最昂贵A股掐架！叶檀一口毒奶让神雾系蒸发了57亿 招商证券怒怼 华夏基金很受伤

　　5月25日A股市场上的大新闻有两件事，一件是上证50创了新高。另外一件是神雾节能跟神雾环保两只股票，因为叶檀老师的公众号上一篇文章直接跌停，市值共计蒸发超过50亿，不仅如此，更有招商证券分析师老师站起来跟叶檀怒怼。1、“叶檀财经”公众号于发文质疑神雾集团

　　叶檀老师相信很多人都认识。今年刚满44岁的叶檀生于上海，为著名财经评论员。但她的专业是复旦大学历史系博士，专攻政治史与经济史。据叶檀自己所言，她在大学时看书很杂。专业成绩不太好，对非专业领域的财经反而颇有兴趣。翻看“叶檀财经”过往文章，紧跟市场热点，有很多都对股市发表了看法。

　　她的微信公众号昨晚发了一篇文章：《神雾集团：对不起贾布斯 我用你的套路 实现了你的梦想！》，里面提到，神雾环保利用关联交易实现业绩增长套路、质疑神雾节能2016年年报现金未正常回流及毛利率过高等问题。

　　对于神雾环保，叶檀老师说：不以结婚为目的的谈恋爱都是耍流氓，没有现金流支持的净利润都是瞎忽悠。2016年，神雾环保净利润7.08个亿，但是经营性净现金流才2.18个亿。神雾集团，既然子公司都像棋子一样听你的，也请你拿出点诚意，不然贾布斯知道会更难过的。

　　而对于神雾节能，文章这么说：神雾节能2016年的业绩主要靠印尼大河镍合金有限公司一家撑起，贡献了6.37亿营收，占全年总营收的比重高达73.66%，并且这家公司比较傻，贡献的毛利率也比境内高39.77%。但是呢，虽然贡献了这么多业绩，这家公司就是不付钱，欠款高达5.12亿，占所贡献营收的80.38%。也就是，神雾节能给它八成多的销售都没有受到货款！即便如此，神雾节能的股价2016年还是番了一番。

　　文章很长，大家自行搜索看一看吧。

　　这篇文章直接导致的结果就是，神雾系两家上市公司的股东不淡定了！5月25日开盘后，两家公司均告跌停，市值共计蒸发约 57亿元。

　　无辜被殃及的哈空调5月25日早盘也报收跌停。今年3月，哈尔滨市长宋希斌一行曾参观神雾集团，并表态“期待与神雾全面深化互利合作”，5月17日，哈空调披露公司控股股东拟转让控股权，其中神雾集团是竞购方之一。

　　2、招商证券分析师炸了

　　叶檀老师发了文章之后，神雾集团还没来得及反应，招商证券分析师倒是被惹怒了。

　　招商证券首席分析师，现为招商证券研发中心董事、环保行业首席分析师的朱纯阳，昨晚连夜写了文章怒怼叶檀，今早六点在微信号“招商电力公用事业研究”发文：《（神雾相关）叶檀哗众取宠可以，但不好意思，你惹到的是我》。

　　针对叶檀所提出有关神雾环保的关联交易，神雾节能经营性现金流急剧恶化、高毛利率等问题进行一一回应。

　　文章开篇称：“就事论事，尚可理论，哗众取宠，其心可诛。”

　　朱纯阳何许人也，公开资料显示，他为中科院硕士，曾就职于天弘基金、建信基金，2015年加入招商证券，现为招商证券研发中心董事、环保行业首席分析师、电力煤气及水等公用事业行业首席分析师。他所带领的团队荣获《新财富》2016年环保行业最佳分析师第二名、2015年环保行业最佳分析师第四名、电力煤气及水等公用事业最佳分析师第四名。

　　招商环保团队对神雾集团真是“爱的深切”。除了在元旦前夕在机场“寄语2017，寄语神雾节能和神雾环保”外，今年3月起，更多次强烈推荐“神雾双雄”，调高神雾环保目标价至62.75元/股，神雾节能目标价格也由2016年的40.8元/股提升到60.9元/股。

　　3、招商分析师跟叶檀如何互怼？

　　神雾环保是否靠关联交易支撑业绩？

　　叶檀财经观点：

　　根据公司财报，2016年神雾环保营收31.25亿，需要指出的是，仅公司前5大客户就占了94.38%的总销售额。也就是说，这5个客户支撑了神雾环保整个上市公司的业绩。

　　2016年神雾环保有23.22亿的营收是“自己人”贡献的，占当年总营收比重高达74.32%。神雾环保也挺“实诚”的，在2016年财报中说，前五名客户销售额中关联方销售额占年度销售总额比例为57.93%。

　　招商证券分析师回应：

　　神雾环保的关联交易我们从未否认、市场皆知，其逻辑与市政项目BOT的工程收入确认类似。而全新技术在工业领域的初始应用，无论是否关联交易，最应关注的是项目实施后是否盈利、效果如何，盈利性好的新技术终究将获得市场认可及非关联交易订单。

　　从本质上来看，神雾环保的关联交易实质上是工业领域项目工程收入的确认，其逻辑与市政领域污水处理BOT、垃圾处理厂BOT等项目在建设期确认工程收益类似。

　　神雾节能经营性现金流是否急剧恶化？

　　叶檀财经观点：

　　2016年10月份，金城股份通过非公开发行股份，收购神雾集团子公司江苏院，神雾集团第二家子公司完成上市。2016年12月16日，金城股份更名为神雾节能。

　　2016年，神雾节能营收由上年的2.4亿，飙升至8.65亿，净利润由1145万飙升至3.33亿，毛利率由17.72%飙升至61.96%。与之不相符的是，经营性净现金流急剧恶化，由-29.21万暴跌至-1.04亿。

