私募代销危机

　　　　导读

　　据投资者提供的资料显示，永宣资源一、二、三号均成立于2012年2月10日，原计划募集规模为20亿元，后因为有限合伙人(LP)对投资不满意，第三期缴款取消了，实际募集规模约13亿。

　　5月16日，21世纪经济报道以《9亿私银代销产品涉违规凑单和代持 5年5-7倍承诺收益如今镜花水月》为题，报道了民生银行(600016,股吧)私人银行部代销的由上海联创发行的两款私募产品上海永锌股权投资合伙企业(有限合伙)(以下简称“永锌基金”)和上海永赫股权投资合伙企业(有限合伙)(以下简称“永赫基金”)出现延期，至今仍无力回款的情况。

　　近日，又有多名投资者向21世纪经济报道记者表示，他们通过第三方理财公司诺亚财富购买的常州永宣资源股权投资基金(以下简称常州永宣)担任管理人的一、二、三、四、五号产品和永锌、永赫类似，并且这些基金投向也几乎一致，集中在几家矿产资源项目。

　　“天眼查”查询到的工商资料显示，常州永宣的股东为艾迪和西藏联创永源股权投资有限公司(简称西藏联创)，而西藏联创的股东则是北京联创永宣投资管理股份有限公司(简称北京联创永宣)。北京联创永宣等人原来的股东为冯涛、艾迪、高申等，而冯涛、艾迪也曾是上海联创的高管。

　　上海联创堪称中国最早的私募股权投资机构，成立于1999年7月。2007年上海联创由国企改制为民企后，更名为上海永宣创业投资管理有限公司(简称“上海永宣”)。

　　上海永宣方面的负责人在与21世纪经济报道记者的沟通中表示，“上海永宣和北京联创永宣，本身在管理权和控制权方面都是两个独立的主体，因为有部分的项目管理工作是重合的，所以人员上有部分是重合的，两者不是一家公司。”

　　这些基金大多成立于2011年、2012年，多年以来并未按期退出，未来收益也存在一定的不确定。多名投资者的意愿是，基金管理方尽快处置项目，实现本金和收益的回款。而北京联创永宣方面则希望再次延期，并表示，“延期是对投资者负责任和最优的选择，无论投资者是否同意延期基金的退出都需要按照项目来。本身基金延期与否，我们工作的重点都是一个一个项目退出，如果不延期也没有办法把资产整个打包都卖掉。”

　　　　八只基金“扎推”投资

　　据投资者提供的资料显示，永宣资源一、二、三号均成立于2012年2月10日，原计划募集规模为20亿元，后因为有限合伙人(LP)对投资不满意，第三期缴款取消了，实际募集规模约13亿。

　　永宣方面的负责人则表示，并不是投资人不满意后不出了，而是我们基于大宗商品处于低谷，不适合再做新的项目布置，资金在账上也没有很好的使用途径，经过和投资人沟通后，决定豁免第三期的出资。

　　而永宣资源四号和五号产品则属于跟投基金，规模分别为1亿元和1.3亿元，成立时间分别为2012年7月和2013年1月。永宣资源这五期基金的管理人均为常州永宣，和重庆联创共富一期股权投资基金一样，均属于北京联创永宣旗下管理的产品。这六只产品的投向和上海永宣管理的永锌、永赫两只私募股权投资基金的投向高度重合。

　　其中永宣资源一、二、三号投向几乎完全一致。也有投资者表示，“本来就是一期基金，不过是因为投资者为147人，超过了私募股权投资有限合伙人不能超过50人的限制，才分为一二三号的”。

　　21世纪经济报道记者根据投资者提供的资料发现，永锌、永赫两只基金募集的9亿元，均投向河北泰恒特钢、东宝能投资、山西晋南矿业、内蒙古彤力矿业、鸟拉特前旗同兴矿业、陕西煎茶岭镍业、海南锐城矿业、海南振邦矿产、康定黄金坪矿业、康定金鑫矿业、文县新关黄金、哈密鑫龙矿业、新疆紫宝川矿业。前述6只产品，大多也投向了这些项目。

