等等领域实现新的产业升级。同时，世界上人口最多年龄结构最好的中产阶级群体理财需求的迸发，会为未来权益市场投资匹配可观的增量资金。

　　迄今为止，市场对2017年宏观基本面的争议不大，值得关注的是在经济持续温和复苏，中上游盈利明显改善的过程中，我们观察到全社会以固定资产投资为代表的风险偏好并未显著上升，这使得经济很可能出现难得的宏观数据持续一般而微观企业盈利不断改善的局面，这种局面大概率是有利于权益类市场风险偏好提升的。

　　不利的是，从历史对比看，目前全市场市值及绝对估值的中位数仍然处于较高水平，经济回升和打击金融杠杆导致的资金水位不断下降对高估值行业和公司的压力将在全年内持续存在。跨市场来看，港股市场的周期股可能是难得的价值洼地。2017年市场的机会一方面来源于业绩可兑现的基本面预期差；另一方面，对绝对收益组合而言，坚守价值本源，等待挖坑机遇可能是较为切实的策略。

　　稳守反击 均衡配置

　　　　By九泰基金副总裁兼投资总监吴祖尧

　　2017年资本市场表现将强于2016年。宏观经济有望企稳转好，各领域经历了三四年的改革，成效已经基本发挥出来；政策方面来讲，今年十九大的召开会出台一些推动经济的新政策和新举措；中国制造的竞争力越来越强，新技术带动经济增长的作用显现出来；海外方面面临一定挑战，贸易保护主义有所抬头，但是包括美国在内的发达国家和发展中国家都在推行刺激经济的政策，海外需求会发挥正面作用。

　　货币政策也面临挑战，货币政策的作用目前受到两方面制约。第一是美元的强势导致人民币贬值压力加大，货币政策不宜过于宽松；第二是通货膨胀有所抬头，大宗商品的溢价还在往上涨，货币政策宽松的空间受到影响，2017年财政政策在推动经济中会发挥一定作用。同时，经济增长自身活力增强之后，对货币政策的依赖会减弱。

　　值得一提的是，资本市场在推动中国经济发展中可以发挥更大的作用。当前资本市场的IPO融资和再融资规模很大，对中国经济结构调整发挥了至关重要的作用，上市公司通过再融资去并购重组一些优质企业，促进社会资源优化配置；IPO融资降低了企业资产负债率，对企业财务的稳健性起到了积极作用，促进了企业的发展；债券市场也给经济增长添砖加瓦。这几块融资加大了资本市场的广度和深度，给经济增长提供比较强的助推力。

　　对于2017年的资产配置，结构化行情会是市场的常态，资本市场有望随宏观经济盘出底部，但是结构性的机会持续时间会更长一些。今年总体来讲倾向于采取稳守反击、均衡配置的投资策略，关注估值水平的合理性。今年外部环境、内部环境仍然面临许多不确定性，在经历了去年的黑天鹅事件频发、股市低迷、经济增长的新动力正在孕育过程中的大背景下，市场的投资偏好也逐渐调整，投资上还是要以求稳为主，寻找有安全边际的投资品种，在对股票进行估值时，市盈率、市净率、市销率等都是重要的考虑因素。当前，偏价值型的股票更受到市场重视，这些股票安全边际有保证，业绩有支撑。

　　今年的资产配置应该股债兼顾，宏观经济的企稳回升也会带动股市的向上，权益类资产的配置可以适当上升，先求稳，布好局，等待机会的来临。债券市场在经过去年底的大幅下跌之后，蕴含了一定的投资机会，全年债券市场的表现可以有所期待。而定增投资天然具有安全垫，是稳守反击战中比较好的投资工具。

　　　2017年寻找价值

　　　　By融通基金投资总监商小虎

　　2016年国内股市跌宕起伏，结构分化。回顾一下，我们一起经历了年初熔断带来的泥沙俱下、2-3月的成长股触底反弹、4-6月的新能源汽车狂欢盛宴、7-8月的蓝筹股估值提高、10-11月的宏观弱复苏行情，我们也一起体验了MSCI与A股再次失之交臂、英国全民公投退欧、特朗普意外上台、12月债市恐慌性下跌等黑天鹅带来的强烈震感，我们共同见证了金融监管层携手共治资产泡沫，证监会暂缓战略新兴板并打击“忽悠式”重组、央行启动MPA审慎考核、银监会推出银行理财新规、保监会强手整治万能险乱象。站在2017年年初，展望A股，未来价值取胜。

