易方达稳健收益孙松：买股只买三类企业

　　“我从2008年开始管理专户产品，直到2018年才接手公募产品”，易方达投资二部总经理孙松笑言，“我已经10年没有对外接受过采访了”。

　　这位从易方达创办之初就进入公司的“元老”，已经陪伴了易方达近19个年头了。此前他主要管理偏稳健收益的专户和养老金产品，直到2018年，孙松才正式接手公募产品——易方达新常态。任职以来，这只基金实现回报131.43%，年化44.82%（wind，截至3月29日）。

　　资料来源：Wind；截至2021年3月26日

　　今年以来沪深300指数下跌2.5%，而新常态仅微跌1个点左右；2020年底成立的养老金产品易方达颐安仍旧是正收益。

　　易方达主动权益团队搭建了“大平台、小团队”的管理模式，在高效协同的投研管理平台整体统一运作的前提下，鼓励基金经理发展自己的投资风格，并通过持续完善投资理念和投资框架，使风格更加清晰、更加稳定，同时，支持不同策略风格的投资团队独立运作，将自身风格特征发挥到极致。孙松所管理的投资团队，则是以稳健收益为其投资风格。这种投资风格，通过适当控制权益仓位，借助行业广度和多维度的选股逻辑分散风险，坚守价值，以高质量公司对冲市场波动和宏观不确定性，以获取稳健收益。

　　注重长期，中观定性

　　孙松的投资方法强调自下而上和自上而下相结合，中观判断是必不可少的环节，从有成长性的行业中去选择上市公司。但他的中观判断并非来自于短期景气度，而是一种“模糊的正确”，寻找相对长期和确定性的逻辑，行业选择也不局限于特定范围，会在自己能够理解的前提下，涉足更广泛的领域，比如经济结构转型背景下的未来消费、受益于人口老龄化的医疗行业、符合产业发展方向的光伏新能源等等。这样在投资时，对单个行业的配置比例不会过重，维持组合的适度分散和均衡。

　　同样的道理，宏观预测的确定性很差，他不会轻易通过押注宏观判断而频繁择时。在孙松看来，因为经济长期是稳步增长的，5-10年的维度，宏观波动不会对组合产生根本性影响，但可以基于宏观判断做一些组合优化，通过对经济和市场运行周期的感知，选择投资策略，市场偏冷时做好进攻的准备，市场较热时提前防御。但这一切的基础都是对高质量公司的投资。

　　对市场波动，孙松并不担心，”我会用企业层面的深入研究带来的确定性，去对抗市场波动。”

　　逻辑多元，配置均衡

　　为了获取稳健收益，孙松的投资策略并不单一，他对盈利模式稳定，有持续竞争优势的好公司情有独钟，但为了保持收益来源的多元性，他也会配置需求侧快速扩张的行业龙头，以及那些因行业周期、市场风格或经营困境等因素暂时被市场低估的公司。

　　在他眼里，商业模式稳定，行业供给侧逻辑强、有非常高的进入壁垒，能持续创造复利的公司是最好的，对公司盈利增速不用苛求，大约在10%-15%就可以。这一类公司是他组合的核心。

　　第二类公司是从需求侧的逻辑选择的，作为核心配置的补充。比如新能源，虽然行业格局不够稳定，竞争者非常多，一项技术革新可能导致相关产业链都发生波动，但只要需求快速增长，龙头公司可以随着渗透率的提升分享到行业红利。这类公司对跟踪要求很高，股价波动偏大，会控制这类资产在组合中的占比。

　　最后一类是因为周期、市场、或者自身经营等原因，暂时被市场“错杀”的出现了好价格的公司。只要评估它的核心竞争力仍在、商业模式不会被颠覆，就可以介入赚取估值修复的钱。

　　孙松这样说，“这三类公司并不是泾渭分明的，好公司出现好价格就是重大投资机遇。”

　　这三类公司在孙松组合里面，平均来看是5：2：3的比例，对第一类公司的投资会集中，对第三类公司的投资会偏分散。

　　灵活看待估值 主动再平衡

　　孙松对待估值的态度是比较灵活的。一方面，他不会机械地计算估值，“优秀的企业在成长过程中，大部分是超预期的，优秀资产创造的价值远高于社会平均水平，长期持有这类资产的收益率水平接近其ROE水平，因此核心是评估其商业模式和核心竞争力，而不是单纯看估值水平。”

　　另一方面，买入时候和持有期间，决策的估值标准并不完全相同。买入的时候，他更强调估值要合理偏低，不会在没有安全边际的价格上去介入，但是在持有上相对宽松一些。一个公司只要估值不出现显着泡沫，会选择陪伴企业成长。

　　基于这样的理念，对于一个新账户，如果投资标的可能会在当前位置上下跌20%以上，他就不愿意去承担这个波动，而选择先积累安全垫，用一些低估值资产进行短期替代，当组合有一定收益累积，再去介入。

　　孙松的组合，再平衡的操作一直很多，涨到一定比例，就会把一些超额的部分卖掉。这种注重估值保护、恪守安全边际的做法，让他能够很好地控制住下行风险，在相对中力求实现稳健收益目标。

　　虽然已经转战相对排名非常重要的公募基金，但孙松依然保持着他管理稳健收益专户时的那份初心——为持有人创造价值。经历过2011-2013年那段股不如债的日子，他现在的目标直接而清晰，第一，战胜固收，第二，跑赢指数。“我们稳健收益的目标，年化下来是15%以上，只要坚持做，不要犯常识性错误，差不多就是这样的收益率。”

　　有取舍，有自知

　　在孙松心中，市场中真正符合高质量标准、有护城河的公司并不多，所以必须在稀缺性、弹性和确定性之间进行权衡和取舍。

　　他对自己能力圈有着深刻的认知，知道自己能做什么，也知道自己不能做什么。对于中间地带，他持谨慎开放地态度，可以扩展，但保持客观，少做高难度的事情。除专业书籍外， 他还会阅读一些历史、心理学等方面的书，提高认知水平，避免因思维定式，犯常识性错误。

　　易方达主动权益投资团队从公司成立伊始，就坚持和践行“深度研究为基础的价值发现、追求长期稳健的超额回报”的投资理念。孙松身上，烙刻着易方达的深度研究、长期投资的基因。对日常跟踪的企业，孙松会保持至少有两三年、三五年的持续了解。只要当时的投资逻辑不破，即使节奏和预期的不一致，依然会选择坚守。

　　投资是一场性格、心态和认知能力的比拼。孙松用“乐观”、“开放”、“正直”三个词形容自己，这样的性格特征加上近20年的投研经验，无论市场如何变化，他稳健收益型的投资风格都能够保持稳定。