广发基金余昊：掘金港股需加强基本面研究

　　“深港通”获批再次激发了投资者对港股的热情，其低估值高股息又是美元资产，有诸多配置港股的逻辑，但具体挑选个股的方法或市场的审美观，港股和A股还是有着巨大的差别。

　　港股是权益资产的配置优选

　　从自上而下全球资产配置范围看，当前的港股是权益类资产较好的配置选择。首先，港股由于多年以来企业ROE下滑，绝对估值水平已经下降至全世界主要市场最低。截至8月25日，恒生指数PE为12.1倍、PB为1.17倍；而指数分红收益率为3.57%，ROE为9.75%。

　　其次，随着供给侧结构性改革的开展，中国企业ROE有望触底回升，之前最困难的钢铁煤炭水泥有色，企业盈利纷纷开始触底回升。ROE的触底回升会反映到港股的估值水平上，估值有望结束五六年下滑，同样触底回升。

　　再次，港股作为美元资产，属于受益于人民币潜在贬值的资产。截至7月份的数据显示，香港政府的外汇储备达到3629亿美元，而且仍在不断提升。同期，香港M1为2.1万亿港币，M2为11.8万亿港币，由数据对比可知外汇储备超过M1总额，占M2的比例为24%，这说明每一元港币背后都有足够的美元支持。

　　此外，此前人民币持续升值而港股估值持续下滑，港股的低估值对内地投资者没有吸引力。但今年以来内地资产荒日盛，港股正在受到内地资金的青睐，这点从港股通的使用额度也可看出端倪。更重要的是，深港通取消了总额度限制，这代表着港股全面向内地投资者开放。

　　两地股市审美大不同

　　港股具有多重配置优势，但个股的选择逻辑和投资者熟知的A股有着巨大的差别。

　　首先，港股投资注重基本面而A股更关注流动性。港股作为以机构为主导的市场，机构在投资时看的核心因素是宏观经济和公司基本面。而国企指数可以说是中国经济最准确灵敏的晴雨表，所以过去五年伴随着企业ROE连续下降，港股估值连续下降。事实上，同期A股ROE也是处于下降通道中，但A股估值却在持续扩张，这是因为市场流动性成为A股更核心的驱动因素。2014年四季度，A股开启一轮波澜壮阔的降息降准行情之时，港股市场却是风平浪静，主流指数没有表现。

　　其次，港股资金偏好大市值蓝筹股票，而A股则是小市值成长股受捧。在港股市场，小市值股票会有一定的估值折价，但在A股可享受估值溢价。比如较大市值(指市值规模超过300亿港币)的工业行业龙头，在港股市场能给13-15倍的估值；如果市值低于70-80亿港币(指市值规模10亿美元)，即使增速更高ROE更好，估值最高也只能达到10倍左右。在A股市场市值百亿元以下的公司不需要持续稳定的盈利增长来支持，但市值达到500亿元以上，持续稳定的盈利增长换来的可能是估值陷阱，即只涨盈利不涨市值。

　　再次，两地市场对公司治理的定价不同。在港股市场，投资者非常厌恶管理层对业绩情况和公司前景指引进行操作，而A股往往乐见其成地搭便车。在港股如果出现管理层从市值而不是经营考虑出发参与兼并和收购，往往市场投的是反对票，股价下跌。A股投资者对于兼并收购和管理层乐观指引的反应一直比较积极，投资者更关注上市公司的短期表现，较少关注长期股东价值。

　　最后，监管体系不一样使得港股现在仍然存在庄股，这对初试港股的内地投资者是陷阱。港股虽然也有两千多只股票，但是大部分没有投资价值，只有五六百只股票有机构参与。在笔者观念中，港股公司的退市不是摘牌，而是变成没有机构关注的股票。笔者不建议初试港股的投资者去参与一只没有机构参与的港股，里面蕴含的风险远远大于收益。

　　笔者认为，港股是更优的权益类资产的选择，但投资港股，扎实前瞻的基本面研究才是正道，需要尽力回避A股炒市值炒概念的投资方法。2015年二季度期间，有许多香港非主流股票的管理层试图迎合A股投资者逻辑，做市值做概念，股价短期上涨几倍，但结果无一例外的是回到起点甚至更低。