杨德龙：全面解读2020年巴菲特股东大会精彩内容

　　北京时间2020年5月3日凌晨4:30，巴菲特和格雷格·阿贝尔一起在线回答投资者的问题，2020年巴菲特股东大会正式举办。这次会议因为疫情原因不能在现场举办，以往的这个时候我应该已经在奥马哈参加巴菲特股东大会，但是这一次，只能在家里来看巴菲特回答投资者的问题。这次巴菲特的老搭档芒格缺席会议，主要的原因是因为疫情导致芒格无法回到奥马哈，而是由伯克希尔保险业务副董事长阿贝尔代替出席。巴菲特讲，到了明年希望能在现场举办股东大会，届时芒格还会参加，所以我们非常期待疫情早日过去，明年有机会和大家一起到美国奥马哈参加现场的股东大会。

　　（一）疫情对经济的影响

　　在开场的演讲中，巴菲特首先讲到了疫情对于经济的影响，他说最直观的体验就是去年爆满的会场，现在变得空无一人，所以疫情改变了很多事情，并且这个疫情波及范围广，传染性比较强。对于这种带来疫情的高传染病毒，我们还有很多不了解的地方，因此无论是从健康还是经济的角度，目前都没有人知道疫情会到底带来什么样的结果，什么样的后果。加之健康与经济会互相影响互相制约的，因此疫情对各方面带来的影响势必超过预期。

　　但是，巴菲特进一步指出，虽然疫情对经济带来的影响非常广泛的同时，给人们制造了大量的焦虑，但是未来美国的经济不会停止，过去美国已经面临过很多类似今天的严重问题，如第2次世界大战、古巴导弹危机、911事件以及2008年金融危机。因此美国当前同样可以直面并战胜类似的问题。巴菲特作为美国市场上最大的多头，他能创造伯克希尔哈撒韦的投资奇迹，过去56年的时间创造2万多倍的回报，实际上就基于一直坚定地看好经济的前景，在发生危机的时候敢于抄底。他相信所有的危机都会度过去，所有的困难都是暂时的，这次疫情也不例外，这一点的话呢值得我们学习。

　　巴菲特在二月份发布的致股东的信以及伯克希尔的年报上，已经披露他持有的股票仓位大概是2400亿美元左右，而持有的现金有1280亿美元，也就说大概就是六成多的仓位。虽然过去几年他一直抱怨因为看好的标的价格贵得高出营销，所以没有进行大量的并购，也没有实施一直宣称的“大象级”的收购，但是他仍然持有两千多亿美元的股票。当三月份美股出现断崖式下跌的时候，伯克希尔哈撒韦的净值出现了大幅的回撤，有人统计最高回达到了1000多亿美元。即使现在反弹之后，根据伯克希尔哈撒韦一季报，一季度伯克希尔哈撒韦净亏损497亿美元，受到新冠疫情影响很大，而美股本身牛市也已经终结，去年12月10号我发布2020年“十大预言”，第九条就讲到美股在近年会渐渐回落，十年牛市会终结。而这次疫情相当于刺破了美股牛市泡沫，验证了我的“十大预言”。

　　一季报伯克希尔哈撒韦亏损接近500亿美元，而上年同期是盈利216.61亿美元，同比大幅下降。从公司收益每股净亏损来看，2020年一季度伯克希尔A股类每股净亏损30653美元，而去年同期是盈利13209美元，疫情影响体现在每股收益上也非常严重。如果看B类股，每股净亏损20.44美元，去年同期为收益8.81美元，也是大幅下降的。

　　从持股的情况来看，一季报一季末伯克希尔哈撒韦公司的证券投资69%都集中在五家公司上，其中苹果公司持有638亿美元，美国银行202亿美元，可口可乐177亿美元，美国运通130亿美元，富国银行99亿美元。从一季报的情况来看呢，美股的暴跌以及疫情的扩散对伯克希尔的盈利造成了很大的打击。有人质疑呢是不是“廉颇老矣，尚能饭否？”，实际上巴菲特作为美国市场最大的多头，当市场大跌的时候，不可能不受到损失，但他持有的这些股票都属于白龙马，白龙马是2016年我提出来的概念，也就是白马加行业龙头。这些公司股价受到短期的影响跌下去之后，将来还会涨回来，还会创新高。所以这并不能否认价值投资的魅力，并不能否认股神巴菲特的判断。他认为未来的经济趋势已然是向上的，因此不必过于担心短期的市场波动。

