凯石：紧盯美国 加息前喘息期谨慎乐观

　　A股短期展望：

　　从凯石6+1投资展望来看，经济基本面上，偏负面，经济增长有所回落，年初以来经济复苏持续性存疑，对3月以来基于经济复苏的反弹逻辑有直接破坏力，虽然4月外汇储备企稳回升但是在美联储加息预期下回升大概率不能持续；资金面上：中性偏负面，资金利率维持稳定，但股市资金以存量为主，整体交易清淡；政策面上，中性，货币依旧稳健也意味着后续超预期宽松难以期待，财政政策上，5月市场下跌已经是对中概股回归、壳资源的炒作等有所反映，未来进一步降杠杆和供给侧改革还需要边走边看，观察实际进程；国际面上，偏负面，美国加息预期升温可能引发新一轮的全球金融市场动荡；汇率方面，负面，人民币贬值压力较大且需要时刻关注加息的情况；市场面，中性偏正面，虽然市场整个5月持续在缩量横盘整理，但在5月最后一个交易日选择向上突破。

　　总体来看，目前影响市场的最大不确定性来自美联储加息，进而引发人民币贬值压力，进而继续延伸到国内资金面冲击，不过由于市场此前对美国加息和人民币贬值压力已经有较强的预期，近期人民币中间价创5年新低并未对A股形成大幅冲击说明市场对贬值压力一定预期和消化，未来靴子落地对市场的冲击将是未消化掉的预期差的冲击，不必过分悲观。而短期资金面冲击担忧方面，央行货币政策由宽松转向稳健已是共识，近期央行对资金面的维稳和呵护也非常明显，短期资金面可能受到冲击但2013年中钱荒事件不会再上演。短期来看，我们认为在5月31号市场向上突破到美国真正加息之前的时间窗口内，市场大概率是较为温和反弹期，投资者可以适度乐观，回归到中性仓位，均衡配置。长期看，供给侧改革是否大力推行进而促进长远经济发展值得关注，如果大力改革大概率造成市场短空长多的局面，也因此对长期A股的走势并不悲观。

　　投资环境展望：“非常6+1”

　　凯石金融产品研究中心在对资本市场分析中遵循“非常6+1”的分析框架，其中经济基本面、资金面、政策面、国际面、汇率、市场面是常规分析的6个对市场影响较大的因素，而国际政治等其他因素也会对资本市场产生影响，我们将不定期进行分析。

　　经济面：经济增长回落，外汇储备企稳回升

　　经济数据方面整体略有回落。官方PMI整体依然处于荣枯线以上，但是相较上期略有下降，大中型企业优于小型企业；5月份官方制造业PMI为50.1，与上期持平；官方非制造业PMI为53.1，相较上期53.5略有下降，财新PMI方面，财新制造业PMI为49.2，位于荣枯线以下，低于上期49.4。4月CPI同比增加2.3%，但环比回落0.2%。电量增速放缓，暗示经济回暖基础尚不稳固，全国1到4月全社会用电量累计18093亿千瓦时，同比增长2.9%。4月份全社会用电量同比增长1.9%，而3月份全社会用电量同比增长5.6%，4月用电量增速放缓。

　　外汇储备连续两个月回升。外储继上月止跌回升以来再上升，5月7号公布的4月份外汇储备为32，196.7亿美元，大于2月份的外汇储备32125.8亿美元。官方储备资产33，161.4亿美元，高于上期33，054.5亿美元；黄金储备5，814.0万盎司，高于上期5779.0万盎司。4月份的数据收益于美国经济复苏低预期，加息延缓，美元走弱，整体人民币兑美元较为稳定。但是随着5月美国经济数据的好转，6月加息概率上升，美元最近已经开始走强，人民币走弱，外储后续情况或不容乐观。