　　根据募集材料，在前述矿业项目中，文县新关黄金、哈密鑫龙矿业、新疆紫宝川矿业、康定黄金坪矿业、康定金鑫矿业均属于石河子金山矿业旗下的项目。

　　上海永宣方面有关负责人于5月21日在和21世纪经济报道记者的沟通中表示，金山矿业和河北泰恒特钢是其投资重点，这两个项目投入的资金占比也最大。

　　至于为何联创永宣管理的资源型基金均“扎堆”投资这几个项目，上海永宣方面负责人表示，“资源型的投资基金和投资科创型企业的基金有很大差别，单只基金规模有限，很难把一个矿业项目做起来。为了分散每只基金的投资风险，就每个项目都投了一点。”

　　而且他还强调，这样投资并未有什么违规之处，也不存在跟投基金抬高项目估值或者其他利益输送的问题。项目本身是之前就同时确定的，每个基金投资时估值价格都完全一样。，至于基金投入时间不一样，是各个基金募集方，募集进度问题造成的成立时间不一致。

　　　　投资者质疑高估值和退出进度

　　值得一提的是，永宣资源四号、五号是跟投性质的基金。在规模为1亿元的永宣资源四号产品中，GP的出资额仅为1元。而业内人士表示，为了绑定GP，防止道德风险，GP常规出资比例为1%-2%。

　　联创方面则回应称，“GP的出资比例法律没有规定和要求，行业中出资0-30%都有。这个是跟投性质的专项基金，GP需要承担的风险在主基金中已经承担了。从基金和附属基金，GP没必要还要按照行业的惯例再出资，当时我们和投资人也协商了，作为名义上的出资人，仅出资1元注入进去”。

　　工商登记资料显示，四号主要投向石河子金山矿业以及其旗下的康定金鑫矿业和康定黄金坪矿业。五号主要投向文县福鑫矿业，而福鑫矿业直接投资的就是文县新关黄金开发项目。

　　投资者提供的永宣资源四号推荐材料显示，“联创集团旗下基金拟共投资8亿元增资金矿公司。金矿公司预测其2012年的利润将达到 4.47亿元，2013年预测利润为6.79亿元，2014年预测利润为9.49亿元。金矿公司的 Post-Money估值为25亿元。相当于公司2012年预测利润的 5.59倍；2013年预测利润的3.68倍；以及2014年预测利润的2.63倍”。

　　在退出方面，联创团队为金矿公司的退出所设计的几套方案中，倾向于采用通过上市公司整体并购的方式，以此种方式退出需要寻找到合适的上市公司。按照目前市场对成熟黄金项目的估值，预计投资回报为6倍以上。

　　而永宣资源五号的投资推荐材料表示，基金投向为永宣已投项目——“金山矿业”下属规模最大、最早退出的金矿——文县新关金矿。投资价格为2013年预计净利润的4.87倍。并购退出谈判已启动，GP预计退出时间为2013年底或2014年。投资规模2.4亿，占20%股权，公司估值12亿。2014年，按照公司净利润估值为47亿，按资源储量估值为50亿。

　　一名资源五号的投资者认为，该基金从募集宣传开始，所投的项目存在估值虚高。“永宣、诺亚为了达到募集成功的目的，出具了多份白纸黑字的宣传材料说储量是15吨，而实际当时他们黄金报备储量只有5.3吨”。对此，诺亚表示作为代销机构，当初推介材料中关于项目的估值及储量的介绍均由管理人提供；诺亚及管理人对项目的退出从没做出过保证。对于储量，根据2018年1月基金管理人出具的管理报告，已探明矿权范围内及矿权标高以下(深部)储量共 25 吨，目前管理人正在积极申办深部探矿权证。事实上，当这几年矿业热逐步降温后，诺亚也敦促管理人对基金投向进行了调整，将部分资金投向新经济。

　　投资者认为，联创和永宣之间虽为不同的公司，但两者之间有千丝万缕的联系，甚至容易混淆，应为关联公司。

　　而上海永宣方面的负责人则坚称：“我们公司原来叫联创，后来更名为永宣，联创的品牌给了北京新三板挂牌的北京联创永宣使用，两家是独立的公司。”

