利率持续上行 债市表现疲软 债券型基金是否到了配置良机？

　　受MLF和SLF等利率上调、MPA考核、监管政策升级预期等利空消息影响，债券收益持续走高。国开债和中高等信用等级债券品种的收益率上行幅度较突出，期债至今已连续八连跌，5年10年国债收益率今日均升破3.7%。总体来看，今年以来债市表现较为疲软。数据显示，近一个月净值上涨的债券型基金占比仅有两成。在此背景下，债券型基金到底还有没有配置价值？机构又怎么看今年的债市投资机会呢？

　　申万宏源认为，一季度经济表现略超预期，但是无论是投资还是消费均难以延续，预计经济仍面临一定下行压力，通胀也将持续回落。在当前环境下，前期经济增长的预期差将有所修复，并且监管政策的逐步明朗，可能使债市迎来投资机会，持仓结构倾向短久期或高信用等级品种的债基表现或较好。

　　博时基金陈凯杨指出，去年以来，银行理财资金的巨大增量和去杠杆监管趋严，是基本面之外影响市场的重要变量。近年商业银行规模增长很快，理财产品规模增长和委外资金进出对债券市场或还会产生结构和流向性的影响。毫无疑问，大的监管政策走向，成为了影响市场的重要变量。

　　对于今年的债市展望，陈凯杨表示，今年往后看，货币信贷等数据或可能会有所表现，未来对市场比较大的影响因素有两个。外部因素是“去特朗普交易”，特朗普的基建、免税政策执行可能会比预期低，负面影响会逐渐开始显现。内部因素是，虽然基本面已经对债市形成了有利支撑，但是监管层面和资金流向对债券市场的影响或偏负面，其中后者可能是影响二季度市场的主要因素。

　　陈凯杨认为，从各券种的绝对收益水平来看，目前处在一个相对有价值的位置上，因为短期趋势是去杠杆、监管从严，货币政策短期内尚看不到放松迹象，然而一旦监管层把同业杠杆压住，待存单的需求量下去后，短端利率就可能慢慢往下走，整个收益率区间或将打开。现在收益率曲线比较平，短端的利率较高，中期看债券有配置价值。

　　所谓的逆向投资，就是在这种时点上开始配置，未来两三年守望这些收益。做固收更多像滚雪球，一步步积累，一点点滚大。当债券的绝对利率水平到一个相对比较高的位置、经济又没有进入到一个新周期、利率水平有天花板的时候，开始慢慢配置，未来获取比较稳定的收益的概率较大。

　　中金公司研报认为，从基本面的角度，温和通胀环境下，存贷款基准利率上调的可能性较小，整体基本面仍有利于债市。目前随着债券收益率升高，在扣除通胀后，实际利率水平也随之上升，对经济起到一定制约。不过货币政策偏紧仍主要集中在金融市场的防风险、去杠杆上，流动性环境仍将延续倒逼去杠杆。

　　目前，流动性和政策层面的扰动使得收益率一定程度上小幅背离基本面，二季度仍是较好的吸筹阶段。可以关注“严监管+紧货币”导致的信用紧缩对经济的反作用力，可关注市场在杠杆断裂过程中的配置时点，以及去杠杆与防风险监管协调下交易性机会。

　　中信建投表示，从基本面来看，经济的下行压力是在逐步的体现之中，PMI数据、发电量、耗煤量、钢铁高炉开工率等高频数据都印证了这一点，市场对经济的下行也没有分歧。而从物价来看，2月以来CPI一直处于较低的位置，PPI当前也进入了下行期，所以基本面对于债券市场应当是利好的。债券市场的收益率曲线也是反映了这一点，所以我们看到10年和1年国债的期限利差当前仅有20BP左右，是非常平坦的。

　　当前债市的下跌主要还是在于对政策的悲观预期，从之前的过度乐观向当前的悲观进行了大幅的切换。4月银监会政策的出台非常密集，其中最重要的是监管对同业业务和理财业务涉及的套利行为的整治。

　　对同业业务而言，在同业负债消化的过程中，将会导致对应的资产端的抛售，并且文件中是要求对同业业务和理财业务做实穿透原则和实质重于形式，那么就涉及到银行资本金补充的问题，也会带来银行的流动性压力和相关资产的抛售。

　　此外，最近央行的态度也是让市场比较担心，因为近期出现了中期借贷便利到期不续做，以逆回购替代的方式，在整个去杠杆且资金偏紧的过程之中，资金投放期限的缩短也让市场担忧未来的资金稳定性。

　　但是，在监管文件之中也是强调了一行一策，对复杂的存量业务要制定应对策略和退出时间表，所以中信建投认为实际上在执行中有很多监管主观的调控性，对于系统重要性银行，指标上是可以商榷的。

　　对于银监会的文件，中信建投认为还是一个整体性的偏框架性的文件，有很多细项尚待落实，比如，如何认定实质重于形式，空转套利之中提到的委外业务怎样去判断多大的杠杆、风险、久期是不合理的。这些都是不确定的。如此，在温和监管的基调下未来是存在指标低于预期的可能。

　　当前市场的深调已非基本面因素可以解释，政策风险的演绎还将持续，加上偏紧的资金和交易情绪，不排除收益率会继续向上调整10-20BP。但当前机构仍处于自查阶段，监管实际落地或有缓和空间，危中有机。继续维持配置价值较强，交易仍处左侧的判断。

　　债券型基金今年涨幅前20

　　（数据来源：Wind，截至日期：2017·5·9）

　　从近期的债券型基金业绩表现上看，今年以来有超过半数的债券型基金收益为正，不过在近一月的业绩表现中，上涨的基金数仅有358只，占比约为两成。

　　需要注意的是，上表中排名第一的华安稳固收益A于今年1月24日单日涨幅44.77%，排名第二的金鹰元盛E于今年5月2日单日涨幅8.33%，此现象与基金盈利能力关联不大，投资者需注意区分。