富国基金蔡卡尔:红利策略主要关注5方面 核心是股息率

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　　2020年3月11日 15：00-16：00富国基金蔡卡尔分享：以守为攻，捕捉“高分红低估值”的投资机会。

　　她表示，红利类策略，主要关注五个方面：首先关注它是不是连续分红，第二会看它分红的金额，第三我们会关心股息的增长，第四是分红比率。最核心的是股息率。

　　以下是文字实录，未经嘉宾确认，仅供参考：

　　蔡卡尔：各位新浪财经的朋友们，大家好。我是富国基金的基金经理蔡卡尔，今天这个直播是我第一次用直播，所以还是有点紧张。今天想跟大家分享的题目，其实跟大家日常的基金投资还是比较相关的，我想讲的是一个红利类策略的投资，如果大家去年有买红利基金的话，去年整体会觉得没有跑赢市场，大家主观上的感知不太好。但如果拉到一个长期限来说，红利类投资是一个非常有效的投资策略，我今天就想带大家系统的来看一下，为什么我们觉得红利类策略是非常有生命力的，也希望大家通过对这个的了解，未来在投资上更有自己的新的、体验。

　　我今天想带大家解答六个问题。

　　第一先讲一下什么是指数化投资？这个名字专业的人士听来觉得好像还挺专业，但大家买基金的时候都会涉猎到这个问题，只是大家平时没有关注到，我先简单用两三页的图来跟大家说一说什么是指数化投资。

　　第二就引入我们今天想介绍的红利类策略，其实这个策略并不神秘，比如你炒股之前总是会放一些股票进入自己的自选股，你会有一些选择股票的逻辑，红利类策略也是一类选择股票的逻辑，所以第二部分就介绍一下什么是红利类的策略。

　　第三部分想讲一下为什么会推荐或者希望投资者能了解红利类策略，这一类策略不管你是放在国际还是国内来看，都是一类很有生命力的投资策略，所以第三个问题想要回答为什么我们要去投资或者为什么要去关注这样一类策略。

　　第四部分这一类策略基于它的指数化产品，在全球是有很多投资者认可的，可以给大家一些数字，给一些直观的认识。

　　第五讲一下富国基金旗下也有一款红利类策略，而且是指数型基金，所以想跟大家简单聊一聊，为什么我们当时选择了中证红利这样一个指数，同时我们建议采用指数增强的这样一种产品形式。

　　最后一个问题可能很多投资者会比较关心，就是说我们什么时候来投资红利策略合适呢？比如现在这个时点适不适合买入？我通过一些比较严谨的数据给大家一些参考。这是今天主要想讲的六个问题，如果大家有其他的问题也可以在互动栏上提问，我也会给大家进行解答。

　　什么是指数化投资？如果大家有买基金的话，你买基金的时候可能不关注你到底买的是主动基金还是被动基金，之前也有朋友问我说我想买基金，你推荐我什么？我一般都会说你想买被动的还是主动的？他们就会一脸蒙逼，不知道我在提问什么，我觉得这个概念对投资者来说挺重要的。指数化投资说的是什么呢？就是说这个基金产品，我买的持仓是跟踪一个指数，比如大家天天喊这个市场上了3000点，那个3000点跟的就是上证中指这个指数，市场上有很多指数，大家比较熟悉的像创业板指、沪深300这些都是一些指数，如果指数化产品来跟踪这些指数的话，它的持仓就跟指数里的成分股是一模一样的。

　　所以对这一类基金来说，你买这类产品更多要关注的就有两个问题，第一个我这个产品到底跟踪的是什么样的指数，是市场上大家经常说的上证中指，还是前一段时间炒的很火热的创业板指的呢？或者包括之前关注度很高的科技类指数？关心的应该是我选什么指数。第二个问题我应该关注是我选什么样的工具？这几年发展比较多的肯定是ETF的这个形式，如果有一些有经验的投资者应该对这个是比较了解的。除了ETF还有别的一些产品的形式，比如指数增强，以及早些年的分级基金，这些都是指数化的工具。

　　所以如果你买的是这一类指数化的基金，这两个问题你需要问自己的。如果你想买一类主动投资的产品，你就要看一下到底是谁来管理这个基金，比如说一个很有经验的基金经理，你会看看他入行多少年。投资人买一个产品的时候，你应该先问一下自己对这方面了不了解，还是说大家好像推崇哪一个你就跟随着去买，有时候跟随着买你并不太清楚你自己购买的是哪一类型的产品，这并不是一个非常好的举动。这是关于指数化投资的前提问题。

　　现在市场上到底有哪些指数？现在的指数很多，前面提到的上证中指、沪深300，金融、地产这些都是宽基和行业类的指数，如果大家经常上网或者说你经常听新闻其实也会经常听到这一类名词。还有一类指数我们就叫做主题类的指数，主题类的指数很多，宽泛的主题比如像科技、消费，这些都是宽泛类的主题，这个主题里面也包含了很多细分的，比如说科技，大家现在会关注5G、半导体等等，这是科技类主题。消费比如说前段时间大家认知比较多的，像白酒、医药也属于消费类的子主题。除了这一类之外，其实有一类指数，可能投资者听过这个名字，但是你不一定很清楚的知道它在说什么，这一类投资我个人觉得反而跟大家平时如果你有一些自己的炒股经验更相似，这个就是我们所谓的叫做因子指数，比如大家看这个图里面有价值、成长、红利，听上去都很抽象，我简单跟大家说一下这里面到底是怎样的一个含义。

　　这个就是我们认为的SmartBeta指数，我们在专业上把它叫做投资特定风格特征，大家可能会觉得好抽象。其实一点都不抽象，你看我下面写的这些例子，比如说价值、成长、红利、质量、低波。价值就是我买低估值股票，哪个便宜买哪一类，这个就是价值。成长股的投资大家会比较清楚，比如我买成长股，所谓成长股很好理解，就是我认为它未来有高速增长，这是成长股的投资。“红利”类投资也是主流的一类，也就是今天想重点介绍的一类，它就是去买高分红，股息率比较高的公司。“质量”就是要买白马、龙头，它整体的盈利，净利润率、LE比较高，公司整体盈利能力很好，这一类我们叫做质量。“低波”可能觉得没怎么听过，但是在国际的包括机构投资者很认可这种的，就是买波动率很低的股票，好处是什么呢？波动率低，万一市场上涨了，那追涨不就来不及了吗？其实不是这样的，低波策略最大益处就是在于它抗跌。最近市场出现一个大的波动，在这种决裂波动的时候，往往是一些波动率比较低的股票，因为整体来说它的安全垫比较强，所以它比较抗跌，这一类我们把它叫做防御性的策略。

