金融工程专题研究：分级基金折溢价轮动套利解析

　　轮动折溢价套利模型

　　传统折溢价由于分别受到分级基金合并、申购程序效率的制约,所以导致无法在套利机会出现之时即锁定套利收益。而轮动折溢价模型在投资区间起始点进行提前布局,申购母基金,买入AB份额,以及一定数目的现金,则在以后的任何时点上出现套利机会时,即可在同一天中进行母基金的申赎和AB份额的买卖而锁定收益,规避了由申赎低效而导致的风险敞口。

　　轮动折溢价套利模型摩擦与风险

　　经总结,套利模型摩擦与风险主要来自于基金指数跟踪误差、冲击成本(低流动性)、申赎费率以及交易费率、基差风险、期货结算价与收盘价误差,本次回测将上述所有因素考虑在内,并发现以上因素对套利收益影响最大的为基差风险以及冲击成本(低流动性)。

　　信诚沪深300溢价轮动套利

　　在考虑冲击成以及用期货套保的情况下,在2015年1月至2015年9月的回测区间,模型年化收益率为8.90%,模型低于预期的表现主要是期现基差风险导致的;在2015年1月初至7月初,期现走势一致时,年化收益达30.11%,另外,高溢价往往与低流动性同现,虽然高溢价机会频现,但是只有约一半的机会可以有效套利,这一因素也侵蚀掉了模型部分预期收益。现有的溢价套利模型往往将溢价套利门槛设为2%-3%之间。我们发现,模型的表现会随着调低溢价套利门槛而提升。当溢价套利门槛设定为1%时表现最佳,说明在扣除所有套利摩擦后,依然有套利空间,

　　信诚沪深300折价轮动套利

　　在考虑冲击成本以及用期货套保的情况下,在2015年1月至2015年9月的回测区间,模型年化收益0.78%,在2015年1月-7月期限走势一致的区间,年化收益为12.28%;折价轮动套利模型不尽如人意的表现除了基差风险之外,还归咎于以下原因:分级基金赎回机制的低效,以及折价套利空间的不足。

　　折溢价轮动套利比较

　　由于盲拆机制提升了效率,使得溢价连续套利得以实现。而由于赎回机制的低效,资金占用时间过长,导致无法捕捉连续折价套利机会。折溢价呈现不对称分布。溢价套利空间远远大于折价套利空间。

　　折溢价的不对称影响。不论出现折价或者溢价机会,折价套利模型的净值均会提升;而对于溢价套利模型而言,出现溢价机会净值会提升,而出现折价时,模型净值会下降。

　　信诚中证500折溢价轮动套利

　　由于大面积停牌、流动性等诸多原因,中证500期货的长期深度贴水,贴水幅度变动剧烈,导致折溢价套利模型基本失效。国信证券股份有限公司