　　首先，预计2017年宏观经济将平稳运行，大概率不会出现经济断崖下跌、通胀失控等所谓的“滞胀”风险，当然经济拉动点会出现阶段性转换。2016年四季度，受益于供给侧改革的坚定推进和实体企业主动补库，PPI于12月快速回至5%，PMI也连续3个月站稳51以上，CPI也由低位反弹至2.1%，同时从中微观数据来看，重卡、工程机械等中游行业在补库存周期的带动下，销量增速好于预期。2017年一季度可能出现各项经济指标的顶部，但我们对地产投资的预期较市场乐观，同时基建投资继续加码，消费需求稳中有升，出口表现或将超预期。综合判断经济增长进入新常态，增速落在政策目标区间。

　　其次，各行业集中度提升，上市公司盈利好于预期。2016年我们见证了许多行业的产品涨价，在需求基本稳定的前提下，其实质是供给收缩导致的，而由于规模效应，大型企业的完全成本要低于中小企业，因此在许多行业小企业将会被市场出清或行政性去产能，最终龙头企业的盈利将受益于产品的限量提价，包括推进供给侧改革的钢铁煤炭、市场自然选择的造纸、化工等行业。数据显示，2016年非金融类上市企业的净利润增速达到13%，我认为主要原因是上游企业的毛利率改善，同时降息和去杠杆使得财务费用下降，更主要的是行业集中度提高，市场份额扩大。

　　第三，2017年投资稳健为先，寻找价值。2016年底中央经济工作会议强调2017年经济“稳”是主基调，并要求防控金融风险，抑制资产泡沫，已基本明确2017年的宏观政策大方向，而在经济平稳运行的大前提下，货币政策中性稳健，宏观流动性较2014-2016年略偏紧，但银行理财、保险资金、养老金等机构资金的配置需求依然旺盛，而A股目前的估值水平在大类资产偏低，具备较高的性价比。我们建议重视偏低估值、流动性较好的蓝筹价值品种，主要基于两点因素：第一是宏观存量格局中，“分蛋糕”的重要性高于“做大蛋糕”，所以龙头企业将享受溢价；第二是机构资金尤其是银行、养老金等低风险偏好资金占比提升的A股中，业绩稳健、估值合理的蓝筹股获得青睐。当然，我们认为股市的中枢会适当上移，也就意味着若中小创的估值经过调整，进入合理的区间，也需要加大配置，但仍需回避依靠忽悠重组、故事空间等小市值股票，也就是寻找产品具备创新性、管理层踏实经营的成长股，回归真正的价值投资。

　　精细化研究是王道

　　　　By农银汇理基金投资总监付娟

　　展望2017年的A股市场表现，我认为会维持震荡格局，有结构性机会。对市场投资者而言，2017将是个精细化研究的一年，是专业研究能够创造价值的一年。

　　从宏观环境来看，我国一季度仍处于企业补库存阶段，经济动能不弱，年中起因地产投资逐步收缩而缓慢下滑。通胀整体走势预计前高后低，从目前来看，PPI向CPI的传导效应尚不明显，2017年的CPI会比2016年高，但幅度不大。基于对经济和通胀的判断，2017年央行的货币政策不具备持续收紧的基础，稳健仍是主基调，央行会继续用逆回购、MLF等公开市场操作工具替代降准，作为投放流动性的主要方式。宏观方面的不确定性更多来自于海外，包括输入性通胀风险和美国贸易保护政策，需要持续跟踪。OPEC减产协议如顺利执行，原油供需结构将会改善，目前市场普遍预期油价中枢上行至50-55美元区间，如上行幅度过大，会带动PPI、CPI的超预期走高，对货币政策形成掣肘；另外，特朗普倾向于保持弱势美元以缩减美国贸易逆差，甚至要求人民币升值，根据利率平价，人民币汇率过于强势同样也是不利于国内流动性环境的。