　　所以整体上我们经常提到的这个SmartBeta，这个Smart就是聪明，聪明的Beta，以前我们总觉得市场是一个Beta，我们赚的是市场Beta的钱。SmartBeta有很多学术界、业界大家经过几十年的发展总结出来，说有一些股票具有某一些共同的特征，这些股票合起来组成的这个股票的集合，整体会超越市场。所以我们把它定位为聪明的Beta。但是大家会先，它的选股逻辑跟大家平时自己去买卖股票有一些逻辑是挺像的，这个是SmartBeta的一个定义。这个想跟大家说的，红利也是一类选股的方式，比如有些投资者他就想找一些高分红的公司，找高分红公司有什么样的好处呢？就是因为公司相当于是分红反馈给投资者，相当于是对股东的反馈，有些公司持续分红，至少他的现金流是好的，他这样才能有钱拿来分红，这一类也是选股的逻辑。这是想跟大家简单了解一下指数投资的整体框架。

　　接下来就进入我们今天想说的主题，红利类投资到底是什么样的一个东西？我这边给大家概括了几点，我觉得是选红利类股票蛮重要的几点，后面大家也会发现在指数编制里面也经常提到这几点，大家如果愿意的话也可以通过这些规则来筛选出合意的股票。

　　整体上来说，红利类策略它关注于股票，我把它总结成五个方面。最核心的是股息率，这个我们之后再说。

　　首先我会关注它是不是连续分红，比如一家公司他持续好几年都能分红，就我前面提到的，他至少是一个连续盈利，现金流稳定的公司，这样我们相信公司造假的可能性比较低，因为有些公司他报表粉饰的很厉害，但是如果没有现金没有办法直接拿出来分红，大家都会怀疑你的可信度是不是没有那么高，所以连续分红我们可以认为是公司整体盈利比较有保障的，至少现金流有保障的这样一个信号。

　　第二我们会看它分红的金额，也就是说分红了多少钱，这个有什么样的作用呢？大的公司、盈利好的公司，那它的现金流、净利润的体量是会比较大的，所以这些分红比较多的公司，就是体量比较大的公司，我们认为它整体的净利润体量也是比较大的。

　　第三我们会关心股息的增长，所谓的股息增长，比如说去年一家公司它可能发的是10万块钱的红利，今年它发12万，你会发现它的增长率是20%。本身上市公司持续增长的前提也相当于他赚钱了，所以他能增长，这个指标我们可以认为是间接体现了一个公司盈利的成长性，这是成长性的体验。

　　第四是分红比率，这个怎么来理解呢？这个就相当于，比如说今年上市公司它赚了一千万，它把200万都拿来作为现金分红了，这样200除以1000就是20%，我们认为它的分红比率是20%。这个比率其实有一些讲究的，也不是说越高越好，因为我们知道如果上市公司的净利润留在自己公司，那它转化成内生的生长，比如他可以把净利润拿去再生产，这样是他未来成长性的一个保证。所以这个分红比率也不是越高越好，太高了，别人会觉得是不是你没有其他的发展机会，所以你把现金都分下来了。如果太低也不好，大家会觉得你这个公司是一个铁公鸡，就是你赚钱了，但是又不愿意让股东享有获利的机会。所以分红比率这个指标它有一个比较合意的水平，目前证监会的一些规定是要求上市公司它分红比率连续三年平均下来在30%左右才能允许再投资。

　　这四个方面都是比较小的方面，但也可以作为大家筛选股票的核心参考。最核心的我们还是关注于股息率的指标。股息率就等于每股分红除以价格，也就是说，比如这个股票今天10块钱，明天股价开盘的时候自然回落了，就变成9块钱。上市公司分红完之后，你口袋里面的钱是落了1块钱，所以对你来说你的资产并没有变化，但是你得到了这个确定性的收益。比如这个股价在9块钱，它的涨涨跌跌如果你没有买卖的话，其实都是一个帐面的浮盈浮亏，但是这个现金是你实实在在拿到的，所以1块钱除以10块钱，这就是一个股息率。下面是一个公式，大家有兴趣可以看一下，它讲得就是股息率，我们可以拆解成EPS/P，这个就是PE的指标，DPS/EPS就是每股分红除以它的美股净利润，这个就是前面提到的分红比率的指标。所以你可以认为，一个高股息的公司它兼具两方面特点，一方面整体来说它比较便宜，从PE角度来说它整体比较低。另外一方面它的分红比率是比较高的，所以就构成了两方面结合起来就有了高股息的股票，这是整个红利策略它最根本的一些选股的逻辑，大家自己筛选股票也可以作为一些参考。

　　接下来想说的一点，给大家看一下大家对全市场股息整体的直观认识大概是什么样子的。让大家了解一下，在全市场有多少概率找到这些高分红的公司？我这个表格里面统计了一下2008年-2018年以来的整体分红情况，A股现在上市公司特别多家了，有3000多家，里面有分红的公司还是挺多的，像2018年的时候有2500家都是有分红的，也就是说，这个数量上占比是占到70%。我也初步统计了一下，大概这2000多家里面分红的比率，大家会把净利润里的多少比率拿出来分红，平均水平大概是在20%左右，所以就是一个比较均等的水平。

　　但是从股息率来看，其实会发现差异特别大，比如这2000多家，如果你看一个中位数，也就是大概1000名左右，它的股息率就只有1%。如果你看它的前100名，也就是股息率最高的股票就有7%，这是什么概念呢？就相当于一个公司他价值10块钱，他会拿出7毛钱左右来分红，这个股息率7%就是特别高的水平。大家如果关心的话，比如你去买国债或者买理财产品，它每年的债息或者票息水平大概是3%-4%，这是你拿到的现金流，股息也是另外一种形式的现金流，大家会把这个做一个横向对比来了解一下这个7%大概是什么样的一个水平。这是全市场的一个情况。

　　我们可以再来看一下分红。还是股息率的水平，这张表格想说的是什么呢？想说的就是，如果大家自己这么去筛选的话，你一定要调仓，就是说你要进行一定买卖的操作，因为并不是所有公司，比如你两年前买了它，你发现它股息率很高，去年和前年是不是一直都是高股息呢？这张表想跟大家说的并不是这样的。从连续分红的情况来看，比如2018年的时候2500家公司进行分红，如果它连续三年分红，也就是2016、2017、2018年都有分红的公司，大概就是1700多家，这个比例大概是在70%左右。也就是说，其中有30%的公司他可能就是利润好的时候发了一年，他没有办法保证这个分红的连续性。

　　另外从股息率水平来看，比如我们以大家比较熟悉的，比如3%，大家买一些理财产品现在收益都在3%、4%左右，我们就以3%来看，比如2018年的时候，上市公司里面大概有400多家，它的股息率水平是在3%。但是你说的400多家里面，在2017年的时候还能维持这个高水平的其实挺低的，也就只有100多家，如果希望2016年还是这个水平，那其实只剩下50多家，说这个是想说什么呢？一个持续的高股息公司是很难维持的，这个也挺好理解的。比如你去追涨杀跌买一些股票，你不可能每一次涨的都是那些公司，我们经常会说涨着、涨着就涨到一个比较高的顶端，那你可能就要下来。比如你去买了一个高股息的公司，你希望它会上涨，那也意味着它的价格会慢慢提升，那我们的股息率是每股分红除以价格，价格一旦增加，它的股息率自然就滑落，所以股息率是动态的，随着股市去波动的一个数值，里面的股票差异也是不停的在变化。这就像大家买一些低估值的公司，等有一天涨上去的时候，它就不是低估值的公司，这是同样的道理。这是从分红的持续性以及股息持续性让大家对全市场有一个直观的了解。

