银华基金贲兴振：努力从市场赚取三类投资机会带来的收益

　　“没有一种方法论是能够永远战胜这个市场的。”贲兴振的目标是，努力让客户承担中低风险的情况下获取更多超额收益，反应组合的下行波动率指标夏普比率、信息比率和波动率一直排在同类基金前列。

　　近日，银华稳健增长拟任基金经理贲兴振向时代财经分享了他在2021年的投资策略：底仓长期配置盈利预期稳定的优质消费品和低估值有阿法的价值股，同时，结合流动性环境配置长期成长逻辑清晰的优质成长公司适当增加组合弹性，努力从市场赚取三类投资机会带来的收益。

　　贲兴振，银华基金基本面研究投资事业组负责人、主动型投资决策委员会成员；拥有12年公募基金投研从业经历、8年公募基金经理投资经验；现任银华行业轮动、银华混改红利、银华优质增长基金经理。

　　三类投资机会

　　贲兴振看好的投资机会主要有三类。第一类投资机会是低估值品种均值回归。有些传统行业从长期增长的空间来说，确实存在着天花板，但市场也给了相对于历史估值水平很多的估值折价，在公司盈利水平很高时，估值却很低，放大了长期因素，忽视短期业绩的确定性。需要判断行业和具体公司可能存在景气度持续时间超预期带来的低估值回归历史均值的投资机会。

　　第二类投资机会是消费品投资机会。A股市场存在着一批毛利率在30以上，净利率和ROE也接近20的优质消费品公司。行业格局好且市场份额进一步优质公司集中，护城河深，新的进入者很难有机会进来分一杯羹，赚取企业因为具有较高盈利水平和稳定性带来的内在价值增长带来的利润。

　　“也有一些消费品公司当前盈利水平也很高，但护城河不够深，新产品和新的商业模式处于不断迭代中，对于公司的管理机制和市场前瞻预判有更高的要求。通过深入调研，选择与优秀的企业家同行。这类公司具有一定的成长属性和不确定性，在持续跟踪基本面过程中控制好在组合中的比例。”贲兴振表示。

　　在消费品领域，贲兴振尤其看好食品饮料行业，这也是银华投研平台研究的优势行业。“食品饮料行业尤其是高端白酒股价在过去能够取得持续稳定的超额收益，和产品属性和竞争格局有密切关系，基本面景气度和财报业绩是反应了这门好生意的结果。”

　　贲兴振认为，高端白酒是消费心理定价不是成本加成定价，竞争格局久经考验，同时高端白酒又是受益于通胀的品种，具有投资属性，体现出了穿越经济周期波动的能力。作为投资者和消费者心目中的可选消费品，实际在经济周期有小的波动时受冲击很小，这和中国经济结构转型背景和消费升级趋势相关。高端白酒公司控制价格预期，具有越来越成熟的市场控制和决策能力，强化市场营销，品牌力提升。高端白酒作为快消品中的奢侈品，放在全球投资市场，从商业模式和竞争格局上都具有显着优势。

　　“从行业景气度上来看，2021年上半年同比低基数，同时是顺周期受益通胀标的。疫情影响了消费频次，但进一步加快了消费升级。股价累计涨幅较大后也可能震荡概率会增加，但高端白酒的长期投资逻辑不会发生变化。”贲兴振表示。

　　贲兴振看好的第三类投资机会是行业市场空间很大，公司成长能力突出，在行业内的地位已经具备一定显着优势。比如电动车和消费电子领域的一些结构性机会，但公司估值也一直不给太便宜的筹码机会。“从控制组合波动考虑，这类高估值、高成长的资产在组合中不会超过25%以上权重。另外，寻找因为流动性或者是短期财报等低于预期，而公司长期成长逻辑并没有受到影响的波动机会时买入。”

　　进可攻退可守

　　据贲兴振分析，在全球进入宽松周期的大背景下，预计我国货币政策整体宽松。虽然货币政策和信用政策分别于2020年5月和7月开始边际收紧，但受益于保险、理财、海外资金及居民“存款搬家”，股市流动性较为充裕。政策方面，表现为大力发展资本市场。直接融资推动产业升级，资本市场战略地位凸显，促储蓄转化为股权投资成为国策。

　　“在流动性没有太大扰动的情况下，股票市场整体走熊的概率是比较低的，风险就是来自于结构性的风险。不要持有一些虽然是好公司，但是因为输了估值，最终也没赚到业绩的钱，在2021年可能会出现很多这样的问题，我们的组合当中要尽量去规避这种资产。”贲兴振表示。

　　目前，越来越多的投资者想通过持有长期优质的公司来穿越牛熊，淡化择时，并选择长期从科技、消费、医药和高端制造这几个领域挖掘投资标的。

　　“我个人也是非常认同的。十年前的经济增长模式更多是靠地产和基建驱动，当前和未来传统模式难以为继，需要扩大内需和科技创新来提高经济增长的动能。但构建股票投资组合时，当一种方法论被更多人所用时，放大了股票定价中长期的变量。”贲兴振认为，虽然长期方向是确定的，但中短期节奏是不确定的。持仓标的实际业绩的稳定性和持续性决定了是否隐含了更多的风险，这两个因素是决定高估值资产是否短期存在着赚业绩不赚估值股价不涨的问题。