　　微观环境方面，上市公司盈利和估值情况尚好，为布局子行业和个股提供了一定的基础。盈利层面，2017年上市公司整体盈利增速环比2016年有所放缓，但仍能保持一定的正增长。A股非金融2016年业绩增速预计16%左右，2017年或下滑至8%左右；创业板剔除温氏股份2016年业绩增速预计35%左右，2017年同步下滑至25%左右。估值层面，目前 A 股市场整体估值已回落至合理区间，除部分周期行业以外，主流成长行业，电子、计算机、传媒、医药等，PE估值均接近2010年以来均值或在均值以下。目前部分投资者对IPO提速造成的市场“杀估值”效应有所担忧，短期来看，打新收益率降低的确会造成一部分打新资金因无法覆盖成本离场，但根据历史经验，监管层会根据市场情况保持 IPO供给的动态平衡，总体以维稳为主，IPO不是影响市场走势的关键因素。

　　就市场节奏而言，在开年这波调整后，2-3月因流动性边际改善会有可操作的机会。首先，因特朗普交易的缓解，美元指数出现阶段性回调，年初外汇占款下降幅度收窄，人民币汇率走稳。另外，虽然在央行金融去杠杆的政策导向下，暂时难以出现货币政策明显宽松，但考虑到春节效应，央行会进行适度的货币市场净投放以稳定资金面，长债利率走高的压力会减小，从而稳定市场的估值水平。因此就目前的市场情况，我认为不应太过悲观，可逐步布局起来，往后到年中，我国经济见顶回落叠加美国加息预期再度走强，市场或有回撤的风险，届时会再增加稳健型行业的配置比例。

　　我们预计，2017年市场以结构性的机会为主，投资策略的重点则是精选业绩基本面边际改善、受益于国家政策支持的行业进行配置，以获取超额收益。

　　具体可关注三类行业板块：1)业绩稳健、估值合理的消费板块可作为中长期配置方向，如医药。2)受益于国家稳增长政策的新型基建，即PPP板块，包括建筑园林、环保等板块的相关公司。3)符合转型升级和新兴产业方向的价值成长股，如光通信、物联网等。主题方面，根据中央经济工作会议精神，农业供给侧改革和国企混改会持续获得政策催化，将是今年的重要方向。

　　总体来说，2017年将是一个精细化投资与研究能够创造价值的年份。专业投资机构基于更强的信息优势、研究能力和市场敏感度，对投资机会的把握程度会更高。农银汇理基金的投研团队将坚持高标准严要求，前瞻布局看好的热点方向，深度挖掘子板块和个股，同时警惕风险，控制回撤，为投资者获取更高的超额收益。

　　闻鸡起舞，蓄势待发

　　　　By浦银安盛基金首席投资官吴勇

　　展望丁酉鸡年，我们对资本市场的态度是较为积极的，可以用蓄势待发的“蓄”字来概括。我们认为整体资本市场将从一个较差的环境逐步过渡到一个较为平稳的，同时具备希望的状态。

　　从宏观环境来看，一季度可能滞涨的预期仍然较高，货币环境整体偏紧，在一定程度上可能会制约整个权益类资产的表现。随着二季度的到来，经济下行压力或将再度显现，可能迎来流动性拐点。整体来看，上半年市场可能还是乍暖还寒，整体市场以弱势震荡为主，主要是寻找结构性的投资机会。而步入下半年，随着经济压力进一步显现，货币政策进一步放松的契机或将再度来临，有机会场将孕育拐点和希望。

　　从大类资产配置的角度来看，虽然2017年股票资产的估值并非最便宜的，但是相对楼市和债市确有着明显的相对优势，风险偏好和风险溢价总体说来比较有利。

　　从投资时钟的角度来看，今年上半年可能是一个小滞涨的格局，通胀预期高，经济增长向下的空间也不大，所以类似滞涨。二季度过后，之后由于房地产产业链拉动的减弱，会回到衰退的格局，衰退的中后期转机也随之出现，三、四季度处于这个时期的概率比较大，整体而言，下半年市场更具备希望。

　　另外一方面，我们看到改革和转型的进度在继续加快，通过资本市场去实现改革和转型的目标目前来看较为顺畅。尤其是在十九大改革预期之下，改革的进度预计有望进一步提速，从而提升资本市场的风险偏好。就国企改革而言，政策相关的领域弹性是比较大的，尤其是原来相对较为垄断的行业，效率提升的空间较大。

　　鸡年伊始，闻鸡起舞；春芽破土，蓄势待发。我们认为今年在整体平稳的背景下，仍有较多投资机会可以寻找，尤其是结构性亮点仍较为突出。一方面，成长股经过2016年的洗礼，优质标的已经具备了较高的投资价值。另一方面，在改革加速的预期下，部分行业有望迎来营收拐点，亦值得密切关注。