　　我们再来看一下这一类策略，就是我刚才提到了这么多选股的逻辑，它带来什么投资上的收益呢？有一个图就能很直接的说明，这个也是刚才提到的第三个问题，就是为什么关注红利类策略？美股市场的周期比较长，是从1999年到现在，总共是20年的时间里面。我统计了两件事情，一个统计了一下标普500指数，大家比较熟悉的这个指数，第二个我统计了一个指数叫做标普500全收益指数，如果大家对这个指数比较了解会知道，所谓的全收益，它这里的收益就包括红利再投资的收益。也就是说，如果大家去买基金，就会让大家勾选一点，比如你的基金分红是要现金分红还是要再投资？所谓的现金分红就是说直接转化为现金，那就落入你的口袋里。所谓的再投资就是把原本应该落入你口袋里的现金又来买基金，同样股票也是这样一个道理，就是你们看到的上证中指、沪深300、标普500这类指数它的指数里面是没有考虑分红再投资的，也就是刚才提到的，比如说一个公司它原先1股10块钱，分红分了1块钱，剩下9块钱，你在指数里面感觉它整体指数是下跌的，但实际上你拿到了1块钱的现金，它没有计入这个指数里，但是全收益指数相当于把这1块钱现金拿来再重新投资。所以这两个指数之间的差异就是分红的一个差异。

　　大家可以看一下，所谓的这里面深蓝色、深橙色的这两条线都是全收益的指数。浅色线就是他们对应的不考虑红利再投资的指数。标普500我统计了一下，这20年来，每年平均收益大概是在3.9%，可能大家觉得这个收益好像不高，但是你想想看3.9%连续20年，年年这样的收益，整体都翻倍多了。但是你看一下标普500全收益它是5.92%，这两个差了2%，这个2%就是分红股息创造的。也就是说，股息本身带来的收益已经有了2%。

　　红利贵族是市场上选择高分红的一组公司，从红利贵族和红利贵族全收益来看，你会发现这个的平均收益是6.4%，红利贵族全收益是10.18%，算下来有3.6%左右的差异，这个3.6%就是分红来创造的。会发现3.6%相比于刚才的2%是比较高的，这个也是比较好理解，因为红利贵族这个指数就是选择高分红的股票，所以它的股息率水平整体是比较高的。

　　另外还想让大家关注的一点，这张PPT上还说明了一点什么呢？还说明了红利贵族它整体的这两条线都是在上方的蓝色线，都跑赢下方的橙色线。也就是说，拉长到一个比较长的时间阶段来说，你投资这一类红利类的策略，它整体收益是高于你买一个比较简单的标普500指数，这也是为什么像红利类侧率一直在国际上也非常有生命力。就是因为大家发现这个确实能带来一定超越市场的超额收益的这样一个策略，这是这张PPT上要给大家呈现的一个结论。

　　接下来我们再看一下，刚才这个是在时间轴上看到的一个情况，我们现在来看一下在另外一个层面上看到的情况，我把每一个指数都横向对比了一下，看看在A股市场上是怎么样的一个水平。我统计两个不同的区间，股票收益我们可以拆成资本利得+股息收入。资本利得就是大家看到帐面上的浮盈浮亏，所谓的股息收入就是上市公司分红，虽然它股价回落，但是你拿到了现金，就相当于是一个比较稳定的收入，所以我们把股票收益拆成这两部分。过去五年，从2015年一直到2019年的时间周期，比如沪深300它整体平均年化收益率特别高11%，11%收益里面股息率大概是2%，2%除以11%接近18%的水平，也就是说沪深300全收益指数上涨有18%是来自于股息收入。

　　中证红利是一类市场上选择股息率最高的100只公司构成的，它的指数年化收益是13.2%，大家会发现比沪深300的11.4%还是高的，这就是说为什么这一类策略有效的另外一个佐证。这13%里面发现3.5%是股息贡献的，也就是说这个股息贡献占比达到了26%，这是A股市场上两个指数的一个情况。右边这个图呈现出来标普500以及标普红利贵族这两个指数，会发现它们股息贡献大概是在20%-25%的区间。这是一个比较短的时间，就是过去五年的时间。

　　大家再来看一下过去十年，就是从2010-2019年，A股市场上会有一种感觉，好像牛市特别短暂，熊市特别长，如果拉到2010-2019年，你会发现沪深300经过十几年好像也没怎么打的涨幅，整体年化收益率，因为有前期熊市的影响，所以它平均每年收益率降到只有3.8%，但是你会发现一点，它的股息收入是很稳定的，它还在2%。也就是说，不管是看过去五年还是把它拉长时间来看，它每年股息水平是一个比较稳定的水平，也就是2%。如果这时候你拿2%除以3.8%，股息的贡献已经占到50%，这就是为什么很多人会青睐这个策略。因为不管是牛市或者熊市，股息收入都是一个比较稳定的收入。所以它在这种下跌的市场上就形成了一种安全垫。也就是说，即便市场下跌，但是它的占比也还是一直稳定在15%左右。

　　我这边想说的一点，每股上就是15%-20%的贡献，跟它过去五年是差不多的。所以我们会发现一个什么样的特征呢？如果我是在一个长期稳健向上的牛市里面，股息的水平大概就是20%的水平，但这已经是一个比较好的安全垫。如果你是在A股这种高波动的市场上，你在牛市当中可能你看不上股息的收益，你觉得好像也就只有2%、3%，但是你在熊市的时候你就会发现，这一部分是你收益的一个比较稳健的安全垫。所以我把这张图片命名为“股息收入是不可忽视的稳定贡献”，希望大家对这个收益有一个比较直观的理解。

　　我们接下来就进入下一个PPT，我这里主要是用一些比较严谨的数据让大家知道数值是一个怎样的体量。我选了上证50，是上海交易所最大的50只股票，中证100是全市场最大的100只，沪深300就是最大的300，中证500就是介于301名到800名的500只股票。中证红利就是分红股息率最高的100只股票，这几个指数都是比较有代表性的指数。最后我放了10年期国债，如果大家去买一些十年到期的国债。

　　中证红利本身就是股息率最高的100只故跑，所以你会平均来说它的股息率是在3%，十年期国债大概是3.5%，就是过去十年的时间里面，其实它的水平跟它是不能接近的。其他指数来说，因为他们选择的编制都是按规模，从大到小来选，他们的股息水平是略低于中证红利的。后面也会发现，前期市场的下跌造成中证红利整体股息水平是上升的，另外一方面大家对这个市场现在有一个降息的预期，包括前一阵子有一个利率持续下降的趋势，国债的收益率是在下降的，而股息收益率是上升的，对这一类策略的吸引力其实是在提升的。具体的数值，我们等到下面讲到这一块内容的时候来说。但是整体想给大家一个直观的理解，你可以把股息当成是一个类固收的产品，因为它的股息率非常稳定，所以类似于你买了一个债券，当然债券的好处是在于债券价格波动没有股票的价格波动来的大，当然这是二者的一个区别。

