绩优私募基金偏爱“PE式投资”

　　由于工作原因，笔者特别关注业绩好的基金。每三年、每年甚至每个月业绩前列的基金几乎都会关注一下。今年让笔者印象深刻的就是二级市场投资的“PE化”。业绩好的私募基金，大多数都是看得更长，更注重企业的未来“空间”，重品质甚于价格。

　　好企业与好价格

　　优秀的价值投资者都是在好公司与好价格之间找一个平衡。如景林投资，其策略核心则是采用深度价值的投资理念，致力于发掘那些具有行业门槛高、增长潜力高、估值低的公司，并长时间持有。对基本面进行研究时，景林会对公司的成长性，盈利模式，产品，团队，财务等各方面进行综合考虑，注重公司所处的行业结构和公司在产业价值链中的地位，公司的护城河和竞争优势，盈利、市值、资产价值和团队价值。但这并不意味着不关注价格，景林的核心人物蒋景志在一次演讲中在回答如何卖时说：“我们还是要回到价值投资，贵了就卖，便宜了就买，买进卖出基于的判断是一样的。卖点的选择基于两个因素，一个是便宜变成了贵，另一个是我找到一个更有价值，而价格更便宜的股票，就把它换了。”

　　高毅是近几年表现卓越的私募，其核心人物邱国鹭是典型的价值投资者，他将投资分解为估值、品质和时机三个维度。在估值上，他通常希望估值在25倍市盈率以下；品质方面，“宁数月亮，不数星星”，他坚持以龙头为标准，并参考行业基本面，谨防估值陷阱；时间方面，并非指择时，而是对大盘所处的位置做到心中有数。

　　淡水泉十年坚持的逆向投资，如今已经成为了其重要的标签。逆向投资的理念实际上源于价值投资，坚信股票的内在价值，而股价则是围绕价值波动。逆向投资者们的初衷是寻找不为市场关注而低估的股票，同时避免那些被投资者追捧而被高估的标的。从淡水泉的收益归因来看，30%来自于市场情绪差、70%来自于基本面预期差的修复。如果把公司简化为好与便宜的维度，淡水泉更在乎价格的相对便宜。

　　可见，这些优秀的管理人，专注于找到好公司，本质是在找市场定价与企业定价之间的纠错机会。今年一些业绩“惊人”的基金，更强调的是“寻找未来5-10年可以从1元变成100元的标的”。这种方法潜的隐忧是，缺少容错性，好企业往往是跟出来的。另外，这种投资往往非常集中，波动也相对大，“好”的东西未必就是适合投资者的东西。

　　封闭期并非越长越好

　　这种“PE式投资”的另一个表现就是长周期持股，表现在产品上就是封闭期的延产。一般私募基金是6个月的封闭期，随后可以赎回。近几年还出现了3年期的产品以及5年期的产品。

　　事实上，笔者是认为封闭期长有利于投资者来投资的，并认为“流动性是散户的毒药”。从不亏钱的角度来看，每类资产都有久期。例如，货币类资产的久期可能是1天，今天买，明天赎大概率是能赚钱的，债券资产的久期是一年，持有满一年，大概率也是能赚钱的，股票资产的久期大致是3年，持有满3年赚钱的概率较大。持有时间太短是大多数投资者投资权益类产品亏钱的主要原因。

　　从绝对收益角度来看，封闭期越长，越能达到保本的目的。但是封闭期长的基金，是不是业绩一定会好过封闭期短的业绩呢？笔者曾把每个时间段发行的私募基金封闭期和其旗舰产品的年化收益率进行了回归分析，发现私募基金的年化收益率和新发行的私募基金封闭期长短相关度不高。换句话说，基金最终的收益的高低，还是取决于当时的环境。笔者有一个经验的总结，投资成绩=30%能力+30%运气+40%的情绪管理。其实封闭式基金不是什么新事物，第一批公募基金就是封闭式基金，后来逐渐式微。即便是现在，封闭式基金上市一般都有折价，而且随着封闭期限的加长，折价率还会加大。

　　在封闭3年乃至5年为投资者开始接受的时候，笔者想提个醒：仍要专注于管理人，而不是封闭期，封闭期越长，并不是产品越好，万不可舍本逐末。这就好比登山用拐杖的质量来衡量登山者的能力，封闭期只不过是在投资登山时的拐杖而已。事实上，封闭期越长，对管理人的要求越高，投资人在选择时越要多一些斟酌。

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　　(：DF520)