　　买入成长类公司仍是最合理选择

　　　　By方正富邦基金投资总监沈毅

　　过去三年，中国股市再次经历了一轮大起大落，转折点出现在2015年的6月。回顾这期间的重大事件，正如人们常说的“历史总会重演，但不会重样”：经济增速没有重复2006到2009年期间的大起大落，物价也没有出现1996到1999年间的从通胀到通缩再到通胀的快速变化，货币信贷环境的变化也不大。唯一值得注意的是，人民币兑美元从升值到贬值，以及市场普遍地从快速的加杠杆到更加快速的去杠杆。沪深两市反复出现的大面积跌停，使得投资者痛苦地发现，曾经的牛市其基础是脆弱的。曾经被追捧的外延式扩张，所能带来的光明前景，也被重新评估为可疑的。甚至，“国家队”史无前例的救市行动，也争议颇多。

　　2016年，市场情绪从恐慌期过渡到谨慎期。在年初的小股灾之后，上海证券交易所过半的股票都是反弹向上的。大约有1/4的股票在经历年初的快速下滑后，上涨超过20%，而继续下跌超过20%的却不多。深交所的股票由于小盘股较多，表现情况略差。同样在2016年，有两个值得注意的动向。一是原本低调的保险资金，成为市场关注的热点。二是原本不大被市场接受的量化投资，表现比较突出。两者通常以低估值的大中盘股票为主要的投资标的。绩优股也因此表现相对突出。小盘股自三季度末开始明显落后。市场将此归因于较多的大比例减持，以及相当多的小盘新股发行，但相对较高的估值，仍是令投资者对小盘股望而却步的一个主要原因。

　　展望未来两年，宏观环境对于权益类资产将会是相当有利：触底的经济增速，温和的通胀，相对稳定的货币环境等等。微观层面观察，混合所有制改革、供给侧的去产能、降低企业税负等政策，对于长期提升上市公司的ROE都是有利的。保险资金养老金入市，也对市场有正面作用。人民币虽然仍有贬值压力，但汇率贬值对于权益资产的相对投资价值影响，却没有对固定收益类资产那样明显而直接。这可以从2016年四季度人民币对美元快速贬值而股市相对稳定得到验证。与世界发达国家相比，中国经济仍处在相对较快的成长期，生产率的提高仍有较大的空间。因此，从长期而言，买入成长类公司，尤其是高质量、估值合理的成长类公司，仍将是最合理的选择。预计在2017年二季度以后，传媒、医药、消费等行业中具有上述特征的公司将会逐渐回到公众视野，再度成为市场的热点。

　　展望未来两到三年，市场预计将逐渐与国际接轨。其中一个显著的变化，可能就是股票的估值定价体系的变化。首先，由于未来新股发行将向市场化过渡。一级市场的定价也面临着与二级市场保持一致的问题。更重要的是，壳资源和概念股将不再是稀缺品。

　　对于成长股本身的估值体系，面临着从“炒故事”到真实地评估企业本身的商业价值的转变。小盘股内部的分化将不可避免。一方面，稀缺性的下降，导致个股流动性的下降；另一方面，小盘股背后通常都是小公司。众所周知，通常境况下小公司能够脱颖而出都是小概率事件，因为目前各个行业市场竞争普遍白热化。也就是说，除非其竞争优势不但明显且可以保持、同时管理优良而且运气也不错，小股票虽然估值可以给的高，小公司本身商业价值有限，如同街边的小饭馆。小盘成长股的主动选择因而将是重要且困难的。

　　指数意义上，小股票长期并不比大股票更好，虽然其波动性高很多。大中型股票面临的问题有所不同。过去五六年，以沪深300指数为例，成份股公司平均的ROE保持在15%左右，但股票指数年均涨幅在5%上下，不到前者的1/3。一旦市场对于大公司的治理结构、债务过高等长期问题的忧虑消退，股票价格向基本面回归也是大概率事件。只要这些公司在各自领域的定价权等竞争壁垒不出问题，即使宏观经济的增速仍旧可能不达市场预期，这些公司本身独立的成长也还是相对可以预期的。

