摩根士丹利基金投研手记：煤炭行业回顾与展望

　　复盘今年以来煤炭开采概念的走势，年初至3月上旬中信煤炭指数涨幅约20%，上涨主要驱动是市场信心比较低，煤炭这类具有确定性的高股息资产受到追捧。3月中旬到6月底煤炭处于淡季，没有明显矛盾，指数呈现窄幅震荡。7月到9月上旬指数回落，几乎回吐年内涨幅，主要因为煤价的旺季表现偏弱，6、7月秦港Q5500动力煤价格高点未突破900元/吨，部分投资者进一步看空未来煤价，但9月煤价再次经受住了压力测试，未跌破830元/吨，带动指数底部强势反弹15%。

　　从行业运行情况来看，动力煤前三季度供需相对平衡，煤价区间窄幅震荡。需求端，2024年1-8月全社会用电量累计增长7.9%，增速较去年同期增长2.9%，新能源车、电子及通信设备、光伏设备等新兴产业成为我国用电量增长的主要贡献。不过受到今年水电出力较好的影响，5-7月火电当月发电量出现同比负增长，1-8月火电累计发电量同比增速仅1.0%，较去年同期下滑5.1%。非电需求方面，整体维持增长但下游出现分化，受益于油煤价差维持高位和新产能的释放，1-8月化工用煤量同比高增19.4%，建材和冶金则受来自地产的拖累，用煤量分别下滑9.3%和4.2%。供给侧，1-8月全国原煤产量30.5亿吨，同比下滑0.3%，其中新疆1-8月同比增长15.2%，陕西、内蒙分别增长1.8%、4.2%，山西受年初安全生产帮扶的影响，累计减产8480万吨，同比下滑9.6%。进口端，1-8月累计进口2.6亿吨，同比增长8%。

　　焦煤前三季度呈现供需双弱态势，煤价呈现宽幅震荡，整体价格中枢下移。需求端，下游1-8月全国粗钢产量7.7亿吨，同比下滑3.6%，样本企业铁水产量累计下滑4.7%。供给端，样本焦煤企业周度产量累计同比下滑3%，进口量则增长27%。7、8月下游黑色因为需求弱势叠加螺纹钢国标切换等原因，钢材价格加速下跌并向上游传导，焦煤价格相应调整。

　　9月下旬以来，国家各部委密集提出一系列宽货币、稳股市、托地产的举措，市场信心得到极大提振。其中，降息降准有望增加货币供给，促进投资从而拉动煤炭消费，降低存量房贷利率有利于刺激房地产消费并带动黑色系需求。当前动力煤、焦煤价格均处于相对低位，随着宏观预期改善以及未来政策逐步落地、需求改善，煤价具备较大的向上弹性。此外，央行新设证券、基金、保险公司互换便利以及专项再贷款工具引导上市公司回购和主要股东增持股票，煤炭股凭借稳定、高股息的特征有望持续获得资金配置。综上，我们认为煤炭开采概念同时具备周期弹性与稳健红利的双重逻辑，当下已经迎来了基本面与政策面的共振，可以重视板块布局机会。

　　(作者：摩根士丹利基金研究管理部 孙人杰)

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