专题研究：如何构建一只私募FOF

　　所谓 FOF(Fund of Funds)，原意是指“基金中的基金”，就是专门投资基金的一种特殊基金产品，是结合基金产品创新和销售渠道创新的基金品种。它凭借专业的投资机构和科学的基金分析及评价系统，能更有效地从品种繁多、获利能力参差不齐的基金中找出优势品种，最大限度地帮助投资者规避风险，获取收益。这就涉及到基金筛选的问题，我们在《如何运用降维思路分析基金》一文中，着重讲了如何在众多的基金评价指标中分离出一种或几种具有代表性的指标，用全面的眼光看待基金的好坏。在《如何从风险收益角度选择基金》和《基金管理人能力与基金业绩评价》文中也着重介绍了这些评价指标的原理，一个基金池的建立还需要更多指标来衡量，我们将在以后的专题研究中为大家介绍。

　　海外共同基金 FOF 发展至今已有 20 多年的历史，期间产品类型和投资策略经历了从单一向多元化的发展过程，基金数量和规模均迅速增加。其中运用 ETF 工具来实现纯量化的动量策略和全球战术资产配置策略(GTAA)的 FOF 类产品是近年来较受欢迎的品种。在策略的具体实施上，动量 ETF 策略是基于传统资产配置策略上的动态模型。传统资产配置模型注重基金从定性和定量的角度对基金进行基本面分析构建基金池，并根据投资者需求和风险承受能力等信息选取有效前沿上的不同组合作为大类资产的目标配置组合。动量 ETF 策略则是在目标组合上超配短期表现较好的资产类别。例如，每月末动量 ETF 策略会对过去 6 个月的总收益从高到低排序。收益排在前四位的资产类别将会在目标配置基础上超配 2%，而排在末四位的资产类别则会比目标组合低配 2%。在风险控制方面，可以在卖空权限和超配比例上设置一定限制。另外，由于动量 ETF 策略是基于传统配置资产策略之上更加主动和动态的管理，对于目标配置的跟踪误差也必须进行严格控制。

　　全球战术资产配置策略则是将动量策略与均值回归策略相结合的纯量化策略。均值回归理念是建立在股票价格是围绕历史均值上下波动的假设前提之上，适用于长期和极端的市场环境。而动量投资理念则假设股票价格具有趋势性，股价涨幅大的股票将会在未来一段时间内保持较好的表现，而股价涨跌落后的股票在未来的时间里也不会有很好的表现，该理念较适合短期操作。全球战术资产配置策略通过动态资产配置，使基金经理可以在短期、长期以及极端市场环境下都能创造超额收益。组合构建中，策略通过定期对股票风险溢价的动量和价格均值回归计算，确定股票和其他类别资产的权重。在确定资产权重基础上，通过动量模型进一步对二十余个细分资产类别进行比例配置。这两类通过量化策略和 ETF 工具构建组合的 FOF 产品都具有风险较高的特点，因而适合风险承受能力较高，并希望通过纯量化模型来降低基金选择中的人为因素风险(比如对基金定性分析方面)的投资者。

　　中国股市长期来看是单一策略的模式，主要是以股票多头为主的策略。单一策略基金存在一定的不足，主要是：其一、市场风格会经常变化，很难有单一策略的基金适应不同的投资市场。其二、单一策略基金往往投资品种较为单一，很难把握多市场的投资机会。根据私募排排网的分类，国内已有不少中国特色的对冲基金，这些基金分别采用不同的投资策略，如市场中性策略。由于国内股票市场做空存在一定的限制，国内的市场中性策略主要采用的是做多股票，同时做空股指期货来进行对冲。一般来说，为了保持市场中性，需计算多头资产 Beta 系数，通过做空等 Beta 的股指期货头寸，使基金组合整体的 Beta 系数达到零。而对于股票多头的部分，往往采用多因子选股的方式，因子一般包括财务、动量、价格、成交量等等。不过，理论上来说，股票多头的部分也可以主观选股，关键还是在于能否贡献出足够的 Alpha。未来，随着转融通的融券部分进一步的放开，市场中性策略有望和国际上通常所说的股票市场中性策略接轨，以股票多空头结合股指多空头的方式来对冲 Beta，博取 Alpha 收益。

　　全球宏观对冲策略是对冲基金策略中的一大类。全球宏观对冲策略通过对全球经济体联动和经济周期的分析，把握不同资产类别(包括股票，期指，大宗商品，贵金属，外汇等等)的相关性及其与经济周期的互动性，识别金融资产价格的失衡错配现象，进行投资布局与战略对冲，并最大程度的挖掘超额收益。定向增发是具有中国特色的对冲基金策略，属于中国式的制度套利模式，非严格意义上可以将其归为事件驱动的策略。目前，市场上参与定增有多种模式，主要有以选择一个或者多个定向增发项目进行投资、以增强指数化的主/子基金模式进行投资、以结构化的方式进行投资等。管理期货，目前，由于信托投资商品期货仍然受到较大的限制，投资期货市场为主的私募基本上采用有限合伙或者公募专户的模式。对于期货投资，主流的投资策略有趋势追踪和套利等。套利主要分为无风险套利和风险套利。无风险套利包括跨期套利和期现套利等，而风险套利包括跨品种、跨市场套利等。另外，也可以利用产品间的内在关系结合基本面进行套利，这样的套利也属于对冲的范畴。相对于趋势追踪来说，套利是风险相对较低的策略。有些期货私募采用通过对基本面的研究来把握商品市场涨跌趋势的方式，单边的投机操作相对来说风险较大。

　　上文介绍了私募基金一部分类别，通过基金分类和基金评价，人们能更好地根据投资目标建立基金组合。根据资产组合理论，投资组合的风险相对于其中单一证券的投资风险要小，往往能够有效地提高组合的风险收益比。如果将这一原理应用在基金组合上，不同的基金有不同的风险收益特征，如果对一些长期业绩稳定，风险收益特征较好的基金进行组合，在一定程度上同样可以提高投资组合的风险收益比。投资者的风险收益偏好理论上也是可以分解成各种各样的类型。总体来说，愿意获取高收益的投资者往往也愿意承担较高的风险。通过组合几只传统股票型和对冲型的产品，藉此构建FOF 的组合，可以根据不同大类投资者的风险收益偏好设计出相对应的风险收益特征的对冲基金 FOF 组合产品。

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　　本报告是天天基金网基于公开信息研究发布，不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。市场有风险，投资需谨慎。