　　大家可以直觉的理解一下现在在全球大A股是一个什么样的水平，包括股息率。这个图是去年10月的时候做的，比如富时100，中证红利在A股市场股息率4%点多，还有一个指数就是恒生指数，也就是港股指数，它的股息率水平也挺高的。为什么港股通开通之后，很多人对港股也有吸引力，一方面港股市场上有一些A股市场上比较稀缺的标的，比如说像服装，就是公共事业这一类股票会有比较稀缺的标的，另外因为港股市场上像金融、地产它们的股息率水平是比较高的，中证红利是4.17%，恒生指数有3.51%，这个在全市场来看都是比较高水平的股息水平。像美股市场，像标普500，这里面排名比较后的有哪些特征？美股市场上的道琼斯，包括日本市场上的日经，标普500，像美国市场是持续向上的，它的价格是不停的上涨，因为是美股分红除以价格，所以股息率整体比较低。另外还有一方面是因为像这些成熟的国家，他们整体的成长性是慢慢减弱的，也就是说，它的分红增速或者整个分红潜力会略落于咱们这种发展中国家，所以整体股息率会更低一些，这个主要是全球市场股息率的水平。

　　后面说一下机构投资者的情况，大家到底认不认可这一类策略？所有的投资都是真金白银买的，你肯定要看有多少钱真正投资到这里。(图)这个图是给了两个统计的数据，一个就是全球资产管理规模里面，就是投资基于策略的SmartBeta策略规模，他们都是投资高分红的公司，从这一类来说，它的数量增速和规模增速都已经到了47%。有网友问到中证红利跟标普红利哪个比较好？这个我等一下会有一个指数对比，我们在那边再具体展开来讲。

　　这是全球规模的一个增速。如果我们来看一下，不同市场上到底对这一类策略认可度有多少？比如在美国市场上，有25%的资金是投资于红利类策略，比较多的，像在中国市场上，包括澳大利亚市场上，有60%的基金都是投资在这一类，就是SmartBeta里面有60%都是投资在红利类的策略。也就是说，在这些常规的策略类指数里面大家对红利类的认可度还是比较高的。这个PPT就是想给大家这样一个直观的感觉，就是多数投资者还是认可这一类策略的。

　　接下来看一下美国市场，然后我们再来看一下A股市场。刚才有网友提到保险资金，我们也会接触到一些保险的机构，因为本身保险资金对稳定的现金流或者收益波动比较低的股票会有一些倾向性的，确实在某一些机构投资者当中是比较青睐于这一类策略的。

　　我统计的是美国市场上ETF的情况，我给它分了一下类，除了标普500这种全市场的宽基类的ETF我没有统计进去，我只统计了偏策略型的ETF。大家可以看一下，前面两个就是“价值”和“成长”，这两类在美国市场上，从数据来看确实规模最大，各占了20%。

　　有投资者问定投高还是一次性买入？结论我在这边先不说，后面可以给大家看一张图。你一次性投入打算持有多长时间，定投投入打算持有多长时间？对于红利类我下面会讲到，耐心会比择时更重要，而不是现在这个时点要不要进，你更要关注一点是打算拿多久，这会影响到你是否合适于投资这一类策略。

　　接着讲一下这张图片里面说的。有一点还蛮有意思，虽然跟今天主题不太相关，但我还是跟大家分享一下。就会发现在美国市场上“价值”跟“成长”这个规模体量特别相似，如果你把这两个指数拉出来看，你会发现成长股从08年，它们所定义的标普成长从08年之后它的收益是好于价值的，价值在08年之前有很长一段时间相对比较低估值策略是比较好的。不管怎么样，这两个指数之间它肯定是一段时间一个比较好，另外一个时间另外一个就比较差。但是你会发现，到头来它的规模差异是很小的。这说明什么呢？说明在投资当中并不是大家认为的，就是说涨得好、涨得快的指数它的规模一定比较大。因为更多的，像美国市场机构投资者比较多，更多的这些机构投资者他的想法是什么？是一个配置的想法。所谓配置的想法，就会说我先想好我这个钱大概想分成几份，这几份大概有一些对应的逻辑，而不是我认为我这些钱在一段时间都要去追涨一个市场的风口，因为这样子的话，你的资金波动是很大的。

　　我之所以提这一点，是因为我之前在蚂蚁财富上也会泡论坛，也经常看到大家各种提问，最经常看到的提问就是说这个涨了，我想买，现在能不能进？这个跌了，我要不要下车？如果你的这些策略跟买卖股票一样的策略，那你永远只是关注到了这个市场上谁涨得最好，这就有一点点狭隘的投资观念。因为你在任何时候都选时择对，任何时候都能买到最好的其实挺难的，我们更多是买在一个大概率上，比市场水平差不多就可以了。因为从A股市场上来看或者美股市场来看，你投资这个权益类的市场，整体是会比你买一些稳定的，比如像银行理财、固收类这样的产品整体平均收益高一些，但是如果你说我希望现在买，未来一个月都一定高，就算再专业的人也很难回答你这个问题，或者很大概率来保证你一定能赚钱。所以我们会发现，这两个指数虽然是差异上有，但是他们的规模其实很接近。也就是说，市场上有一部分资金它就想好了，我就想买一些低估值公司，那我相信它在一个长期当中就是表现比较好。另外一部分投资者认为，我就愿意去承担这种成长类公司，虽然它的波动大，但是我觉得它更有潜力。也就是说，市场上不同的两类观点的人都在，那更多的可能是他觉得我两类都会买，我只是更倾向于哪一类的问题。所以在结果上你会发现这两类的规模是很相似的，虽然指数的表现上是有差的，但规模很相似。

　　第三类就是“红利”类产品，这个是排名第三，也就是说占比占到17%，至于下面其他几类都不如红利类的产品。也就是说，除了大家听的最多的“价值”、“成长”之外，美国市场上的ETF来看，你会发现“红利”类是很受青睐的一类。

　　右边我给了一个前十名，就是TOP10里面的产品大家投资哪一类的ETF，当然这个是国外的ETF了。你会发现前4名是价格、成长都是成对出现，这个也比较一致。比如一天的成长，一天的价值，一个是380多亿，一个是370多亿，这个体量上也差不多。第五名、第六名开始都是“红利”类的基金，而且规模也挺大的，单个产品规模已经接近快300亿美元的水平。所以前10名当中会发现除了第8名是一个低波动的基金，其他的价值、成长，红利类基金单独占了4个席位，也就是说，最大的ETF里面有很多都是红利类的策略，这是美股市场上的一个情况。

　　我们来看一下A股市场上的情况是怎么样的。A股市场上的“红利”类我也大概统计了一下。刚刚有投资者说央视财经50比红利类好，央视财经50是ESG的投资，这两个指数我之前没有仔细去看它的对比，之后我可以再看一下。

