光大基金何奇：四季度首要风险是三四线楼市销售下滑

　　南方品质优选基金经理李振兴：

　　四季度密切关注房地产政策走向及潜在影响

　　李振兴，武汉大学计算机、工商管理双学士，金融学硕士，具有基金从业资格。曾就职于艾默生网络能源有限公司；2008年6月起就职于长城基金管理有限公司，历任行业研究员、研究组组长、基金经理助理；2014年4月至2015年10月任长城久利保本、长城保本的基金经理；2014年9月至2015年10月任长城久鑫保本的基金经理。2015年10月加入南方基金；2016年8月至今，任南方品质混合基金经理；2017年6月至今，任南方安康混合基金经理；2017年9月至今，任南方兴盛混合基金经理。

　　2017年前三季度A股市场走势一波三折，极为考验基金经理的投资能力，一批把握住市场节奏和方向的优秀基金经理业绩突出，南方品质优选基金经理李振兴正是其中一员。

　　李振兴掌管的南方品质优选今年以来涨幅达32.5%，排名同类基金前列，远远超过沪深300涨幅。谈及后市，李振兴表示市场三季度以后蓝筹、周期、成长风格在不断博弈和切换，不太容易看清市场方向阶段，要重点关注房地产政策以及可能产生的影响。从行业偏好看，较为看好消费升级、新兴产业方向。

　　上半年配置“守正出奇”

　　中国基金报记者：前三季度您管理基金业绩较好，能否回顾下今年的操作，为什么会获得比较好的业绩？

　　李振兴：一直以来我的风格都是追求绝对收益，整体操作思路是减少犯错，而遇到好机会时要敢于出手。上半年总体思路是守正出奇，保持低换手率、偏向低估值蓝筹的同时，不断寻找更具有成长性的标的进行配置，以切入到更加契合当今中国发展、一系列新兴产业中。

　　“守正”指精细筛选低估值、高股息率的价值股，确保这些公司基本面运行稳健、估值拥有足够安全边际，交易上寻求市场低点左侧稳步布局，重点相关板块包括食品饮料、家电、汽车、制造业、公用事业等；“出奇”则是积极发掘基本面向上突破、估值合理的优质成长股或周期性行业，力求做到研究和跟踪均领先市场，以灵活的仓位和交易策略捕捉投资机会，具体包括建筑建材、高端制造、TMT、环保、新能源等。

　　三季度市场一方面蓝筹股经历过一波估值提升后开始盘整，另一方面成长股出现主题性反弹、周期股迎来业绩阶段性爆发，这个此消彼长的过程会造成市场的波动，而好的投资机会需要时间推移去证明。

　　中国基金报记者：您这种追求绝对收益的投资操作思路，是否与您曾长期管理保本基金的经历有关？

　　李振兴：2008年入行之后，我自2014年开始管理了较长时间的保本基金。保本基金的投资思路是追求绝对收益，要给投资者赚到持续稳定的正收益，在下跌时尽可能减少亏损。而这种思路也是我选择基金管理行业的初衷，回顾来看，保本基金的运作总体上也达到了管理目标。

　　从投资风格看，我是自下而上选股为主，自上而下宏观分析为辅。公司的股价受基本面和估值共同影响，估值本质上反映了市场对一家公司价值的认可程度，但这一指标会受到多种外部因素的干扰，包括投资者情绪、国家政策、经济环境、市场风格等等，因此可能出现难以预测的宽幅波动。比如2015年的股市异常波动就是这种波动的极端反映。而应对这种波动干扰的最好方法，就是寻找基本面真正优秀的公司，因为只有此类标的才具备对资金持续而稳定的吸引力。而个股的选择标准可在严格的框架内灵活动态调整。

　　中国基金报记者：您的持股周期一般有多长？

　　李振兴：作为选股型选手，我期望的持股周期都是尽可能长一点，伴随着优质公司共同成长。但有时会遭遇到持仓期间估值水平的快速上扬，能赚到的不仅是业绩的钱，还有估值上升的钱。遭遇这一情况后，就必须考虑上涨较多之后是否还能继续持有，而这要根据市场情况、公司业绩等进行综合分析。