　　　市场热点转移至大盘股 把握政策机会

　　　　By华泰柏瑞基金投资总监方伦煜

　　历经一路跌宕的“猴市”，2017年如何能抓住市场机会？华泰柏瑞投资总监方伦煜判断，未来市场仍为结构性行情，创业板风险已部分释放，主板市场基本面向好。今年应当把握供给侧改革和国企混改带来的投资机会。

　　“跟着政策思路寻找投资机会，平衡市中赚钱也并非难事，但要重视基本面分析，切忌盲目跟风。”他表示。

　　主板市场重点上抬今年注重风险防范

　　把脉2017年权益市场整体走势，方伦煜表示，市场仍将持续震荡，单边上涨或者单边下跌的可能性均较小。从市场结构看，经济回暖有利于主板基本面向好，同时，市场心态企稳，主板市场重心小幅上抬。

　　“在国家大力推行供给侧改革和国企混改的背景下，主板上市公司相对受益更多，2017年或比2016年的市场更加乐观，全年收红的概率较大。”方伦煜说。

　　但是，他提醒要注意防范国际政治经济的不确定性。随着2017年国际上越来越多的“民粹主义”政府上台执政，，将对国际贸易和国际汇兑造成很大的不确定性，黑天鹅频出的可能性增加。

　　春节之前，创业板行情一度连续跌阴，方伦煜认为，创业板下跌存在一定合理性，短期之内仍会继续释放风险。在他看来，市场热点从创业板转移到大盘股已是不争的事实。

　　他表示，2016年创业板利润增长约有35%，而创业板指数PE值超过40倍，创业板估值相对偏高。如今市场IPO发行加速，所谓“准注册制”的风险，使得成长股稀缺性大幅降低，多种因素交织导致了创业板大幅跌阴。

　　但这并不意味着在投资思路完全偏向大盘股，而放弃挖掘创业板中的投资机会。方伦煜表示，未来将长期关注创业板中成长性和估值相匹配的股票，并做一定的前期布局。

　　　把握政策机会看好三大类行业

　　在股市“新常态”下，操作策略也自然做出了调整。方伦煜直言，2017年将更加关注政策变动，把握国家供给侧改革和地方国企混改带来的结构性行情机会和市场波动产生的机会。

　　“党的十九次全国代表大会即将召开，到时一定会对现有的改革策略、政策导向作进一步的总结和方向指引，而我们当前要做的，就是从现在的市场中敏锐地捕捉市场动向，保持一定的前瞻性。”方伦煜表示。

　　从行业角度，方伦煜更好看三大类领域。一是供给侧改革相关的行业，比如钢铁、农业、水泥、玻璃等周期品上市公司标的；第二则是国企混改带来的行业机会，比如军工、电信、铁路和石化等领域；第三，会长期关注创业板风险释放到一定程度之后，出现的估值与成长性匹配的优质成长股。

　　具体到2017年的投资建议，方伦煜表示，在2017年平衡市当中，如果能看准行业，把握结构性机会，赚钱相对比较容易。但是投资者要吸取2015年资产泡沫的教训，多做基本面分析，防范风险，不要盲目跟风。

　　　个股投资要紧跟

　　　　供给侧和国企改革两条

　　　　By创金合信基金投资总监陈玉辉

　　基本面看，市场2017年开年下跌的根本原因仍然是数量较多、机构持仓集中的中小创个股普遍估值偏高，而快速大量的中小市值股票发行上市使稀缺溢价逐步消失，加上两市交易额日渐萎缩，流动性走弱矛盾凸显。预计2017年A股市场缺少全局性机会，仍将是大市值指标股整体阶段性轮动震荡维稳，少量中小市值主题、行业局部热点效应暖场的格局。

　　回顾最近三年股市运行主线，2016年供给侧和国企改革，2015年创业创新和互联网+，2014年京津冀和一带一路，三年来均紧密围绕中央经济政策。2016年10月10日国企去杠杆政策的推出和年末中央经济工作会议，对A股2017年的运行具有决定性指导意义。2014年两车两船等案例以来，国企改革一直是市场顶层运行主线，几十个行业中央国企和三十多省市地方国企改革是二级主题。作为头号中央任务，3年来主题会轮动，但未来市场运行主线主线不会换。

　　未来个股投资要紧跟供给侧和国企改革两条市场运行主线，方能在全年最大概率获得阶段性市场热点看涨期权性机会，并回避大部分板块逐步边缘化导致的流动性风险，关注大小市值两头局部可为行情。

