大成基金姚余栋解读国常会：降准利好债市，但谨防过度乐观

　　9月4日国务院常务会议要求精准施策加大力度做好“六稳”工作，用好逆周期调节政策工具，并加快发行使用地方政府专项债券。货币政策方面措辞从之前的“松紧适度”改为“适时预调微调”，并提出“加快落实降低实际利率水平的措施，及时运用普遍降准和定向降准等政策工具”等要求。

　　大成基金副总经理兼首席经济学家姚余栋认为，受此影响，市场憧憬“双降”，政策或将开启新一轮宽松，债市情绪趋于乐观。诚然未来降准可期，货币政策也实实在在地偏向宽松，但本次国常会是否意味着政策的全面转向以及是否意味着央行短期内将调整政策利率进而打开长端利率的下行空间都是值得冷静思考的。

　　本次国常会要求:增强紧迫感，主动作为，把做好“六稳”工作放在更加突出位置，围绕办好自己的事，用好逆周期调节政策工具，在落实好已出台政策基础上，梳理重点领域关键问题精准施策。

　　针对其中“围绕办好自己的事”、“用好逆周期调节政策工具”而非“加大逆周期政策调节力度”、“梳理重点领域关键问题精准施策”这样偏向结构化政策的关键信息，姚余栋认为，该会议的政策基调是在730政治局会议重改革强调定力的总框架下偏向稳增长的，更加类似于托底性政策，而非强刺激经济目的。

　　姚余栋表示，简单概括国常会所提出的“重点领域关键问题精准施策”，按顺序分别是“稳就业”、“稳物价”、“激发市场活力”、“稳投资”及“加大金融对实体经济特别是小微企业的支持力度”，也代表“六稳”实质上变成“七稳”（加稳物价），也表明“稳物价”的重要性阶段性的可能高于其他政策目标，仅次于“稳就业”。

　　他分析，在这个视角下再看货币政策的空间及倾向，降准方面无可争议，属于本次国常会新提出的且强调要“及时”的部分，预计最早本周末央行就可能宣布9月中旬的降准事宜。从国常会要求的要将资金更多的运用于普惠金融及小微企业来看，本次降准是定向降准的概率更大，可能同时置换MLF，维持银行间市场流动性合理充裕。另外，降准也有利于降低银行负债端的成本，有利于推动LPR利率下行。

　　关键的值得反复考量的问题在于，央行是否会调整政策利率，即是否会降息，进行“双降”。本次国常会要求的是“加快落实降低实际利率水平的措施”，没有新增的政策变量。而之前的相关政策均是希望通过改革的方式降低实际利率，即降低其他综合融资成本和压低LPR与MLF之间的价差，或者说压低风险溢价而非降低无风险利率的方式来降低实际利率。再考虑当前猪肉价格飞涨导致稳物价压力较大以及“房住不炒”的坚定政策立场，央行短期内降低OMO利率或者MLF利率的可能性并不大。

　　对于近期市场高度关注的地方政府专项债发行使用方面，姚余栋认为本次国常会也给出了较为明确的说法。会议指出，“根据地方重大项目建设需要，按规定提前下达明年专项债部分新增额度，确保明年初即可使用见效”，这表明今年没有临时增加地方专项债额度，仅是按规定提前下达部分新增额度，是为了在做好项目储备的基础上，确保明年年初地方政府专项债就能发挥效果。

　　“可以说，除非四季度外部形势急剧恶化或者国内经济下行压力明显加大，否则专项债应当仍是明年年初发行，当前只是为了提高各方面政策配合效率，为明年的稳增长做好准备。从这个角度看，国内下半年宏观政策基调仍将以促改革为主，但将适当偏向于稳增长以托底经济，更大规模的稳增长刺激政策有望于明年年初密集出台。”姚余栋最后表示。