　　也许再过一年两年能等到美股市场再次走强，那这些白马股还会创新高，那时候大家会感慨股神还是股神。而巴菲特本身就持有1300多亿美元的现金，所以他可以趁市场再次大跌的时候去抄底，但是目前来看，巴菲特还是手握1300多亿美元的现金，并没有进行抄底。他一季度没有净回购，而是进行了净卖出。可见，他对于这个市场的预期有可能会更加悲观一些，所以并没有急于去抄底。

　　（二）承认航空股上犯的错误

　　大家比较关注的一个问题就是，他对于航空股的投资，他承认确实是抄底航空股犯了错。目前已经退出了对美国四大航空公司的全部投资，而不是仅仅卖了一部分。巴菲特说，当我们出售某股票时，往往是我们持有的全部股份，我们不仅仅减持仓位。

　　巴菲特对于他投资上犯的一些错误，也从不避讳，这也是巴菲特值得人们尊重的地方。巴菲特说他在评估航空公司股票是犯了一个可以理解的错误：“由于相关疫情导致了几乎全球范围内的旅行停止，航空股的价格急剧下跌了，事实证明我对这项业务的看法是错误的，这不是4位优秀的CEO的错，相信我现在做一家航空公司的CEO可不是什么好玩的事情，我不知道从现在起3~4年后，航空旅行需求是否会恢复到去年的水平，飞机太多了。”有投资者问到现在购买航空股风险大不大啊？巴菲特表示未来显得模糊不清，尤其是旅游、航空、邮轮、酒店行业影响巨大，现在要购买航空股，风险更大。

　　那么对于坐拥1000多亿美元的现金，巴菲特表示目前呢尚未找到一家价格适合收购的公司，我们什么事没有做，因为我们看不到有什么吸引人的东西，现在这种状况可能会很快改变，也许不会改变。所以他对于当前美股虽然已经大跌，但是并没有找到这个合适的一些投资标的，说明他看好的标的并没有跌到理想价格。巴菲特一直是推崇在股灾的时候抄底，他认为股灾是上帝送给价值投资者的礼物。那么在别人贪婪时恐惧，在别人恐惧时贪婪，那现在呢，显然把他认为还没到贪婪的时候，所以还没有出手。

　　当然，巴菲特何时出手，这也是大家这个比较关注的事情，因为他要是出手的话，也许意味着市场可能到底了，但是目前显然还没有到。关于这个市场未来的表现，巴菲特依然是不去预测短期。他说，也许我有点偏见，我不相信有关明天下周下个月或者明年的市场将会怎样的预言，我知道美国会随着时间的推移而向前发展，但是我不确定。几个月之前，尽管疫情又给我们上了一课，就市场而言任何事情都可能发生，你可以在美国下注，但你必须谨慎选择下注方式，那是因为市场上任何事情都可能发生。

　　（三）对投资者的建议以及对危机的看法

　　他进一步强调，投资者切勿使用借来的钱来购买股票，因为股票投资确实还是风险较大的事情，并且他建议投资者一定要，这个分散投资是比较好的，他也是这么做的，取得了不错的结果。他一如既往的推荐普通人最好买标普500指数基金。因为他说这个对大多数人来说，最好的办法是拥有标普500指数基金，那么如果你押注于美国并维持这个仓位几十年不变，你会做得比购买美国国债好得多，或者比跟随那些告诉你投资什么的人好得多。

　　在美国成熟市场，因为大部分投资者都是机构投资者，所以你想跑赢指数是非常难的。对于普通投资者来说指数基金是一个不错的选择，你相当于获得了市场的平均收益，大家还记得巴菲特的那个着名的“十年赌约”吗？“十年赌约”最后是以巴菲特完胜，他认为美国的大多数对冲基金，以十年的尺度来看是跑不赢标普500指数的。确实，最后对冲基金的表现远远落后于标普500的表现。当然这这个情况和A股市场不同，因为A股市场属于发展中的市场，所以A股市场的投资者结构，还是以散户投资者为主，机构投资者占比在不断的提升，但是仍然仅仅刚刚提升了一半左右，所以A股市场存在很多错误定价的机会。

　　如果在A股市场你做价值投资啊，你能够选出好的股票、做好仓位控制，实际上你是能够击败指数的。在A股能看到呢，大多数的主动投资基金都跑赢了指数。想一想在过去10年上证指数仍然是在3000点之下，一动不动，但是大多数的基金都获得了两倍到五倍的收益。当然我们看创业板指数和深圳成指，出现了一定的涨幅，但是仍然是主动基金的表现更好。当然也有一些表现差的主动基金，业绩分化比较厉害，但是整体来看，在成熟市场，指数跑得更好，在发展中的市场，做得好的主动基金表现更好。