　　招商证券分析师回应：

　　文章对神雾节能的质疑，开篇就从2016年年报写起，但其首先将借壳前金城股份2015年年报数据与神雾节能2016年年报数据进行对比，并将两者经营性现金流的差异标红突出。虽然文章随后再提到按调整后报表来看，但这种将明显无关数据进行对比分析放在开头、并突出显示，而不突出显示真实数据对比的做法明显是为吸引眼球、哗众取宠。

　　神雾节能是否有境外客户拒不付款？

　　叶檀财经观点：

　　神雾节能参与了大河160万吨红土镍矿冶炼项目设计。从客户一销售额和公司境外销售额就可以确认，这个傻子就是，印尼大河镍合金有限公司。

　　神雾节能比神雾环保的财务鸡贼多了，根本不对外公布具体客户的名字。幸好，我们无意中从财报外币货币性项目下面的附注中发现了一个关键信息点：印尼大河镍合金有限公司欠款竟然高达7640万美元。

　　再结合项目规模，我们基本就可以推断出，欠款最大的客户就是被当作“弱智”的印尼大河镍合金有限公司。

　　招商证券分析师回应：

　　文章作者“费心查证”的境外“印尼大河”项目欠款，我们在神雾节能2016年年报分析中早有提及，公司也无意隐瞒。文章中提到的“境外客户拒不付款”纯属臆想，该欠款在2017年一季度已基本收回，2017年一季报应收账款清晰可见，如果认真完整阅读神雾节能2017年一季报，结论应不至于如文章这般。

　　神雾节能毛利率飙升是否存猫腻？

　　叶檀财经观点：

　　更诡异的是公司的毛利率问题。根据2016年10月21日公司《新增股份变动报告及上市公告书》，收购江苏院后公司销售毛利率会由17.72%上升至36.62%。2016年财报出来后，神雾节能毛利率飙升到了61.96%，这足足比公司之前的预测值高了25.34%！稍微有点常识的都知道，要想让毛利率提升几点百分点是多难，你这一下子高了25个百分点，到底怎么回事？

　　招商证券分析师回应：

　　文章质疑的高毛利率，是独家技术境外EP项目的合理水平。毛利率是否合理，需要结合技术独家性、项目属性（是高毛利率的E部分、P部分、还是低毛利率的C部分）、地域（境外项目由于风险、政策等因素毛利率通常要高）综合来判断，而非主观臆断。

　　在神雾节能2016年收入贡献中，占比最大的是印尼大河镍合金公司，该项目为境外EP项目。即E（设计）+ P（设备采购），在节能的业务中，毛利率最高的就是设计和设备采购，该项目没有工程土建，又是海外，所以毛利率高于国内项目。

　　再进一步分析，印尼大河EP项目毛利率高达70%是否合理？

　　境外项目政策、汇率、工期等多方面不确定性及风险因素大，因此往往利润率水平都要高于境内项目。因此，在55%基础上再增加15个百分点，达到70%亦为合理水平。

　　结语：“神雾环保+神雾节能”是我们小组在2017年最为看好的节能双雄，时至今日，我们依然对其广阔的长期空间和持续成长坚定看好。

　　上百家公募基金扎堆儿持有神雾环保

　　自2015年以来，环保板块的明星效应，不少公募基金也密集布局环保行业。作为针对全球化石能源节能环保与大气雾霾治理技术解决方案的提供商，神雾环保也在公募行业圈粉无数。

　　截至2017年一季报，103只公募基金合计持有神雾环保1.12亿股，占流通股比例为15.49%，合计持股总市值达39.04亿元。

　　其中，18家公募基金公司的71只主动管理产品都持有神雾环保，其中不乏华夏、广发、大成、建信基金等大型公募机构，而华夏基金持股数量和市值独占公募持仓的“半壁江山”。

　　2017年一季度数据显示，华夏基金旗下14只公募基金合计持有神雾环保5631.35万股，占流通股比例为7.82%，合计持股市值为19.71亿元，在公募基金中持仓占比为50.49%。

　　其中，华夏兴华混合A、华夏盛世混合、华夏高端制造混合持股市值占基金净值比例皆在9%以上。14只持仓神雾环保的基金中，13只为主动管理基金，仅有1只华夏中证500ETF为被动指数型基金。

　　华夏基金相关投资负责人在回应时表示，目前华夏基金对神雾集团上市公司各个方面的情况有信心，持积极态度。

　　该负责人称，华夏基金跟踪神雾环保、神雾节能已有较长时间，从2016年上半年就开始投资这两只股票，核心的投资逻辑是神雾集团内蒙古港原项目从去年年初开始投产，至今项目运行稳定。

　　该负责人分析：

　　一是上市公司本身从未否认过关联交易，所以不存在隐藏和欺骗关联交易的情况；

　　二是原创性的技术在项目推广初期，公司承担垫资或者共同投资都属于正常的商业模式，上市公司对此做了信息披露；

　　三是神雾环保曾公告签订了一笔31亿元的总承包合同，这是纯粹第三方的独立投资，表明神雾集团的核心技术也获得了第三方的认可 。

　　该人士称，“华夏基金是从财务投资的角度来投资这两只股票，至于技术，从纯粹科技的角度我们是无法判断的，但是我们可以通过技术和实业相结合产生的结果来判断。”

　　华南一家持仓公募基金人士则表示，已经关注到相关报道，但暂不对此事予以回应。

　　表1：2017年一季报华夏旗下基金持仓神雾环保数据

　　表2：2017一季报持仓神雾环保比例较高的主动管理基金

　　表3：25日部分基金跌幅