　　“市场交易过于集中在各个行业的市值最大的龙头公司，也会出现一定的问题。”在选股逻辑方面，贲兴振重点选择市场空间大，竞争格局、发展阶段、产品、品牌、渠道、管理层和激励机制好的个股，符合选股标准的标的，估值具有吸引力，且个股/行业基本面向好变化尚未被市场充分认识时买入。

　　和市场上其他长期投资者最大的不同在于，贲兴振把估值这个变量放在了一个相对比较重要的位置上。“长期投资的理念不应该是不看价格，如果你以很贵的价格去买好的公司，也可能很长时间赚不到钱。尤其在2021年这个市场环境下，我觉得买入的价格是特别重要的。”

　　贲兴振认为，要控制好组合的集中度，太分散做不出超额来，太集中承担不了突发事件的风险，“在我自己实践当中，超配4到5个行业，股票数量控制在30个左右。另外，组合里配置的行业要尽量不相关，这样组合的波动性就不会太高。”

　　“没有一种方法论是能够永远战胜这个市场的。”贲兴振的目标是，努力让客户承担中低风险的情况下获取更多超额收益，反应组合的下行波动率指标夏普比率、信息比率和波动率一直排在同类基金前列。“今后将继续在深度研究公司基本面的基础上，不断完善构建组合的方法论，控制好回撤，获取持续稳健的超额收益。“

　　两地深度掘金

　　1月26日，贲兴振将正式掌舵一只新基金——银华稳健增长一年持有期混合型证券投资基金。“从性价比来讲，在2021年的市场里面，我们会更加注重安全边际和股价所在的位置。”贲兴振介绍，在银华稳健增长产品组合里面，前两类资产会占股票资产的比例在七成以上，第三类高成长的资产在组合中不会超过25%。

　　“A股里边像电动车、光伏，不管是中短期的景气趋势还是长期逻辑都比较好，所以目前估值也是比较高，虽然未来它可以通过成长来消化，但是从一年维度来讲，可能是高波动资产，所以在我们组合当中的占比会比较小，虽然长期的逻辑我也是认同的。”

　　相较贲兴振之前管理的产品，银华稳健增长最大的不同是在投资范围上进行了升级，可投资于具有长期增长价值的港股上市公司，港股通标的股票最高投资比例可以占股票资产的50%。

　　“我们有专门的港股研究团队。我们判断，香港市场在未来比较长的时间内，存在比较显着的投资机会。在整个亚太市场，它的估值是最便宜的，A、H溢价目前处在历史高位，南下资金也比较多，所以我们非常重视港股市场的机会。”贲兴振表示。

　　贲兴振认为，从一年维度上看，港股的投资机会要好于A股。一方面，在低估值资产里面，港股比A股有更大的估值折价，在银行、保险、软件、互联网、半导体、体育服饰等行业，从公司质地、成长性和股价估值水平综合来看，港股比A股都有更好的标的可选择。

　　“2021年，市场对安全边际的要求会更高。通过投资港股，可以和A股标的形成互补，让组合更加均衡。无论从控制波动性，还是从收益实现角度看，我们都可以有更多的选择。”

　　AH溢价自去年11月起虽有回落，但绝对数值仍处在2010年以来的高分位数水平，指向南向资金产品发行与加配港股的热度不低；去年11月海外疫苗问世后，弱美元驱动力从非典型的“比差逻辑”向典型的“比好逻辑”切换，外资开始趋势性加配港股，港股资金面结构正由去年下半年的“南下强、外资弱”向“内外双强”格局演进。

　　贲兴振分析，“A股过去这些年是相对封闭的市场，流动性方面，我们看国内的货币政策就可以。港股，因为投资者结构相对A股更国际化，受海外市场的影响波动会更大一些。所以，投资港股的时候要有自上而下的逻辑。”

　　在业内，贲兴振有均衡长跑健将之称。海通证券金融产品研究中心的数据显示，贲兴振历史管理的6只主动权益混合型产品(等权拼接)收益率位于同类前20%，年化波动率和年化夏普比率位于同类前5%。其中，贲兴振代表作银华行业轮动自2018年12月成立以来，至今收益155.54%(超越同期业绩比较基准103.11%)，年化收益56.92%。，银华行业轮动的夏普比率排名位于同类偏股混合型基金前2%(8/620)。

　　“我希望在银华这个平台上，把单个产品的业绩风格做得更鲜明一些。我希望让投资者体验好一点，结果上来说，就是波动率要小，夏普比率要高，跌的时候要跌得少，涨的时候要跟着上。这是我追求的一个目标。”贲兴振表示。