　　对于大家最关注的对于这次危机的看法，巴菲特说：“2008年和2009年，我们的经济列车偏离了轨道，有一些原因导致路基在银行方面疲软。 这一次，我们只是拉着火车的轨道，把它放到侧线上。 而我真的不知道有什么相似之处——就世界上最重要、最有生产力、人口最多的国家而言——实际上使其经济和劳动力边缘化了。”“但即使面对这种情况，我也想和你谈谈这个国家的经济未来。 因为我仍然坚信，我在第二次世界大战中就相信这一点，我在古巴导弹危机、9/11和金融危机期间都相信，基本上没有什么可以阻止美国。”他说不要下错赌注，做空美国要小心。

　　巴菲特对于美国经济的前景仍然是充满了信心，他认为美国奇迹、美国魔力能够战胜一切，这一次也不例外，因为巴菲特大部分的投资都在美国市场，所以他对于美国经济一直是坚定看好的。他在这次大会上强调了，人们在失去信心的时候并未看到股市的潜力，长期来看股票回报会比在国债高得多，但是别把它当做赌博。如果你在很长一段时间内持有股票，股票将比30年期国债产生更好的回报，后者现在的收益率只有1.25%。所以股票的表现优于国债，它们的表现也会超过你藏在床垫下的钱。只要你把股票当做投资而不是赌博工具或你认为可以安全的以保证金购买的东西。

　　所以巴菲特对于这个投资者的这个忠告仍然是持有优质的股票是一个比较好的选择，它将超过投资于国债或者是持有现金的收益。在之前他也打过一个比方，长期持有现金的话实际上你会面临着比较大的这个通货膨胀，所以实际上你的资金会不断地缩水。这一点在A股市场很明显，大家可以想一下，过去10年，如果你持有现金，那么你会缩水多少？10年前的100块钱在超市可以买一篮子菜，现在100块钱可能只能买几斤水果。如果你没有抓住好的投资机会，那么你的资金就是不断缩水的。之前我提到过未来10年能够跑赢通胀又能跑赢M2的资产只有两类，一类呢，就是优质的股票或者优质的基金，另一类就是核心区域的房产，这两部分是真正能够跑赢通胀以及M2的，也就是说跑赢了人民币购买力下降的速度，这样你才能保证你的资产保值增值，当然前提就是你一定要坚持价值投资，做好公司的股东。我在知识星球建立了价值投资圈，一直强调，只有坚持价值投资，做好公司的股东，你才能够跑赢M2，实现你的资产保值增值。但是如果说你还是按以前的方法追涨杀跌，以炒股票的心态来做，也有可能未来还是被割韭菜的。

　　只有抓住好公司的机会，做好公司的股东，才能够穿越牛熊周期。大家想一下在过去10年A股市场经历过多少次的大跌，经历过多少这个绝望的时刻，有的人甚至说关灯吃面，但是茅台(600519)涨了18倍。其他的白马股像五粮液(000858)、格力、美的都是涨了很多倍，像恒瑞这些医药股龙头也都涨了很多倍。去年4月份我这个出版的书《跟杨德龙学投资—如何穿越牛熊周期》就给大家讲了这样一个重要的结论，就是只有坚持价值投资，通过持有优质的股票，做它的股东，才能够真正地穿越牛熊周期，而做技术分析或者短线的分析是无法抓住市场机会的。

　　（四）对货币政策的态度

　　对于货币政策，巴菲特对于美联储的货币政策整体上还是持一个肯定的态度，但是他不认为负利率是合适的。他说：“负利率这个情况的话，我是难以理解的。”他对于美联储主席鲍威尔做的事情还是评价比较高的，他说配得上与美联储前主席沃尔克同样的尊敬。过去三个月，美联储实施了无限量化宽松的货币政策，通过大量的放水来提振市场信心，同时将基准利率直接降到0，实施零利率，最近这次议息会议没有降息，也就是说没有实施负利率。

　　或许2008年和2009年发生的事情在某种程度上指导了美联储的工作，他们做出了规模空前的反应，从那时起实质上是一切都按照原样进行。因为3月份融资市场几乎被冻结了，直到3月23日才开始融化，而在3月份也是有史以来公司债券发行额度最大的一个月。每位在3月底和4月发行公司债券的人，都应该给美联储写一份感谢信，因为如果他们没有以前所未有的速度和决心采取行动，发行公司债券就不可能成功。

　　对于美国的经济来说，现在实施这种宽松的货币政策也会带来一定的后遗症，不过有人把它比喻成了饮鸩止渴。但是面对疫情的严重冲击，实施宽松的货币政策也是必要的。

　　（五）原油问题的分析

　　关于大家提出的这个油价的这个问题，巴菲特说如果油价一直处于低位，将会有大量不良能源贷款，而且将无法想象股权持有者会遭遇什么，没有人知道油价会走向何处，17美元25美元都有可能，没有人能够预测未来的状况。

