券商资管变局：拥抱主动管理 公募化驶入快车道

　　2020年初，券商资管规模为9.35万亿，而在2017年一季度这个数字为18万亿，3年间，券商资管的规模几近腰斩。

　　规模下滑的背后也是行业发展的困局，券商资管去通道化后的出路在何处？而随着券商资管的大集合产品“公募化”，券商资管的发展方向逐渐清晰，拥抱主动管理、大力布局公募产品线，将是未来趋势。

　　数字也佐证了这一趋势。2019年，券商资管业务收入构成中，公募业务首次超过了通道业务。

　　“以前通道业务做得太容易了，大部分券商资管都没有主动管理的基因，但随着政策变化，券商要在人员架构、资源倾斜、管理理念等方面朝主动管理的方向进发。虽然很难，一些券商可能也无法做到持续的投入，但想要券商资管重生，甚至成为券商大财富管理的核心板块，需要有业务革命的决心。”华南地区一家中型券商资管业务负责人认为。

　　规模变局

　　2019年，对于券商来说是走出行业寒冬的一年。根据未经审计的财务报表显示，133家证券公司实现营业收入3604.83亿元，净利润1230.95亿元，120家券商实现盈利。

　　从分项业务来看，券商在2019年全面开花，各项业务都有不错的增幅，但资管业务却是一个例外。

　　数据显示，截至2019年12月31日，券业受托管理资金本金总额12.29万亿元，而2018年这一数字是14.11万亿元。尽管并非所有受托管理资金本金都来自于券商资管业务，但绝大部分是券商资管贡献的，一年时间下降1.82万亿，可见规模下滑之快。

　　而从收入来看，2019年券商资产管理业务净收入275亿元，虽然数字与上年持平，但相较其他业务蒸蒸日上的趋势，资管业务可谓是原地踏步。

　　根据最新数据，券商资管的规模还在下滑。数据显示，截至2020年1月底，证券公司及资管子公司资管业务规模为9.35万亿元，环比下降2%。

　　值得注意的是，自2019年11月，券商资管规模首度降至10万亿元之下，这已经是其连续第三个月规模不足10万亿元了，较2017年一季度达到历史最高规模18.77万亿元几近腰斩。

　　对此，一位金融监管研究院人士指出：“2016年前，券商资管资产管理规模快速增长的动因主要是监管套利，而非实际的理财需求增长。通道业务不实际创造价值，多层嵌套拉长风险链条，增加监管难度。资管新规后，监管将当前传统通道业务的运作模式全面叫停。自此之后，单一资管计划业务不成气候，通道业务需求大量减少，但管理人履职成本大幅提高，单纯规避监管的业务无法通过合规审核，且经济效益低下。”

　　显然，2016年以来监管层出台了一系列降杠杆、去通道等政策，以及2018年资管新规落地后打破刚性兑付、规范资金池业务、引导行业去嵌套，对资管行业业态起到了重塑效果。

　　但在过去的几年里，重塑更多聚焦在业务规模上，通道业务时至今日仍旧是券商资管规模中的绝对大头，因此通道业务规模持续下滑，也让券商资管业务越来越难做。规模的变局，正是券商资管业务困局，那么券商业务结构的重塑方向究竟在何方?

　　2019年券商资管业务营收数据的变化，或给出了业界寻找答案的方向：券商资管公募业务正在逐渐走到台前。

　　拥抱主动管理

　　从2019年的数据来看，变化正在悄然到来。

　　根据证券业协会的数据显示，券商公募基金管理业务（含大集合）2019年度收入规模为102亿元，占比全部收入的37%。而以前的大头——定向资产管理业务为100.34亿元，占比为36.47%。

　　“从收入规模和占比来看，2019年券商公募业务和通道业务排位变化，可以说是擦肩而过。但这种细微的变化背后正是行业趋势的更迭。在通道业务规模持续减少的情况下，券商资管的公募业务正在挺身而出。”北京地区一家中型券商资管业务中层评价称。

　　券商资管业务公募化的真正发力，源自于监管推动券商大集合的改造。

　　2018年11月，证监会发布《证券公司大集合资产管理业务适用操作指引》（以下简称《操作指引》）。《操作指引》规定，存量大集合资产管理业务应当对标公募基金进行管理，截止日期是2020年12月31日，并且对过渡期内的转型操作也给出了明确指导，大集合产品公募化改造正式开启。