　　总体来看，中国甚至世界范围内，各产业的变化速度在不断加快优质公司层出不穷，做投资需要不断持续认真的寻找“性价比高”的优质标的。

　　精选个股，选股需把握三要点

　　中国基金报记者：作为一个选股型选手，在您看来，怎么样才是好的公司？

　　李振兴：选股有很多标准，这里简单谈三点吧：

　　第一，公司经营的是“一门好生意”。最好公司赚钱是比较容易，有些行业就非常容易，比如白酒等行业就是好生意；但另一些行业可能就涉及投入大、回款难等，就不算好赚钱的生意。新兴行业中也是如此，如有些公司可能故事讲得很好，但距离好生意还很遥远。

　　第二，公司是“一个好公司”。好公司，意味着拥有一个较好的经营管理层。上行下效，管理经营团队的行事作风会直接影响公司内部效率、经营文化和核心竞争力。事实上，很多好公司的成长过程都显示，当行业逆风时优秀的管理层团队能扩大规模、积累较强优势。因此如果确定公司是一个好团队，就没有必要过多判断阶段性、负面性的东西。

　　第三，公司所处于“一个好行业”。行业增速、成长空间非常重要，正所谓巧妇难为无米之炊，在行业持续处于下滑趋势中，好的管理层也难以做起来。正如雷军表示，只要风来了猪都会飞，就是代表行业要选好。比如这一波的新能源汽车很大概率会是一个空间巨大的好行业。

　　总体说来，我所做的事，就是综合考虑上述因素后尽可能找到最好的公司去投资。选股可以有不同的投资逻辑，但要坚持下来、要不断完善、不断连续。

　　中国基金报记者：那您会考虑在什么时间点介入，公司市值、估值会成为比较重要的考虑因素吗？

　　李振兴：肯定会去考虑，但并非天天盯在盘面上，优秀的投资机会是很少的，也不大可能通过盯盘来发现。事实上公司是否足够便宜通常存在不同的理解，也是一个投资难题。不同的公司有不同的标准，不同行业也有不一样的估值体系。基金管理行业的核心竞争力就在这儿，愿意给什么样的公司一个安全估值水平，要考虑赚钱的来源是行业趋势还是价值增长等等不同因素。

　　市场处于胶着期，重点关注房地产走向

　　中国基金报记者：能否谈谈您对现在市场的看法？

　　李振兴：目前市场优缺点比较明显，尤其三季度以后市场处于一个较为混沌的状态，有三种风格在互相博弈。第一是蓝筹股风格继续上涨动力存疑；第二是周期股可持续的时间能否延续；第三是创业板能不能反弹、能反弹多久。这三种风格各有逻辑，有的拥有业绩，有的有长期基本面或估值优势，这让整个三季度可预判性较差。总体来看，市场这种博弈震荡状态或持续到四季度。

　　中国基金报记者：相对来说，您未来看好哪些行业或板块？

　　李振兴：从投资风格来看，我属于自上而下精选个股风格。若一定要选择行业或者板块，总体上看好两个方向，一是消费升级，另一个是新兴产业，这两个方向是中长期最看好的。

　　中国基金报记者：目前外资一直在北上，这种趋势会对A股市场的格局产生影响吗？

　　李振兴：外资的持续流入对A股市场一定会产生影响。因为A股现在确实是全球比较低估的市场。尤其是外资比较偏爱估值偏低、增长确定的行业龙头，今年一些绩优蓝筹个股已经表现出来更受外资青睐。但外资造成的影响不是决定性因素，市场走法应该依然会遵循市场规律，外资只会加强这个规律。

　　中国基金报记者：您对普通投资者四季度投资者有什么建议吗？

　　李振兴：建议投资者保持耐心。中国股市和基金投资者很多时候看得太短，如果无法做到长期持有的话，非常难赚到钱。A股未来会逐渐偏向于回馈审慎投资者，而不是奖励激进博弈者，而且过往很多博弈基础已不复存在。希望投资者能够更加注重长期，在控制风险的基础上追求稳定收益，学会控制自己的收益预期不要受市场扰动，减少对基金排名、股票短期涨跌的关注。