　　新三板挂牌的联创投资(代码833502)资料显示，永宣资源一至五号产品及重庆联创共富基金等均纳入其报表范围。截至2017年末，联创投资公司管理的私募股权投资基金共21只，认缴金额为183.55亿元，实缴金额为90.77亿元。

　　该公司2017年年报中也表示，“公司虽只持有重庆联创共富股权投资管理中心1.00%的股权、 常州永宣资源股权投资基金管理合伙企业50%的股权，但根据合伙协议约定，公司享有利润分配比例99.00%，且对这两个企业排他性的拥有其投资业务以及其他活动的管理、控制、运营、决策的全部权力。故并纳入报表合并范围”。

　　　　短期内回款仍困难

　　也有福建的投资者向21世纪经济报道记者表示，“2013年12月，我们发现这个项目与募集说明书中宣传情况有些不符，就书面写信给诺亚、永宣表达观点，要求将已收款未投入的两亿多元钱退还给投资人，而联创永宣不顾投资人意愿，将钱投入到所谓新经济项目，至今没有收到任何回报”。

　　而上海永宣方面的前述负责人表示，资源型基金是很强的周期性产品，由于宏观经济环境和有色金属价格的下跌，投资不太理想后，为了投资者的利益，剩下的部分投入了未来发展潜力巨大的移动互联网领域。

　　这些产品大多成立于011、2012年左右，期限为5+2，在此前已经进行过一次延期。未来如果继续延期，投资的前景和收益仍存在不确定性。

　　因此，前述投资者向21世纪经济报道记者表示，“我们是期待赶紧处置项目进行退出，然后退还投资者收益和本金。6年了，永宣资源一、二、三号产品我们拿回的只有4.6%，四、五号产品完全没有回款。永宣当时说每个项目都有对赌条款，应该马上按回购条款，或业绩对赌协议进行谈判，尽快退款。”

　　还有投资者表示，如果永宣不能在明年上半年退回投资人本金的50%(约6.5亿)，则不可能再签延期协议。

　　投资者提供的一份永宣资源一、二三号投资项目对赌和回购情况简介显示，石河子金山矿业、东宝能投资、河北泰恒特钢项目均有业绩对赌和回购条款。以金山矿业为例，如未实现承诺业绩目标，投资人有权要求原股东补偿业绩差额或调高投资人股权比例。回购约定则是“如果公司不能在2015年12月31日之前以已上市公司整体收购、境内外IPO等方式实现流通，投资人有权要求公司或公司现有股东以年化10%的收益进行回购。”

　　内蒙古彤力矿业因为永宣系列基金已经控股，故无回购条款，但是有约定“若2013年当年业绩或2014年备案黄金储量不达承诺目标，投资者有权要求彤力矿业原股东补偿投资人实际利润与目标的差额或根据该差额调高投资者股权比例”。

　　海南振邦锐城矿业的投资，分为股权投资及可转债投资两部分，公司承诺三年内以债务还本付息的名义偿还投资人全部投资本金，同时保留投资人股权比例不变。同时，公司大股东(原控股股东)承诺最终2016年实际完成报告备案储量如未达到承诺目标，则对公司整体估值按差额调整股份。

　　联创永宣方面有关负责人表示，未来还是期待和投资人继续沟通，争取继续延期。因为目前资源价格开始回暖，而且这些项目本身不存在风险，只是流动性稍差，等待一段时间，未来有信心通过上市或者并购，实现较好收益。

　　而且，他还表示：“理解投资人的焦虑，但这是个伪命题，投资者同意延期与否都一样处置。不可能投资者不同意延期，我们就能马上打包拍卖，这样不现实。有些项目退出需要时间，有些项目已经在筹备上市。”

　　至于投资者质疑的这些对赌或者回购条款未能执行，该负责人称，对赌和回购是一个保底的方案，也是我们制定的方案B，保证本金和利息。一旦触发这个条款，说明流动性存在一定的问题，马上回购也是不现实的。最好的方案还是方案A，上市或者并购退出。

　　该负责人还表示，对赌协议不是都没有执行，有的项目已经调整了对应股权比例。比如，全体投资人持有金山矿业的股权比例从40%调整到49%，还有海南项目的股权也做了调整，不过是工商登记暂未变更。