基金论剑A股：龙头行情料持续 成长风格待时机

　　2018年以来，上证50指数累计上涨7.54%，而代表小盘股的中证1000指数下跌1.06%。对于未来市场走势，业内人士认为，竞争格局优化使得行业龙头实现更快增长，这一趋势或延续，行业龙头竞争优势将愈发显着，但当前龙头风格暗藏隐忧。市场风格要转向成长股，一方面需要流动性宽松推动市场风险偏好提升；另一方面需待成长股体现出绝对估值优势。需要注意的是，成长风格的到来并不意味着中小创能够迎来普涨，只有业绩具有成长性的板块和标的才有可能享受风格切换带来的红利。龙头风格有望延续

　　近期市场行情分化可视为去年风格的延续。事实上，2017年代表蓝筹股的上证50指数上涨25.08%，中证100指数上涨30.21%，而创业板指数下跌了10.67%。据社科院金融所的统计，截至去年年底，去年初市值在2000亿元以上的股票平均涨幅超过30%，而市值在50亿元以下的股票平均跌幅超过20%。

　　嘉实价值精选股票基金经理谭丽认为，2017年市场并不是严格的价值风格，而是所有的龙头、蓝筹股表现都很好。对于白马蓝筹走俏的原因，泓德基金泓汇混合型基金经理郭堃给出了答案：宏观调控大环境、A股纳入MSCI、外资进入国内市场等因素导致市场聚焦各行业确定性最高的龙头，也就是所谓的核心资产，被认定为核心资产的公司可以享受更高的估值溢价。以往A股的估值框架更看重边际增速的变化，但外资进入中国市场更看重的是绝对增速，因此他们对核心资产给出了高估值。

　　在2018年投资策略中，不少基金机构认为龙头风格有望延续。海富通基金认为，在“脱虚向实”大背景下，估值重塑、经济企稳、供需优化、价格上涨带来的传统企业经营基本面改善，以及竞争格局优化使得行业龙头实现更快增长，这个趋势或延续，行业龙头的竞争优势将愈发显着。鹏华基金宏观策略分析师张华恩表示，业绩主线在2018年有望延续，大市值和低估值策略积极有效，但同时，大市值公司中估值高位的品种需要警惕业绩不及预期所带来的风险。

　　2017年业绩骄人的嘉实基金虽然指出部分消费白马（如食品饮料、家电）股票已基本完成估值修复、机构持股集中度也处于高位，但考虑到业绩持续增长、价值投资深入人心、赚钱效应显现、CPI温和回升背景下确定性机会溢价等因素，上半年部分消费白马有望继续上行。

　　与此同时，某公募基金策略分析师表示，龙头股走强需要以行业向好为前提条件，不能把去年暴涨的白酒、家电简单归结为龙头优势。事实上，过往十年白酒、家电行业的格局并无显着变化，股价的强势表现主要缘于实体经济的强劲表现拉动了消费行业的业绩。

　　上述分析师认为，2017年龙头风格或更接近2005年，当时同样出现了实体经济走势强劲分走流动性，从而出现抱团龙头股的情况。事实上，过往A股单一风格也很少持续超过两年，优质中小盘股也并不是没有机会。目前随着中小盘盈利增速提高，白马蓝筹的盈利优势已不明显；同时，随着沪深两市TTMPE减去5年期国开债收益率成为负值，债市对避险资金的吸引力大于蓝筹白马股。

　　成长风格尚待时日

　　龙头风格若褪去，压抑已久的成长风格是否会迎来曙光？ 在基金年度策略中，也不乏“淡化风格，均衡配置” 的建议。 万家基金建议对蓝筹和成长板块采取更为均衡的配置比例，认为2018 年成长板块将进入战略布局期，主要缘于当前成长股估值已有一波下行，部分个股估值水平已处于较低位置，随着后续估值进一步下行，估值与业绩将逐步匹配。 此外，外延并购降温对业绩的影响和业绩承诺到期后的兑现风险密集释放，可能迎来利空出尽； 随着着力发展先进制造业，鼓励科技创新力度加大， 预计相关细化政策将出台，政策红利将显现。