　　光大中国制造2025基金经理何奇：

　　四季度首要的风险是整个三四线房地产销售的下滑

　　何奇先生，2010年获得武汉大学经济学、法学双学士学位，2012年获得武汉大学经济学硕士学位。于2012年7月至2014年5月在长江证券(000783) 担任分析师、高级分析师；2014年5月加入光大保德信，担任投资研究部研究员、高级研究员，并于2015年6月起担任光大优势配置混合的基金经理助理。现任光大优势配置混合、光大中国制造2025灵活配置混合、光大鼎鑫灵活配置混合、光大多策略智选18个月定期开放混合基金的基金经理。作为80后新锐，何奇先生投资风格稳健，在注重投资安全边际的同时善于把握事件驱动机会，力争追求绝对回报。

　　中国基金报记者：前三季度，您取得了较为不错的业绩，在整个行业都位居前列，主要是踩准了哪些板块和热点？

　　何奇：今年围绕着“传统行业优质公司的估值重塑”这条主线，在一季度的时候，我布局了家电行业，一是当时家电行业的估值与国际大公司依然有很大的差距，二是房地产三四线城市超预期的销售也推动了家电行业的基本面改善。另外在一季度也配置了一些券商股，整个券商、保险行业由于金融去杠杆的影响，小公司受到较大的影响，大公司反而是一种持续的利好。

　　到了5月份，基本上就把仓位往周期股调整，当时的周期股业绩超预期，有很强的一个预期差。另外从估值方面来看，当时周期股的估值都比较低，处于底部区间。

　　我们当时确定十九大之前供给侧改革、环保宣传会持续给这些行业提供催化剂，就在周期股上进行了大幅度的配置，当然也有一些仓位在自下而上精选的优质公司。

　　总结而言，今年主要配置的就是偏消费、周期的传统行业，只是在不同阶段会结合市场风格，结合细分行业的基本面变化，包括预期差等等来配置不同的行业。

　　四季度看好三大板块

　　中国基金报记者：四季度您更为看好哪些行业的机会？前三季度火热的周期股、漂亮50等在四季度能否还会重新布局良机？

　　何奇：如果往四季度或者更长远地到明年上半年，看好三个方向：

　　第一是以地产股为代表的利率敏感性行业。这块在过去每两三年都会出现一个小周期，目前一二线房地产销售已经触底，大概率在未来半年内触底反弹，目前是30-40%的负增长，但是未来重点城市的销售增速会逐步恢复，预计明年的某个时间点同比增速会转正，布局重点城市的地产股面临的基本面处于反转的前夜。

　　第二是以造纸、某些细分化工品为代表的周期股。未来还是会有结构性的机会。尽管这波从5月份至今的周期股估值重塑主浪已经接近尾声，未来可能估值水平出现高位震荡，但是在这当中依然有估值较低的细分行业，并且始终保持较高的增速，这些估值与业绩增速不匹配的个股还有修复空间。

　　第三是以新能源汽车、5G为代表的新兴行业。尽管今年我的投资主线是围绕传统行业，但是创业板经过了一两年的估值消化，一些个股是明显有估值优势的。所以四季度后我们会在坚持传统行业优质公司估值重塑这条主线的同时，逐步加大对优质成长股的关注力度，特别是一些明年会出现估值切换空间的个股。

　　中国基金报记者：您对于目前个股的选择更看重怎样的标准？目前行业对于PB和PE两者的分歧依然比较大，您如何看待？

　　何奇：我是自下而上为主，自上而下为辅。大多数情况下，只要能够选到估值和业绩增速匹配的好公司，我都愿意持有半年至一年以上，这是最优先的配置策略。

　　另外我会有50%左右的仓位做一些交易性的投资，比如一季度的家电、二季度的周期股，持有周期往往在一个季度左右。

　　在选股上，估值是第一位，所以我不会参与太多主题投资。

　　但是不同行业适用的估值标准不一样，比如周期股，在有业绩的时候他们会关注PE，包括现金流折现等方式来计算估值，但是没有业绩的时候大家会关注资产打包卖出的价值，看PB更多一些，一些新兴产业则是看市销率或者现金流折现等方法，不能统一的去用一种估值来看待所有行业和不同成长阶段。

