资管新规“施压” “3210”高杠杆大宗交易减持将遇阻

　　今年5月证监会修订发布《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》（简称“减持新规”），经过数月的沉寂，近期大宗减持似有回温迹象。不过，随着监管部门发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见(征求意见稿)》（简称“征求意见稿”），大股东减持将又添“紧箍”。岁末年终，大股东拿“压岁钱”没那么容易了。“3210”减持方案或涉嫌违规

　　为规避监管，减持新规之后，一些结构复杂的减持方案应运而生。不过伴随资管新规“征求意见稿”发布，这些减持方案多触碰红线，涉嫌违规。因此，大宗交易成为很多大股东减持套现的选择。

　　按照“减持新规”，大宗交易接盘方接盘之后，需要锁定接盘股票6个月。为了分担流动性风险，一些新的交易方案出现了。业内人士对中国证券报记者表示，代持型“减持”是一种较为流行的方法。

　　华南某券商资产管理部门负责人告诉中国证券报记者，一种常见的代持型减持方案俗称“3210”。该方案的交易模式如下：私募基金借信托通道通过信托计划来募集资金，以大宗交易的方式承接大股东减持的股份。该信托计划结构中，劣后、夹层和优先资金比例为为3：2：10。劣后由有减持需求的大股东提供（通常为了备案方便，大股东会经过马甲账户来提供）；优先由银行提供，优先级享受固定收益，且劣后通常与优先级投资者签订兜底的“抽屉协议”；夹层由财务公司、资金充裕的上市公司股东或高净值个人提供。夹层投资者享受高于优先级的固定收益，但劣后不对其承诺保本；劣后则由大股东经“马甲”账户来提供。

　　该负责人说，私募基金参与大宗减持多使用“3210方案”。兜底安排更受银行资金欢迎，而大股东可撬动4倍杠杆。例如提供200万元、并支付一定的利息可套现（200+800）万元的股票。资管新规“征求意见稿”发布之前，信托在备案时常将夹层算到劣后，4倍杠杆看上去只有2倍。不过，某专司大宗减持的服务机构表示，这种交易模式中，夹层资金虽实现的是固定收益，但承担的风险较高，万一出现兑付问题，夹层投资者优先级较低，不能兑现的可能性较高。

　　根据最近下发的“征求意见稿”，“3210方案”中包含杠杆比例、嵌套层数、承诺保本的安排均违反规定。“‘征求意见稿’公布之后，即便机构愿意铤而走险，其从银行拿到配资的可能性也会大大降低。此类配资要求通过银行‘合规’的概率大幅降低，预计这类业务会大幅缩水。”南方某覆盖大宗减持的公募基金经理告诉记者。

　　大宗减持交易模式趋简单化

　　Wind数据显示，近期大宗交易显着回温。随着资管行业进入统一监管时代，业内人士表示，大宗减持交易模式趋向简单化。

　　“减持新规”发布的次月，大宗交易总成交金额从519.46亿元降至331.73亿元。经过数月的低迷，11月大宗交易总成交额为499.24亿元，接近减持新规发布前水平。

　　业内人士表示，大宗交易接盘减持，贡献不容忽视。一方面，年末大股东减持欲望强烈。北京某专司大宗减持的机构甚至推出了地毯式销售，以极其诱人的业绩提成，号召员工逐个上市公司寻找大股东资源，为其定制方案减持套现。这些激进销售或与大宗交易市场回温不无关系。

　　即将到来2018年、2019年，A股市场将迎来巨量解禁，大宗减持市场空间巨大。谈及未来大宗减持的交易模式，上述公募基金经理告诉记者，由于资管新规将限制嵌套层数、杠杆比例，预计大宗减持交易模式趋向简单化。受让方一次性接盘，买断大股东的股份，或成为将来的主流交易模式。他表示，这样一来，受让方相当于再做一个6个月的定增；此前主打定增的公募、私募或占得一定的优势。

　　上述专司大宗减持服务的三方机构副总裁告诉记者：“尽管目前由于大股东和受让方比较难就6个月锁定期的流动性折扣达成一致。不过进入2018年，减持新规生效满6个月，部分大宗减持交易的获利情况明了。交易双方会更容易达成一致。之后，一次性接盘在大宗减持交易中受欢迎程度有望提升”。