　　红利类的投资其实它有几类，我们在A股市场也按照这个策略来分类的话，会发现A股市场跟美股市场比较大的一个差异，价值、成长虽然大家经常在喊，但如果对应到产品上来说，会发现它的占比并不是最大的。我们也分析过这个理由，为什么在国内没有形成像在国外一样的这种价值、成长特别大的产品形式？主要还是因为什么呢？国内大小盘的轮动，就是大家说炒大盘、炒小盘，或者大家说的沪深300好还是中证500、中证1000好？其实就是A股市场上大小盘风格的影响或者包括像创业板这种高弹性指数的影响是远远大于价值跟成长的，也就是说，大家对价值成长的这种投资逻辑可能是认可的，但是他们之间的差异化还不够大，就不像美股市场上面。但是不管怎么样，红利类的策略确实是整个类别当中最大的。在A股市场上如果我们就统计策略类的产品，会发现红利类规模占比占到42%。

　　我拉了一下，这个数据是截止到2018年底的，新的数据规模上可能会有一些变化，但是排名上不会有太大变化。大家可以看一下，前十大的，其实里面也有4只产品是跟红利类相关的，美国ETF市场上面前十大的ETF也是4个跟红利类相关的。所以也就是说，这两类市场上面，红利类策略都是比较受到投资者认可的一个策略的指数，这一类指数有比较强的生命力，从基金整体的体量上我们也得到了一个认证。

　　刚才有投资者问，肯定大家之前也有人关注到红利类策略，会听到各种指数，我这边列了一下A股市场上比较有代表的几个红利类指数。一个是中证红利，一个是标普A股红利，还有一个是上证红利跟深证红利，这是市场上比较常见的红利类指数。我把它选样的规则放在这里，上证跟深圳红利最明显的区别，他们都是单市场的，比如上证只选择在上交所上市的，深证只选择在深交所上市的，所以他们都是单市场的。

　　中证跟标普红利就是全部A股的，但他们里面差异比较大的是在选股的方式上。中证红利是一个比较纯粹的红利类指数，只考虑它的股息率，所以选样的时候我就考虑你这个公司连续两年分红，我就按股息率过去两年平均的股息率从高到低选100只，所以它是完全基于股息率的选择。标普红利你会发现，它对这个股息率的要求，虽然最后也是按照股息率从高到低选了100只，但是它加了一个要求，要求EPS，也就是每股盈利要高于三年前的值，你可以认为这个值是什么呢？他想表示的意思就是说，它有一定的成长性，也就是说，他考虑的红利机会它的前提是，首先这些公司要有一定的成长性，其次他考虑的这个股息率是一个比较短期的，也就是说只看过去一年的情况。这样的选股方式有两个影响，一个影响就在于有些公司只分一年红，相当于短期有一个好的盈利情况，今年分红分的比较多，那就有可能会被误选进这个指数。另外一方面来说，你的EPS要大于三年前的值，就是所谓的成长性，其实对一些高分红的公司来说，他比较难满足。简单来说，比如像房地产的一些企业，房地产企业他的现金流来说还是比较稳定的，虽然他的现金流情况容易受到地产政策的影响，我们所谓的现金流是说最后利润拿到手的现金。比如你买房会交一些预付，所以它的现金流还是有。所以港股市场或者A股市场很多高分红公司是会房地产的一些企业。但是房地产企业它本身又有一定的周期性，所以你如果去看它的EPS增速，其实你会发现它并不是每年都持续增长的行业，它会受到经济周期波动的影响。

　　比如说在经济波动周期整体来说不利好地产行业的时候，那它今年EPS可能比较难实现跟它在三年前一样的水平。像2014年、2015年整体房市比较好的年份，房地产行业EPS会比较高。到现在2018、2019年整体EPS是下滑的，这一类公司就比较难选入标普红利里面，因为它加入了这样一个条件。这样一个条件是会自动过滤掉一些受到经济波动周期影响的公司，这样一个选股方式会不会比中证红利更好？其实这个应该分两方面来看。如果你更关注的是一个纯红利类的指数，那对于股息率来选择是一个更纯粹的指标，相当于你是忽视了所谓的成长性的要求。所以我认为A股红利更像一个复合类因子，虽然最终也是按红利来选，但是选择的条件里面自带一个成长性指标。大家如果对比这两个指数的成分股，会发现重叠度还是挺低的，而且标普红利它的整体市值会偏小一些，主要原因还是在于它引入了成长性的指标。这是几个指数之间的差异。

　　我们公司富国中证红利指数增强从名字上来说大家就会看到选的就是中证红利的这样一个指数。我现在想说的就是，为什么我们想选这样一个指数？我们选了这个指数，为什么我们愿意选指数增强这样一个形式，而不是来选ETF这样一个产品？

　　大家看一下，这是红利指数的区别，也是跨市场的区别，为什么选中证红利？刚才提到我们没有去选标普红利，因为标普红利指数相当于是指数公司发行的，也比较晚。中证红利这个产品成立了快十年的时间，时间上是比较长的一类产品。我简单对比了一下中证红利、上证红利、深圳红利，给大家一些直观上的理解。

　　比如中证红利里面，如果大家看一下持仓，权重最大的地产行业占了14%，接下来像交运、银行、汽车、公用事业都是发展比较成熟，现金流比较好的行业。大家会发现，我在上证红利上面，如果局限在上交所上的一些公司，它基本上行业分布特征跟中证红利比较接近，但是如果你选择的是一个深圳红利的话，你会发现这个行业特征就完全不一样，你会发现家电、食品饮料它的权重占比就会变得非常大。主要有几方面的原因，因为深圳红利主要是在深交所上面上市的，他们很多大的消费龙头是在深交所，而且深圳红利它本身选择不是看股息率，它看的是什么呢？看的是分红体量。也就是说，谁的分红金额多就选择谁，这样一个原因会造成容易选到大市值公司。所以大家把深圳红利跟深50、深100指数对比，你会发现重叠度比较高，它的红利特征虽然有，但是不显着，它更多体现在市值的特征上。如果大家看一下市值占比上，比如像深圳红利基于体量来选，同时又用市值加权，最终它的规模在1000亿以上的权重占比是特别高的。但是你看中证红利整体是一个比较分散的水平，所以它更是一个比较分散化，不容易受到市值影响的指数，这就是为什么我们选择中证红利的原因。

　　你从产品上来看，你还是希望给投资者一些差异化产品。如果我投一类指数，它跟别的指数的相似度比较高的话，你的产品上的相关性就会很高，对于大家分散化来持有产品并不是一个很好的选择。但中证红利是一个定位比较纯粹的指数，同时它从市值上比较分散，行业上的权重跟我们直觉上认知的高分红公司也比较接近，这是我们选择中证红利这个指数作为我们跟踪标的的一个原因。