　　这次全球原油价格的暴跌确实让我们见证了历史，特别是WTI5月份原油期货价格历史首次跌入负值，甚至达到-37.63美元每桶，确实让我们这个感觉到匪夷所思，这也对很多多头造成了巨大的亏损。

　　疫情导致原油的需求突然消失，大部分航空停飞，大部分汽车停运，对于石油的需求量大幅下降。而对于油价的影响，只要降低一部分需求，这种边际影响都是巨大的。而产油国为了各自的利益原则上他们并不太愿意减产，虽然沙特和俄罗斯达成了减产1000万桶每日产量的这种协议，但是他们并不是真正的愿意去大量的减产，因为他们需要维持一定的产量，从而获得较高的卖石油的收入，因为这些国家财政收入很大部分是靠卖油，所以供求关系的失衡是造成油价暴跌的主要原因。

　　那么油价何时能够起来？现在来看还是存在很大的这个不确定性，巴菲特也没有做出任何的预测，他认为这是无法预测的。他再次补充说，如果利率负区间，投资者应该持有股票，或至少持有债券以外的其他资产。持有优质的股票从长期来看是能够获得超过债券等固定收益类资产的收益的。

　　（六）未来的接班人

　　关于大家都关心的这个接班人的问题，其实在过去几次股东大会上，巴菲特都没有明确的指示，但是做了一些暗示。2018年1月提拔了阿贝尔和贾恩前两位副董事长作为助手，那两位在业务上都做得非常出色，一个是做非保险业务的副董事长，一个是做保险业务系统的副董事长，都作出了巨大的贡献。从这几年投资苹果、亚马逊等科技股来看，巴菲特也依赖于这两位稍微年轻的基金经理做出来的投资决策。

　　这一次大家都期待巴菲特能够明确地指出谁将是接班人，但是他并没有明确地说。这一次让阿贝尔替代芒格来回答投资者问题，这似乎是一个暗示。有投资者问到能不能评价一下贾恩，巴菲特说，贾恩是我们最棒的一个人才，而且他跟我们已经工作了好几年了，他的父亲把他从印度带过来。贾恩先生是独一无二的人，任何人都可以告诉你，他是一个非常重要的人，而且他对于保险业真的懂得非常多。但是他今天不在直播现场，主要是在保险业务方面能力强，我大胆地猜测，有可能是阿贝尔做巴菲特的接班人。从各方面的评价来看，阿贝尔确实在投资理念、选股方法以及性格风趣幽默方面完美地继承了巴菲特的衣钵，所以他应该是比较理想的人选。

　　（七）总结：坚持价值投资

　　我们希望疫情早日过去，到2021年巴菲特和芒格将会在奥马哈再次举办巴菲特股东大会，到时候我带大家一起去现场去聆听股神巴菲特和芒格的真知灼见。价值投资是被证明适合任何市场的投资，不仅适合于美股市场也适合于A股市场，不仅适合于大资金也适合于小资金。所以对于价值投资的坚持是成就股神巴菲特的投资神话的根本原因，当然也是值得我们每个人用心来学习的。真正地在实践中贯彻价值投资才能够获得长期好的回报。

　　巴菲特曾经说过价值投资是取得长期胜利的法宝，这一点我们一定要深切地记住。过去4年，我四次到美国奥马哈参加大会，第一时间将巴菲特价值投资理念介绍给国内投资者，有国内的媒体称我是中国小巴菲特，但我的主要的目的是为了让大家能够真正的了解价值投资，贯彻价值投资，真正地学到了价值投资的精髓。可喜的是在过去几年我们看到在A股市场，价值投资理念已经生根发芽。很多价值投资的标的，股价不断的创出历史新高，而一些非价值投资的标的则是不断地被边缘化，甚至退市。可以说大家现在比任何时候都认可价值投资更适合这个A股市场。

　　我希望大家能够不仅仅是崇拜巴菲特，崇拜这位奥马哈先知，而是要从实际行动上，贯彻价值投资，这样才是对巴菲特表达最大的敬意。

　　现在，A股市场逐步进入到价值投资的时代，机构投资者占比不断的提升，现在已经占到半壁江山，将来机构投资者的占比还会进一步增加。坚持价值投资是适应了市场这个变化的，如果大家不能改变投资理念，将来在投资上也会陷入到被动。而当前又处于历史大底的位置，所以这时候坚持价值投资更有意义。坚持价值投资可能会跑赢指数，同时也会跑赢大多数的投资者。