中欧基金顾伟：为什么资产配置对提升盈利体验如此重要？

　　进入2019年，中国居民的家庭资产配置进入新的时代。过去作为家庭最核心的资产-房地产的投资收益已经大不如前；银行理财产品逐步打破刚兑，而以货币基金为代表的现金类产品收益率不断下行。公募基金、尤其是权益类基金是否会成为未来资产配置的主要目标？居民家庭资产怎样配置才更具性价比？

　　大类资产配置提升盈利体验

　　中欧基金副总经理、固收投资业务负责人顾伟，对大类资产配置有着非常深入的研究和思考。在长期的实践中，他发现，投资者需要的并非单纯的高收益，而是长期稳定可持续的风险调整后收益。从长期来看，基于A股市场的权益类资产并非收益率不高，而是由于市场波动较大导致风险收益的“性价比”偏低。

　　从下面这张图可以看到，1998年以来上证指数的收益率并不比标普500指数差多少，但是其波动率远高于后者。从长期投资盈利体验的角度看，标普500指数的投资者体验明显会好得多。如何解决这个问题？顾伟给出的药方就是：通过资产配置来优化投资者的盈利，最终给持有人带来优质的长期盈利体验。

　　顾伟分析，资产配置是做一个多类资产的组合，这个组合的目标并非实现收益率最大化，而是要争取性价比最高，提高风险收益比。简单地说，就是对于单一资产，你每多冒一分钱的风险，就有可能多获得一分钱的收益。但如果通过多类资产的配置，你多冒一分钱的风险，却可以获得超过一分钱的收益，那就提高了投资组合的风险收益比。

　　但在过去的20年，A股年化收益率不到8%，对应的波动率却超过了20%，这也是许多投资者盈利体验不好的原因。

　　那么，大类资产配置如何改变这一点呢？顾伟认为，大类资产配置的核心是低相关性。在多资产组合中，并非持有的资产越多越好，而是要确保资产之间的低相关性，即可以加入债券、商品期货甚至衍生品，通过增加负相关或者零相关的资产，有效降低大类资产配置的波动率。

　　这是一个专业的技术活。为此，中欧基金单独设立了资产配置策略组，一个重要的出发点就为客户优化盈利体验，在风险可控的基础上挖掘超额收益。

　　国际上，在资产配置领域最专业的莫过于耶鲁大学捐赠基金的负责人大卫.斯文森。他从1990年到2012年，花了22年的时间把整个资产配置调整到一个有效前沿上。中欧基金也正努力通过大类资产配置的模型，尽力为客户提供长期稳定可持续的收益，而这类能平滑波动率的大类资产配置产品，将有极大的需求空间。

　　以中欧养老2035为例，这个产品基于用户年龄——退休日期，根据下滑曲线进行大类资产配置调整。持有人年轻的时候，风险偏好高一些，股票配置的权重就会高；相反，年龄增大的时候，债券配置的权重就会逐步增加。目前，去年10月成立的中欧养老2035基金已经取得了大约10%的收益率，而且对应比较低的波动率。

　　需要专业精细的投研体系

　　在投资中，大类资产配置的门槛其实很高，需要一整套专业精细的投研体系。在达利欧的《原则》中可以看到，桥水如同一个机器那样在运转，其投资体系非常完整，各个“零部件”都是极其的精良。因为只要一个环节出了问题，就可能导致最终的输出误差。

　　大类资产配置，对管理人的要求也非常高，不仅须要了解权益品种、还要了解固定收益、商品，以及衍生品等各类资产。

　　在中欧基金，固定收益团队通过专业化分工以及投研成果整合的方式，来实现体系化的产品输出，在每一个环节都尽量挖掘超额收益。过去，基金经理个人更像是一台超级电脑，所有的信息都汇总到基金经理，然后基金经理依靠个人的运算能力做决策。但是在当下的市场中，信息在几倍、几十倍的增长，再通过原来的“单机版”模式完全行不通。那该怎么办？

　　中欧固定收益团队通过以下三项将信息处理和运用效率最大化：1）标准化精细化研究以及高度纪律性的投资管理；2）内部文化的高度认同，大幅提高沟通的效率；3）用数据作为投研沟通的共同语言。当每个人有同样的价值观，同样的沟通语言以及完整的投资流程时，团队产出效率就会大大提高。此外，让专业的人去做专业的事，一改过去依靠基金经理个人能力单打独斗，就有可能提高投研效率和投资胜率，不断创造超额收益，最终提升投资者的长期盈利体验。

　　研究发现，类似于桥水这种“流水线”的资产管理模式，已经成为了新一代资产管理行业的主流，而依靠个人英雄主义的投资模式已经过去。这背后也有几个原因：

　　1）大家越来越重视投资收益的可持续性，而个人的神勇操作是有很强不确定性的。体系化的东西，往往才是稳定、可复制以及可持续的。未来资产管理行业的核心已经改变，并非是“过去的业绩如何”，而是告诉客户过去的业绩能够持续。那么如何将投资业绩持续下去呢？这背后就需要更多依靠投研系统，而非个人。亦如当达利欧不再担任桥水的CEO，依然不会影响桥水的投资业绩。投资的“圣杯”，不就是做一个能永恒运转下去的产品吗？

　　2）资产管理行业也进入了“工业化时代”，必须拥抱科技和先进的系统。工业化时代最大的特征是，通过科技创新带来劳动效率的大幅提高。先进工具的使用，平台化系统的引入，将成为未来资产管理行业的核心。

　　3）无论是大类资产配置产品，还是主动权益产品，专业化和精细化的分工对于最终结果的影响巨大。即使一个基金经理水平再高，也需要优秀的研究员提供个股挖掘和跟踪。专业化分工的结果，应该是专业的人，做专业的事情。基金经理可能更多做组合管理，研究员负责行业个股挖掘，大类资产配置则是把不同类别资产组合拼装在一起，并且通过宏观策略维度进行资产权重的匹配。随着投资流程越来越复杂，体系化资产管理的模式，也变得越来越重要。

　　随着2020年资管新规彻底执行，资产管理行业将迎来广阔的发展前景和空间。专业化、体系化的投研平台会获得更高的用户认同度，资产管理公司也需要为投资者提供长期可复制、收益率相对清晰的资产管理产品，同时也是高性价比的产品。相信随着投资者日趋成熟，会有越来越多人理解资产配置的重要性，整个资产管理行业也将迎来一次新的发展机遇。