　　接下来想说一下，为什么我们更愿意选择指数增强的这样一个形式，而不是ETF？很客观的一个原因就在于说，当我们发行这个产品的时候，这个市场上ETF还没有那么大的一个发展，ETF 是这几年来发展比较快的一个情况。ETF你可以认为是一个纯被动的产品，所谓的纯被动就是说指数里面有什么我就跟着买什么，所谓的指数增强它也跟着一个指数，但它会再引入一个模型，这个模型里面比较成熟的我们叫做多因子模型。(图)这个图有些朋友可能之前看过，有些朋友可能没有看过，但不管怎么说，这基本上就是国内目前做指数增强用的比较广泛的一个模型框架，它想说的是什么呢？所谓的Alpha模型，就是说我还是希望能找到一套方法，让我能选出一些股票来超越我这个指数，这个就是所谓的创造超额收益的模型。A股市场上有没有超额收益的空间呢？像富国我所在的这个量化团队，我们做这个指数增强产品，也做了十年左右的时间，从经验上来看A股市场上的有效性，就是所谓的定价有效性还是没有发达市场上那么高，所以这个超额收益的空间是有的。另外一方面也是因为A股市场整体流动性，包括大家参与股市的积极性也带动了这样一些机会的存在，所以我们的经验确实是显示出像这样一些增强还是有一定的空间。

　　另外来说，Alpha模型，大家会发现我写的这几类跟前面提到指数关注的方面很像，那确实是这样子的，我们真正的专业投资者在选择股票的时候其实有一些理念想法也是借鉴于大家做一些个股投资或者学术界上的研究，我们也是从上面吸收了一些经验。像估值，就是买低估值的，就买盈利质量比较好，另外就是成长预期好的，所谓的市场就是换手率、波动率，过去一段时间的涨跌幅等等。但这里面有一个因子对于个人投资者来说比较难实现的，就是我们会去关注分析师的情绪，这是什么意思呢？现在市场上有很多证券公司包括大家看互联网上也有一些股评专家，每个人都有一些对这个公司或者对这个行业的见解，像券商的研究员是专业的，他们会对这些上市公司进行一些调研，通过调研以及他们自己的判断会对这个公司未来的股价或者他们未来盈利预测会有一些预期，这些预期他们会写在报告里面。我们做的一件事情就是把这些报告里面相关的数据都搜集下来，然后我们看一下市场上分析师所谓的一致预期，就是大部分分析师认为这只股票未来的盈利能有一定的增长，那我愿意调高它的目标价等等，那我们收集了这些信息，就能及时捕捉到这个市场上专业投资人他们对这只股票的理解，我们会把它内化到我们的模型当中。也就是说，可能分析师整体预期它会成长性比较好或者它未来公司发展前景比较好的一些公司，我们会更愿意去持有这样一些公司股票，这是Alpha模型的一个模型。

　　另外两块可能对于个人自己来做也比较少考虑到的，就是所谓的风险模型，我们还是跟踪于中证红利的指数，我们并不是说自己在市场上胡乱选，我们希望提供给投资者是以这个指数为基准的。所以我们风险模型主要保证的一点是什么呢？不管我怎样选择股票，我的这一组篮子的收益跟我的中证红利的收益不会偏差太大。很多人可能觉得这个能实现吗？其实这是可以实现的，我们也做过很多数据模拟，比如中证红利是100只股票，如果你想从市场上找另外一篮子的公司，让它的收益跟中证红利很接近，你可能这100只公司跟中证红利里面完全不一样，也是有可能实现的。也就是说，股票有一些内在特征，并不一定完全一样才能复制到指数来。风险模型的好处就是，虽然我的持股跟指数成分股不同，但是整体一篮子股票的表现跟指数表现不会有太大的偏离。

　　我讲两点大家可能会比较容易理解，第一点我买这些股票80%权重还是需要成分股里面的，这样子相当于有20%股票是我自己经过其他的选择，这样可以保证偏差不太大。第二刚才大家也看到，中证红利里面有些行业权重比较大，像地产、银行，我也会要求不管我再怎么选股票，我的这些行业整体上的权重不会跟中证红利差很多，比如它里面都是一些地产行业，那我选择都是一些TMT、消费行业，这个偏差就特别大，有可能跟指数之间的差异就会变得比较大，这些都是风险模型需要解决的问题。

　　最后还有一个问题就是交易成本模型的问题，这个个人投资者就更难考虑到，对于我们专业机构投资者来说考虑这一点是因为我们这个产品规模还是比较大，我们这个产品现在有30几亿的规模。所以我们也要经常做买卖的调整，这些调整可能会对市场造成一定的冲击，比如说我的这个股票，单只股票日均成交额就是在2亿-3亿，我每次一调整，我不能一调就调1个亿，这样我对市场冲击就很大，有可能这个市场上的股价就被我买上去了，或者被我砸下来了。所以我们会考虑这个体量交易也不能变动特别大。这是交易成本的一个情况。

　　但总的来说，这些都是指数增强，不管中证红利指数增强还是大家有买我们另外两个，比如像富国沪深300指数增强，中证500指数增强，或者医药指数增强，高端制造指数增强等等，你们看到的这一类叫做指数增强的产品它背后的逻辑都是这样子的。因为我之前有跟一些互联网平台上的大V聊过，他说他们更倾向于去推荐，如果你想买沪深300，他会推荐你买沪深300ETF，他们觉得沪深300指数增强挺悬乎的，不太了解，所以不愿意去推荐这一类产品。其实我可以理解，因为这个东西确实它需要一些相对比较专业的知识，我今天略微展开来讲这个，就是希望大家能理解，虽然它的名字叫指数增强，但它就是在指数上面做到了一些超额收益，这样一套方法是一套相对比较成熟的方法，而且它在这几年当中也在不停的进行演变。这是指数增强不同于纯被动复制，比如说你们去买了一个ETF产品，纯被动产品更关心股票成分股变了，是不是买的要跟这个一模一样，这是纯被动产品要关注的。指数增强更关注的是我到底能不能在市场上找到这些股票，然后来超越基准。从我们的经验来说，至少在A股市场上这样一些成熟的产品确实是能创造超额收益的，这是希望大家能理解的。这是我们为什么来做中证红利。

　　接下来再说一个大家会比较关注的问题，刚才有人说我要定投，我现在要不要买？我先给大家统计一下，从历史上来看中证红利它的持有期在什么时候是比较好的。大家看一下这幅图，2009年-2019年我把大家比较熟悉的几个指数，沪深300、中证500、中证800、中证红利，这四个指数在那一年收益比较好的这样一个指数，橙色标出的就是明显的所谓的大跌的年份，比如2011年跌了24%，2016年跌了10-20%，2018年就是很典型的熊市，跌了20%-30%，你会发现这三年来有一个比较共性的特点是什么呢？中证红利它都是跌的最少，这也就是我说的一点，这一类策略其实它的定位确实是一类所谓的防御性策略，而不是大家进攻的。比如你现在非常坚定的相信市场是一个疯牛的形势，那你大概率对红利策略就不会关注度那么高，因为它更大特征是体现在熊市抗跌的特征上。