　　汇丰晋信基金认为，去年实际利率上行使估值下行比盈利上行对股价的边际影响更大，因此低估值价值股比估值偏高的成长股承受压力更小。预计2018年经济波动性下降，利率水平继续大幅上行的可能性较小，盈利有望重新成为决定股价的主要因素。中小盘个股经历一年的估值消化后，投资价值逐渐体现。因此，建议重点关注二线龙头、风险收益比合理的中小盘个股。

　　嘉实基金认为，大盘蓝筹股经过2017年的估值修复，目前相对优质成长股的估值优势已被抹平。 不少中小市值成长股，过去两年持续调整，已进入从短期到中长期维度估值都较有吸引力的程度，2018年有望取得更好表现， 建议全年战略看好优质成长股。

　　同时，有基金机构旗帜鲜明地表明2018年有望出现风格切换。交银施罗德基金认为，2017年境内流动性紧张、外资大幅流入、经济增速高企组合带来的市场风格不易持续。由于宏观假设是经济增速逐步放缓，CPI将强于PPI，名义经济增速缓步下滑，流动性边际改善，企业盈利高位企稳，未来政策导向将从修复资产负债表转向鼓励创新活动，预计2018年由价值股向成长股的风格切换或得到确认。

　　值得注意的是，成长风格的到来并不意味着中小创能够迎来普涨，在新股发行常态化的背景下，只有真实存在业绩成长性的板块和标的才有可能享受风格切换带来的红利。某私募基金经理认为，优质成长股常有几个特点：行业增长空间大、核心竞争力突出、盈利增速显着、有催化因素助力、估值明显偏低等。

　　资金面改善成关键

　　龙头风格还能持续多久、成长风格何时才能兴起？ 交银施罗德基金认为，流动性改善是风格切换的关键，M2增速减去名义GDP增速裂口转正是佐证风格切换的重要宏观指标。业内人士认为，盈利增长和通胀趋势短期波动不大，流动性能够对EPS和PE产生影响，因此是影响短期市场风格的主要因素。如果用M2增速减去名义GDP 增速来衡量流动性，那么当前这一数值为负值，从历史上看，这一数值由负转正的过程中，小盘股表现更好。

　　关于流动性改变的具体时间点，万家基金认为，2018年整体流动性问题不大，货币需求和货币供给的变化有利于流动性转好，虽然资管规模收缩会带来阶段性冲击， 但央行对流动性的投放有望更加积极。 预计全年CPI前高后低，下半年通胀回落将给货币边际放松创造条件。从历史来看，地产销售增速步入负区间时， 往往伴随着货币的边际放松。 此外目前存款准备金率（大型存款类金融机构17%；中小型存款类金融机构15%）均处于历史较高的水平，有进一步下调的空间。

　　“精准判断市场风格十分困难， 这也是为何基金经理业绩难以持续多年优秀表现。 即使淡化风格，坚守基本面投资，在过去某些偏向成长风格的年份，也可能业绩平平。”某私募基金研究员坦言，对于风格多变的市场，即便是配置较为灵活的私募基金也难以每次都赶上浪潮。 偏成长风格的私募一般对擅长的板块会密切跟踪，而当不熟悉的板块启动上涨行情后，会在第一时间研究该行业的基本面变化和演绎逻辑的持续性，如果具备参与性，则会深入研究选择合适的标的。

　　“市场风格背后同样有基本面驱动，流动性紧张也是宏观基本面。以地产股和银行股为例，两者在流动性偏紧的宏观背景下确定性更高、吸引力大。”该研究员同时指出，当前市场风格要转向成长股，一方面需要流动性放松推动市场风险偏好提升；另一方面需要等待成长股体现出绝对估值优势。