　　“通道业务虽然规模还在那里，但实际上已经死掉了，现在没有任何增量，业务规模和收入规模都持续下滑。此外，通道业务目前也不是监管鼓励的方向，做起来限制很多，没有哪家券商资管愿意去做通道业务。这时候大集合转公募给了业界一个方向，头部的机构都先开始试起来。”前述华南地区券商人士表示。

　　与此同时，也有市场人士认为，券商资管从公募业务破局有其优势。

　　“目前已有十几家券商资管获得公募基金牌照。券商资管可以充分利用公募基金业务的牌照优势，降低销售门槛，通过做好公开业绩进一步做大规模，获取较为稳定的管理费收入。另外，目前银行和信托的一些产品的销售门槛已经降得非常低，如果券商资管产品动辄还是几十万的门槛，根本无法在市场中竞争，而公募化的改造正好可以解决投资者投资门槛的问题。”前述北京地区券商分析指出。

　　而让行业惊喜的是，改造先行的公募产品在市场取得了不错的反响，如中信资管和国君资管的产品改造后完成的公募化产品发行情况都非常不错。

　　“首批券商大集合产品‘参公改造’后热销，具有很强的示范作用。监管层也鼓励券商发行这样的产品，目前审批已提速，包括海通证券(600837,股吧)资管、长江证券(000783,股吧)资管、申万宏源(000166,股吧)资管，兴证资管的大集合产品已获得改造同意函，预计很快将迎来新一波发行潮。”北京地区一家中字头券商资管业务线的人士表示。

　　而以公募业务为基础依托，头部券商资管业务也在主动管理方面开始发力。如招商资管完善明星FOF产品谱系，积极布局各类固收净值型产品；中信资管则坚持“立足机构、兼顾零售”的总体发展思路，持续注重零售业务规模增长，特别注重高净值个人客户等。

　　不过，目前掉头较快的仍是“家大业大”的头部券商，很多中小券商要么因为基因和资源禀赋的问题难以拥抱主动管理，要么无法在主动管理上进行持续的投入。但无论如何，目前头部券商已经为券商资管行业指出了一条可以坚持的路径。

　　江海证券联席副总裁屈庆也提出，伴随着资管新规逐步落地，业务没有以前那么多了，但券商资管领域还是可以细分很多小领域。“中小券商应该集中优势做出自己的特色，不求全面，但求在某个领域更精，更专业。目前有些中小券商确实在资管的某个领域比大券商更专业和更有市场影响力。”

　　抢筹定增

　　去通道并且拥抱主动管理无疑是券商资管2020年的主流路线，但2020年还有一项不可错过的资管业务机会，便是参与上市公司定增投资。

　　2020年2月，证监会发布了修订后的再融资新规，修订了定价，锁定期等几项核心条款，让市场资金参与上市公司定增的收益预期大幅提高。

　　根据机构的测算，定价定增的定价基准日由发行期首日改回为董事会决议日、股东大会决议日或发行期首日。这意味着，定价定增可以提前锁价，并且底价由定价基准日前20个交易日公司股票均价的9折改为8折，因此对于定价定增，仅考虑折价率（一般为底价）贡献的收益，年化收益即可达16.7%。

　　而竞价定增依旧是发行期首日定价，但底价折扣由9折改为8折，锁定期由12个月改为6个月，吸引力也将大幅提升。

　　基于这样的收益预期，券商快速行动起来。事实上，在上一轮上市公司定增的黄金时代里，券商资管获益不少，其中部分专注于定增的券商资管一度还形成了业务特色。

　　如兴证资管是2015年券商资管领域参与定增投资规模最大的资管机构。其相关人士就对记者表示，参与定增是公司今年的业务重点。

　　兴证资管旗下有规模约10亿元的定增策略机构委外产品，正在为参与上市公司定增项目做准备。公司面向高净值客户发行的第一只定增集合产品，也已在销售渠道启动募集。

　　记者还了解到，资管业务排名靠前的中信证券(600030,股吧)，在新规后也在加速布局定增，利用其近几年持续跟踪定增市场的优势，尽快参与到定增项目中去。

　　“券商资管参与定增有多重优势，券商自身的投研体系以及投行资源能够让券商更好地获取和判断定增项目资源。”前述北京地区中型券商资管人士告诉记者。