　　如何把握买入时机？

　　中国基金报记者：能否为投资者分享一些曾经的案例，市场出现怎样的信号投资者参与更为合适？

　　何奇：比如在今年5、6月份的时候，我开始重仓买入周期股，应该是当时市场上重仓周期股最多的基金之一，我之所以买入的原因是二季度市场普遍预期经济比较差，一季度之后都在不断卖出周期股，而钢铁、铁矿石、螺纹钢的价格都在下跌，但我们反而看到三四线城市房地产的销量是超预期额，二季度的需求是有支撑的，宏观经济层面有很大的预期差。同时在微观层面，钢铁、化工、造纸等行业中个股的盈利持续性是远超预期的。

　　第二，由于当时周期股的估值都处于较低水平，有明显优势。

　　第三，上半年漂亮50的热度已经很难再有上升空间，而当时只有两个板块是机构严重轻仓的，一个是创业板，一个是周期股，而创业板由于政策导向，以并购重组为主要业绩来源的监管压力会持续较久，估值也并不便宜，我们当时就认为周期股会是到十九大之前的下一个主线。

　　所以我认为，在做任何投资的时候，一定要把基本面放第一位，只有把基本面研究清楚了，才能下决策，尽量避免基于情绪面的投资。

　　第二，任何时候也要把估值放在第一位，做投资是长跑，任何时候防御都是高于进攻的，只要始终能控制好回撤，亏钱相对比较少，在行情好的时候赚到适当的收益，长期的业绩一定会比较不错。

　　第三，做任何投资，最好能够追求多因素共振，如果只是基于单一催化剂，投资的不确定性就比较高，但是如果是好几个因素同时在未来会起到催化剂的作用，就会比较有效。

　　另外，做投资时还要注意公司的变化，不能一成不变，一些传统行业可能会有一些格局的变化最终成为成长性行业，不能简单地做出不变的判断；第二，尽量要做一些偏长期的投资，买入的时候要有足够的理由，不会以短期的情绪博弈去买入，很多时候就需要你忽视短期的一些因素；第三，要关注股价启动的时点和上涨的幅度，这是很难兼得的，我会愿意放弃对时点的判断，去等，投资本身就是需要耐心的工作，不能太急功近利，很多时候只有在短期做一些相对痛苦的选择，才能有望取得长期的业绩。

　　未来偏价值的投资会逐步成为市场的主流

　　中国基金报记者：长期投资是否代表着价值投资？在A股市场，如何落实价值投资？

　　何奇：A股市场跟海外有个很大的不一样，在于A股资金的属性比较短，无论是散户买入后希望快速的上涨，还是机构一年一度的考核，都不太支持长期价值投资。

　　举个简单的例子，如果在前几年低点买入茅台，目前来看是不是一笔很成功的投资？但是在当年或许很难交差。

　　价值投资是需要土壤的，必须整个投资环境和持有人给予足够的时间，只有相对比较长的时间才适合做长期价值投资。

　　A股还是可以坚持价值投资的，取决于你所持有的时间。

　　其实在一年的时间内也是可以适当做价值投资，因为价值投资是一个很宽泛的概念，例如今年我们做的传统行业、优质公司的估值重塑，这些公司无论是估值、基本面、核心竞争力都是在发生较大的变化，机构投资者参与占比也是越来越高，第二，海外资金的话语权越来越重；第三，整个自上而下监管层的政策其实是在引导做价值投资的，这几方面叠加意味着未来偏价值的投资会逐步成为市场的主流。

　　中国基金报记者：四季度是否还会有一些投资者需要警惕的风险？

　　何奇：首要的风险是关注四季度之后整个三四线房地产销售的下滑，这会对整个房地产产业链产生杀伤力，如果没有宏观经济方面相应的措施对冲，对经济增长的下行风险就较大。

　　第二，外围市场的风险，美联储加息可能会搅动整个全球市场，无论是缩表、加息，一旦超预期，会对人民币汇率、整个中国经济的外围市场构成压力。

　　第三是一些海外政治方面的因素，如果出现一些黑天鹅事件，也同样会有比较大的风险。

　　最后，年初至今A股呈现的是慢牛走势，很多个股涨的较高，有些板块的估值在一定程度上是透支的，或者说是被高估了，未来可能面临回调风险。