　　资金面：资金利率稳定，股市交易清淡，融资余额单边下降

　　利率方面基本维持不变。5月份中债总净价指数涨跌幅为-0.02%，其中企业债总净价指数涨跌幅为-0.01%，国债总净价指数涨跌幅为-0.39%，相比而言利率债跌幅略深，原因在于4月份信用债违约导致信用债4月份跌幅较深，信用利差5月又略有收窄。利率相比4月末略微下降，相较4月底，5月底SHIBOR隔夜下降390BP至2.0100、SHIBOR一周下降480BP至2.3380。

　　股市资金面上，整体参与热情降低，融资余额单边下降。杠杆资金方面，融资余额单边下降，截至5月30号，沪深两融余额为8186.34亿元，相比4月底8570.20亿元下降4.48%。成交额方面，5月全部A股成交额为9.01万亿，较4月份11.38万亿减少20.83%。新增投资者方面，截至5月27日新增投资者数量为126.92万人，相比4月份149.07下降明显。沪股通方面，5月整月净流入38.63亿元，主要是月底基于A股大概率纳入MSCI出现持续净流入。

　　政策面：货币政策维持稳健，关注供给侧改革进程

　　货币政策方面：本月公开操作净回笼2100亿元。公开市场操作方面：本周净投放12800亿元，到期14900亿元，净回笼2100亿元，7天逆回购利率维持2.25%，总体而言维持稳健货币政策，通胀处于较为温和的状态，而汇率目前又面临贬值的压力，央行操作上不会太松也不会太紧，依然利用滚动的货币工具调节市场流动性。5月26日央行货币政策分析小组发布《2015年以来稳健货币政策主要特点的回顾》，央行释放货币政策稳健的信号明显。

　　财政政策方面，壳资源炒作或有抑制，中央高层多次提及供给侧改革议题。证监会发言人6号表示，证监会已经注意到相关舆情，按照相关法律法规，近三年已经有在国外上市的5家红筹企业通过并购重组在A股上市，市场上对此提出质疑，认为这类企业回归A股 有较大的特殊性，特别是对境内外市场的明显价差、壳资源炒作应该高度关注，证监会注意到市场相关反应，目前证监会正针对这类企业通过IPO、并购重组回归 A股市场可能产生的影响进行分析研究。对于此事，应该密切关注政府后续发布和实施的各项政策，对于壳资源等小市值股遭爆炒，中小创持续高估值或有重大影响。供给侧改革方面：习近平表示，要用改革的办法推进结构调整，为提高供给质量激发内生动力、营造外部环境。对于处于供给侧改革风口的钢铁行业，国务院明确指示，今明两年压减央企10%左右钢铁和煤炭现有产能。针对央企改革的进度，国务院明确表示，争取3年内使多数央企管理层级由目前的5-9层减至3-4层以下、法人单位减少20%左右，强化成本管控，减少应收账款，缩减库存规模和亏损面，降低债务水平。

　　国际面：美国经济数据良好，加息预期升温

　　本月，美联储公布了4月份货币政策会议纪要，内容表明多数美联储官员认为若美国经济在第二季度出现反弹，劳动力市场继续改善，通胀率逐步向2%目标靠近，则6月是合适的加息时间。经济数据上，美国4月CPI增长0.4%，略高于预期，剔除能源和食品后的核心CPI环比增长0.2%，同比增长2.1%。

　　海外市场各大股指先跌后涨。5月首周海外各大股指普跌，月末随着美国经济数据好转带动股市上涨，整月下来，德国DAX指数、法国CAC40指数、富时100指数涨跌幅分别为2.93%、2.27%、0.46%。美国纳斯达克100指数、标普500、道琼斯工业指数涨跌幅分别为3.94%、1.63%、0.56%。美元指数5月整体单边上涨，收于95.71，涨2.86%。

