离真相要近 离狂热要远

　　从加法到乘法让投资体系化

　　和大多数基金经理相似，是星涛也是研究员出身，在2016年2月担任基金经理之前，曾经研究过多年的消费行业。总结这些年的成长之路，他表示自己经历了“先做加法再做乘法”的过程。

　　“在投资的第一阶段，基金经理一般对某个行业或板块的股票有较为深入的理解，能够在自己擅长的领域抓住机会并实现收益。但是市场风口飘忽不定，不一定能与自己的特长契合，此时就需要做‘加法’拓展能力圈。”是星涛表示，从单一领域扩展到多领域，形成多领域的定价能力，构建多领域的收益来源，这是基金经理进阶之路的第一步。

　　不过，个体的学习和覆盖能力终究有限，对于A股市场近30个一级行业多达3000多只股票不可能面面俱到。是星涛认为，此时就需要做“乘法”来打破瓶颈，通过一整套价值判断筛选机制以及风险识别防控机制，来实现对市场全局的把握，即进入体系化投资的阶段，达到一定境界的投资高手还会不断推动投资体系的进化。

　　谈到这里，是星涛说，自己做“乘法”的过程可谓是“站在巨人的肩膀上”。汇丰晋信基金所采用的PB-ROE价值选股流程体系，以及基于风险溢价的资产配置策略体系，是一套逻辑自洽并且被实践证明行之有效的投资框架，这让自己对于体系化投资的探索构筑在坚实的基石之上。

　　“我们整个投研团队也在不断推动这一投资框架的完善和优化，使其能够更好地适应现实的市场环境。”是星涛表示，传统PB-ROE选股体系的短板在于对于轻资产、成长型行业的评估效果不佳，这很大程度上是由于会计制度所引发的“失真”，比如医药行业的研发投入被列入当期费用而非资本化支出，就会导致医药行业的净资产相较其他行业虚低。为了打造一个对各行业“公平”的PB-ROE选股体系，就需要针对不同行业的具体特点“还原”数据，形成一套统一的评价标准。近些年来汇丰晋信投研团队一直在对此作出改进。具体到2018年以来的投资环境，他也表示，在去杠杆的大背景下，负债率偏高的公司ROE需要打个折扣，因此结合ROIC(投入资本回报率)来考察更为合适。

　　远见和定力皆不可缺

　　市场上不少投资者会采用PB、ROE等指标来选股，但最后的投资结果可能大相径庭。对此，是星涛认为，投资中除了判断力和前瞻性，区分基金经理境界高下的因素还包括能否在自己的判断不被市场认可时坚持“真相”，保持定力。

　　“都知道要‘在别人贪婪时恐惧，在别人恐惧时贪婪’，但实践起来非常困难。在很多关键节点上，投资是一件反人性的事。”他在近期写给投资人的一封信中写道。就以PB-ROE选股体系的具体实施而言，毫无疑问这套系统更适合左侧交易者。通过这套选股系统可能会领先于市场发掘出一些投资机会，但是相关标的的股价何时能够表现，仍然存在很大的不确定性。在漫长的左侧等待时间里，是否具有足够的耐性和定力坚持下去，其实十分考验基金经理。

　　他举例表示，此前自己通过PB-ROE选股系统选出了一只建材股，这只股票在市场主流认知中就是一只“烟蒂”，业绩乏善可陈，但根据他的分析，随着这家公司市占率的提升和定价权的增强，未来获取垄断性利润将是必然。不过，之后也足足等待了一年左右的时间才等到公司业绩的释放，这中途所需要付出的坚忍可想而知。

　　谈到保持定力，是星涛特别提到了电影《大空头》主角Mark Baum的原型Steve Eisman，这是他最为欣赏的投资经理。“Steve Eisman真正做到了‘离真相要近，离狂热要远’。作为金融危机中为数不多的成功做空次级抵押贷款证券的投资者之一，他展示了真正的投资定力。”

　　对于当前的A股市场，是星涛提示说，下一阶段消费板块应当属于震荡市、结构市，一些耳熟能详的消费龙头估值已经偏贵，从风险补偿角度而言，其投资价值甚至排在全市场的末位区域，当下应该是“离狂热要远”的时候。相反，部分周期股在经历了前期非理性下跌之后，风险补偿已经具备相当的吸引力。