　　还有一点想说明的是什么呢？这是一个十年的时间，A股市场在这十年当中有涨有跌，比如沪深300累计涨177%，中证500涨197%，中证800涨了179%，但是中证红利累计涨了200%多。刚才投资者问的这个问题比较专业，就是选择股票是按照实际分红利润还是潜在的？我们是按照它过去一年实际分红的情况来选择的，但是它的潜在增长率，因为我没有看过这一类的股票，就是你的股息率比较高，又能保持连续两年分红的话，你未来的持续性上会比较好，你只能说从概率来说持续性比较好。当然现在也有一类指数它会做一些预期，就是预期他的分红，也就是说看到未来潜力的一个情况，也有这一类指数，但是目前国内指数来说还比较少考虑到这个潜在的分红的能力，希望回答了大家这个问题。

　　我接着来讲一下，你会发现过去十年中证红利累计增速是260%，沪深300是170%，这里面差异挺大的，如果换成年化，沪深300是10%，中证红利是13%，所以从长期来看，中证红利是能跑赢另外几个认知度比较高的市场指数，它最大的一个收益来源就在于在这种下跌的市场或者波动比较大的一个市场上，它因为提供了一定的保护垫，所以让你跌的少。这一点其实挺重要的，尤其是一个复利上，因为我发现很多人可能会忽视掉一点，比如说你们买了一个基金，它前期下跌了50%，过一阵子它上涨了50%，很多人会觉得好像我又回来了，其实你没有回来，如果前期下跌了50%，未来你要涨200%才能回到原点。所以这是有一个复利的影响。当你跌得少，你未来要回到原先的水平，你的上涨幅度要求是会比较低的，这是下跌跟上涨本身是一个对称的。你想在市场上找一个跌得少、涨得也很猛的，这是很难的，我后面会提到风险跟收益其实是一个对称的存在，就没有大家想的有那么好的一个天上掉馅饼的事情。这是红利类策略的情况，主要是抗跌，另外就是长期持有是很重要的一点。

　　有人提到它的收费比较贵？这个我再解释一下，因为这是增强型的产品，前面也提到了。增强型产品它会创造一定的超额收益，这一部分超额收益会通过费率上也许会有一些消耗，但我们之前也计算过，即便扣除掉费率的消耗，它也比买一个纯被动产品收益来的更高一些。为什么大家会看到，只要是增强类的产品，它的费率相对高一些，那些纯被动的，比如ETF它的费率越来越便宜，这是因为在组合管理上投入的时间、精力，还是有一定差异的。

　　接下来这个图特别关键，我自己做完觉得还蛮有心得。我希望大家理解一点，买基金你不要去看净值，因为你一旦在分红的时候，那个净值就自动下滑了，比如你还买别的分级基金，它如果每一次上折下折，它的净值也会变化。因为每一次新发基金净值都是1，大家一定把这个等同于是价格，就认为一块钱就很便宜，两块钱就很贵，两块钱就是因为它涨到两块钱，一块钱因为它没涨，不是这样的。净值会受到分红的影响，所以大家还是要去看它的净值收益率。

　　我现在讲一下这张图，我觉得这个图是我自己做完之后比较重点的一个图，不管你们投资任何一个基金，比较重要的一点，我自己认为“耐心比择时更重要”。为什么这么说呢？ 很多人买基金认为和买股票一样，我认为这样想法不正确，包括我在蚂蚁论坛上经常发一些帖子，希望大家能理解一点。首先基金买卖都有一个交易的成本，不管你是申购、赎回，都是会有一些交易成本，而这个交易的成本即便你们买的是一个吸类基金，跟你买卖股票完全不是一个量级上面的。我举立一个例子，比如像去年整体基金的持有，因为2019年还是一个比较好的牛市，整体基金平均收益是在40%，你买卖一个基金，首先申购费率，我看了几个平台上面比较便宜的，比如0.12%，赎回的话，赎回费率是0.5%或0.6%的水平，这样子的话，申购一次，赎回一次，整体费率大概就是0.7%。但是大家买卖股票应该知道，股票交易成本就是万二、万三，这两个的量级是十倍以上的量级。为什么说这一点？因为0.7%的水平，我经常在论坛上面看到很多人说，我要下车了，因为持有七天了， 七天之后赎回费率比较便宜。我想跑，我想说你跑一次你的成本就是千七。假设我们的市场平均收益40%，千七的水平，总共足够你跑60次，也就是说，你买60次的时候，你这个收益就被你来回操作给抵销掉了。很多人以持有一周来考虑的，持有一周，涨得少我卖，他跌了我更卖，一年下来就是50多周，每周搞一次，每次千七，那你收益30%没有了。所以这个基金涨得再多都不够你这么频繁的操作。

　　因为大家都会有一种误解，觉得跌了，我为什么不卖？我傻呀。但是你考虑一点，这个市场上没有任何时候都比别人跑得好的基金，如果这样的基金存在，它一定市场上最终只剩下那个基金产品了，因为所有人都去买那个基金产品，市场上现在之所以会有各种各样差异化的产品，就是因为在任何一段时间里面肯定都有某一类产品它适合这个市场的风格，它脱颖而出了。所以它存活下来了，那即便跑的没有那么好，甚至带来一些收益，但是很多人相信它未来在更长的视角它的整体收益还是比较好的，这一是希望大家能理解的一点。不要像买卖股票一样去买卖基金，这是逛论坛很长一段时间很深刻的一个体验。

　　比如红利类策略我自己总结下来是这样一句话，我觉得“耐心比择时更重要”。2019年整体红利类策略没有跑赢沪深300这些，所以很多人对这个策略不太关注，但是我们拉长到一个比较长的视角，我做了一个统计，这个指数从08年一直到2019年，总共是137个月，大概是十年的时间。我算了一组什么样的数据呢？比如说持有1个月，我就考虑任何一个月末你去买，你买了137次，如果持有一个月，我的平均收益是多少呢？中证红利是0.87%，沪深300是0.71%，这是持有的一个时间，也就是说大家都在同一个时点买进去之后，谁比谁跑得好，这是一个情况。你会发现到了三年，假设我的持有期限是三年的时候，中证红利它持有收益率是37%，沪深300是21%，也就是说，中证红利比沪深300跑赢了15%，这是三年的时间。所以平均下来，每年大概是5%。而它的胜率有多少？所谓胜率就是多少概率是中证红利跑赢沪深300呢？这个概率是96%。但是如果你就持有一个月，中证红利比沪深300一个月只跑赢了0.16%，也就是说，如果把这个值简单乘12认为是年化，就是平均每年来看的话，那是1.9%，但是这个胜率只有50%。你会发现一点什么呢？就是随着我的这个时间的拉长，首先我的这个年化，所谓红利跑赢沪深300值是越来越高，因为这都是在一年维度上面，这是横向比的。

　　从胜率来看，它一个月的时候，我不能保证中证红利一定比沪深300好，因为它的胜率就是54%，也就是比50%多了一点点。但是你买的是三年时间，这个胜率是96%，96%是一个非常高的胜率，也就是说你买10次，有超过9次你都能到中证红利。也就是说，你的持有时间是三年，中证红利比沪深300概率大一点。比如算2017-2019年，沪深300可能就比中证红利好，但是如果再切换到别的三年窗口，大概率都是中证红利比较好。