　　汇率面：人民币单边贬值，兑美元中间价刷5年新低

　　5月人民币整体呈贬值趋势，兑美元中间价刷5年新低。受美国经济回暖加息预期升温影响，5月31号，人民币兑美元中间价报6.5784元，为2011年2月以来最低。截至5月31号，美元兑人民币即期汇率收于6.5846，较4月底上涨991点；截至5月30号，美元兑人民币远期汇率收6.7690，较4月底上涨975点。

　　长期贬值压力依然不减。利差方面，离岸与在岸利差为77点，没有逃离空间，表明离岸人民币汇率趋于稳定，但远期与即期利差为1865点，长期贬值压力依然较大。

　　市场面：5月A股缩量横盘整理，稀土永磁表现强势

　　5月整体处于缩量横盘整理的状态，最后一天放量上涨。月初，受证监会拟暂缓中概股企业国内上市等传闻影响，A股暴跌，以壳资源为代表的小市值股跌幅较深，之后一直处于横盘状态，交易量极其清淡，最后一个交易日受A股或纳入MSCI等消息影响以券商为首放量上涨。全月来看，万得全A交易量仅为9.01万亿，涨跌幅为-0.46%，呈现缩量横盘的状态，风格上成长略好于价值，上证综指下跌0.74%，中小板指上涨0.55%，创业板指上涨0.98%。

　　行业主题来看，两级分化严重，稀土永磁表现强势，周期股降温。中信一级行业来看，涨幅前三的行业分别为电子元器件(4.61%)、计算机(3.10%)、食品饮料(2.29%)，而前期火热的煤炭则垫底，跌幅为10.54%。主题上，稀土永磁在整个横盘的5月异军突起，呈现持续上涨趋势，涨幅发到23.52%，OLED指数亦表现出色，涨幅为18.15%，而受到暂缓中概股回归的影响，壳资源跌幅较多，5月ST概念指数垫底，跌幅为6.63%，黄金珠宝指数因为美元强势跌幅为5.86%。整体而言，虽然市场处于横盘整理状态，但结构性主题行情依然存在。

　　A股短期展望

　　从凯石6+1投资展望来看，经济基本面上，偏负面，经济增长有所回落，年初以来经济复苏持续性存疑，对3月以来基于经济复苏的反弹逻辑有直接破坏力，虽然4月外汇储备企稳回升但是在美联储加息预期下回升大概率不能持续；资金面上：中性偏负面，资金利率维持稳定，但股市资金以存量为主，整体交易清淡；政策面上，中性，货币依旧稳健也意味着后续超预期宽松难以期待，财政政策上，5月市场下跌已经是对中概股回归、壳资源的炒作等有所反映，未来进一步降杠杆和供给侧改革还需要边走边看，观察实际进程；国际面上，偏负面，美国加息预期升温可能引发新一轮的全球金融市场动荡；汇率方面，负面，人民币贬值压力较大且需要时刻关注加息的情况；市场面，中性偏正面，虽然市场整个5月持续在缩量横盘整理，但在5月最后一个交易日选择向上突破。

　　总体来看，目前影响市场的最大不确定性来自美联储加息，进而引发人民币贬值压力，进而继续延伸到国内资金面冲击，不过由于市场此前对美国加息和人民币贬值压力已经有较强的预期，近期人民币中间价创5年新低并未对A股形成大幅冲击说明市场对贬值压力一定预期和消化，未来靴子落地对市场的冲击将是未消化掉的预期差的冲击，不必过分悲观。而短期资金面冲击担忧方面，央行货币政策由宽松转向稳健已是共识，近期央行对资金面的维稳和呵护也非常明显，短期资金面可能受到冲击但2013年中钱荒事件不会再上演。短期来看，我们认为在5月31号市场向上突破到美国真正加息之前的时间窗口内，市场大概率是较为温和反弹期，投资者可以适度乐观，回归到中性仓位，均衡配置。长期看，供给侧改革是否大力推行进而促进长远经济发展值得关注，如果大力改革大概率造成市场短空长多的局面，也因此对长期A股的走势并不悲观。