　　越是弱市中，强势主题越显稀缺，容易导致资金持续追逐而延续强势；越是无业绩估值空间的市道中，政策性主题越容易拓展股价空间；越是弱市中，个股强势背后的推动力越重要，持续性更有背后主观意志的拉动。

　　2017年管理的基金将延续“三低策略”操作策略，低估值、低涨幅、低市值品种进行逢低配置，基金整体采取大、小市值和高、低波动率结合的哑铃型资产配置策略。在板块轮动的震荡市场中，由于指数化收益不显著，业绩归因中高仓位意义不大。相反高仓位可能导致资金周转困难，反而容易错过全局性、板块性逢低加仓机会，因此会根据组合契约的风险收益特征，执行中性仓位策略；同时为保留震荡市收益、提高组合动态风险收益比，适当进行组合动态调整，持续用“三低”品种替换原配置中涨幅较大的板块和品种，进行组合风险收益比动态优化：三三制风格配置相关资产，提升组合信息比，市场短期剧烈波动时获取风格差异超额收益和保持仓位灵活性。根据阶段性市场趋势和热点，调整组合内潜力个股配置的弹性，并同时自下而上被动调整组合仓位

　　损之而益防守反击

　　　　By信诚基金固定收益总监王国强

　　债券市场自去年10月下旬开始持续调整，市场情绪从前期的极度乐观逐步转为悲观，目前市场整体处于较为悲观时期，观望情绪浓厚。导致市场整体较为谨慎的原因主要如下：第一、CPI中枢抬升，后期油价对CPI有进一步推升风险；第二、中央政策定调“防风险、控杠杆”，货币政策实际稳中偏紧；第三、央行监管影子银行业务，或导致委外规模增速下降；第四、美联储加息推升美元指数，从而推升人民币兑美元贬值压力，间接引致国内流动性趋紧。

　　我们预测2017年全年CPI同比位于2.3%附近，再结合经济基本面情况，预估2017年10年期国债收益率中枢位于3.2%—3.3%之间，所以前期利率债已基本调整到位。信用债方面，随着市场调整信用利差明显走阔，但目前信用利差仍显著低于历史均值，票息保护仍相对不足，投资价值尚未显现。

　　“故物或损之而益，或益之而损”。目前市场情绪低迷，观望情绪浓厚，但应辩证看待问题，调整中孕育机会，就是所谓“损之而益”。 当前，市场收益率(特别是利率债)已几近反应所有利空因素，未来在经济面和政策面的互动中，可能出现利于债市的变化，投资机会也就应运而生。综合考虑国内外情况，这些变化，可能来自如下几方面。

　　首先，稳健中性的货币政策仍是有张力的。比如一杯水足够满，因为张力可以突出杯口形成弧面，但还是一杯水，而不是两杯水。稳健中性的货币政策和积极有效的财政政策是一对新的政策组合，对于17年的经济形势尚需磨合，货币政策需要适当张力予以应对。积极有效的财政政策在执行的过程中需要货币政策适度配合。货币政策需要张力和弹性防止利率上行冲销财政政策的执行效果。

　　其次，人民币汇率在17年震荡走平的可能性较大。前期市场的预期过于悲观，有预期修复的可能行。第一、人民币不具备大幅贬值的基础，我国3万亿美元的外汇储备，以及占GDP4.5%的贸易顺差。第二，强势美元不利于特朗普政府推行制造业回流美国的经济政策纲领。第三，中美贸易战打不起来，现在中美两国经济是唇亡齿寒的关系。

　　最后，2017年是欧洲动荡之年，英国启动脱欧、多国面临大选、右翼势力抬头、民粹主义回归，“黑天鹅”有频现之风险。一旦欧洲爆出“黑天鹅”，市场对欧元区未来若干年内可能解体的担忧将更加强烈，欧元难逃贬值之命运，届时全球风险偏好势必降低，从而利好无风险资产走势。

　　综上，债券市场经过前期三个月的调整，目前市场处于较为悲观时期，收益率已基本充分反应所有实际和潜在的负面信息。但应辩证看待问题，危机中往往孕育机会。一季度债市仍将维持弱势调整态势，二三季度只要以上三方面中任何一方面出现积极变化，债券市场将迎来较好的投资机会，今年打一场漂亮的防守反击赛的可能性是很大的。所以，当下应坚定信念，做好防守，静待转机的到来。

　　(：DF058)