　　我拿这个例子是想说明，不管你是投资什么，耐心是比择时更重要。你今天问我你买一个产品未来一个月，未来两个月，未来三个月它能不能一定跑赢，甚至很多人更关心它能不能跑赢市场上绝大多数产品？我确实没有办法回答你这个问题，但我从历史上数据可以说，如果你的持有期限，你看在一年左右时间这个胜率已经70%以上了，如果你持有一年，红利类选择这些高分红的公司基金整体上比沪深300来的更有优势一些，大概每年能超过3%，如果愿意买三年，每年甚至比它高过5%左右的这样一个收益。所以我觉得耐心是比择时更重要的。

　　耐心我们怎么来体现呢？如果你是一次性买，那你可以一次性投入，但一次性投入你的心理压力特别大，比如一次性投入完之后，突然间连着跌两三周，甚至一次性投入这个钱占你自己的储蓄很大的比例，连续跌两三周你特难受。买进去，马上被套牢，你就特别难受，如果买进去上涨，上涨一段时间再下滑一点，你的心里感受没有那么差，所以一次性投入，如果你觉得你的心理状态很好，比如我现在这个时间点买，我不管这段时间发生了什么，或者它会出现一段时间大的波动，你能拿得住，我觉得一次性投入没有问题。

　　定投好的一点，相当于我约定自己每个月或者每周的一个时间去买这个基金，我觉得定投更像一个储蓄，比如我会拿出每个月月工资大概10%左右的水平进行定投，是因为我觉得市场在当前这个点位下符合相对比较低的点位，所以我愿意在这个时间点进入市场，原先我的钱可能50%都去买银行理财类的产品，但在利率下行的条件下，银行理财这些产品大家会发现它的收益率相对来说是有一个下行的趋势，我宁可冒一点风险来提高一下我的收益，我就把原先50%当中的10%腾挪到去定投某一类指数，这样的话，定投也不能保证你一定是盈利，当然大部分银行理财肯定是正收益。短期来看，好像亏钱了，但是拿的时间比较长，因为储蓄的话，大家不会在短期内用到的钱，比如这个钱未来一年、两年打算买房、生娃或者孩子教育用，我不建议你用定投，你的投资体验会非常差。但是如果你预期到自己，比如说五年的时间不会用到的钱，或者你每个月给自己一个储蓄未来的钱，那我觉得拿出一段时间来定期定投，整体来说是一个比较好的方式。

　　定投退出的时点有几种，一种就是你急用钱，你是被迫退出。还有一点，比如市场现在是3000点，假设到了3500点，你看你定投的收益有时候都不只16%，因为你有时候就买在一个更低点上，整体盈利水平算一下达到你的预期，也就是说，我们所谓这个止赢的想法，你就可以出来了。如果大家选择定投，还是把定投当做一个类储蓄的方式，相当于有一定收益波动的类储蓄，而不要把它想成是一个我要去博取高收益的手段。如果你的目标是博取高收益，比如你现在看准了今天跌的特别多，我就一次性买进去，那当然可以，他有可能就赚到反转的钱，但是它的波动就会很大，这是我对定投或者一次性投入买入的这样一个想法，供大家参考。

　　但是就这个图本身来说，我想说的是持有时间长，你可以提高胜率。我们做了一些指数都会有这样的想法，大家看美股市场也好，A股市场也好，拉到一个长时间的视角来说，整体来说它的平均收益率肯定还是高于你买一些银行理财，比较安全性的一些资产，只是它当中的波动有些投资者可以承受，有些投资者承受不了而已。这是耐心比择时更重要的这样一个结论。

　　最后说一下我现在能不能买红利类的市场？我觉得从配置角度来说，比如说你考虑定投，投资基金都有一个机会成本的概念，我希望大家要理解。有些人会把止赢线设的很低，比如有些人说我定投，投到收益大概5%，我就不投或者我就赎回了，其实不是这样的。因为你在实现5%的这个路上，有的人是经历了很长的时间，有的是很短期。比如你设的是一个止赢线，过了一周马上到5%，那你觉得符合你的收益你可以把它卖了。还有一点很多人投在一个高点，市场跌，跌了好久，好不容易涨回来一点，他一看好不容易转正了，我要卖了，其实不是这样的。因为你可能经过了两年的时间你才转正了，但是这两年你要考虑到一点，这两年如果你拿去买一个理财产品，我们就以3%来说，两年就有6%，这时候你应该把心里的这个止赢线提到6%，这6%就是你在这个基金上持有两年的机会成本，你要覆盖的是这个机会成本的值。

　　往往来说的话，你投的时间越长，你越可能买在一个深跌的点，至少从A股的经验来看，熊长牛短，所以你更可能获得一些低筹码，这时候不一定着急止赢，或者止赢的标准一定要根据你持有的时限来尽量提升它，这个我希望大家来明白的一点。

　　最后再讲一下，其实很多人关心这个问题，我也一直在想怎么把这个问题讲得更好一点，但其实挺难的，因为都有一些预测的观点在里面。

　　定投在低位加买的策略可行吗？你现在决定卖出了，可以再坚持定投，但是你要考虑的一点，这里面会有行为不一致性，你在高位卖出，相当于你认为是一个高点，那你还去定投，其实有点相悖了。除非你再换一个别的标的，这是可以的。

　　低估值买入，高估值卖出？可以这么理解。但其实这个挺难的，因为你所谓的低估买入，高估卖出的前提，它会估值回归，这也是我接下来要讲的，我只能说我尽量客观来描述这样一个事实，但我还是要提示大家一点，就是所谓的高估值、低估值，它确实也是一个概率上的事。大家认为低估值买，高估值卖，是一个合理的策略，前提是我认为估值是会回归的，也就是说，它不会一直在低估值，它也不会一直在高估值，但有时候市场情绪是容易发散的，它虽然会回归，但是忍受的时间长度比较长。

　　比如以这张PPT来说，中证红利整体的估值水平，包括它历史的股息率水平。(图)先看左边的图，它的三条线，一条均线，一条是一倍标准差的值，如果你的股息率超过一倍标准差是说明什么呢？它的原因就是股价很低，也就是我们说的比较便宜。刚才大家看到股息率就是股值乘以分红比率。这张图来说，目前中证红利静态股息率其实很高了，有4.53%，历史上中证红利股息率大概就是3%点多的水平。我之前也统计了一下，2018年股息率水平是3.75%，但是到2019年股息率水平到了4.3%，远远高于它历史的水平。也就是说，如果你站在一个估值角度来说，2019年很便宜，你看它的股息整体上了一个档次。但是2019年很便宜，你可以认为它是一个因，也可以认为它是一个果，就是因为它涨的不够，所以它很便宜，这就是从结果角度来看。那有些人看到了“因”也就是看到了机会，那2020年有机会，所以他觉得这