沪指窄幅震荡成交量继续萎缩 创业板指五连阳

　　【收盘播报】沪指窄幅震荡，平盘报收，成交量继续萎缩，创业板指五连阳。

　　在冲击年线遇阻后，沪指近期连续弱势调整。今日依然是围绕前收盘点位窄幅震荡整理，最终几乎平盘报收结束一天交易。两市成交量继续萎缩，合计成交不足4300亿元，行业板块涨跌互现。题材股近期表现活跃，创业板指收出五连阳。

　　到了本周，分析师们仍对后市表现谨慎，在选股配置方面，多数分析师表示要关注中报业绩，在主题方面，国信证券、东北证券、海通证券等一致提出PPP主题。

　　国信证券：稳守业绩，关注PPP主题

　　国信证券表示，上证综指已经在2800-3100点之间震荡了6个月，尽管从过去6个月的时间跨度看，上证综指震荡上涨了14%，但由于中间的几次快速回撤令投资者总是措手不及。而从个股行情看，剔除掉今年上市的新股后，3月以来累计涨幅在15%以上的个股占比超过65%，涨幅在30%以上的个股占比超过37%，并且有14%的个股涨幅超过了50%，体现出明显的结构市行情。

　　当前时点下，国信证券认为指数仍将以区间震荡的形式存在：

　　首先国内宏观经济增速仍在缓慢寻底过程中，长期经济增长预期并不乐观；但16年的上市公司业绩仍将较15年改善

　　其次，在稳增长和调结构的微妙取舍下形成的政策不确定性预期，以及金融监管趋严的基调下，市场风险偏好难以大幅提升。尽管有观点认为随着房地产面临政策调控，在流动性充裕和实体投资回报下降的情况下，资金有可能重返股市。但我们并不认同，一方面股价与房价并不存在所谓的“跷跷板效应”(详见下文分析)，另一方面吸引资金流入股市的前提是上市公司盈利预期的改善和市场风险偏好的回升，目前这两个因素仍有待继续观察。

　　此外，从海外环境看，尽管8月在英国退欧风波暂消和美联储加息预期低位徘徊下，全球市场波动率下降，但近期美联储官员表态偏鹰派，市场对美联储加息预期有所提升，需要关注未来加息预期提升对人民币汇率波动造成的影响。

　　因此在配置上建议，一方面稳守业绩，自下而上寻找业绩稳健增长的成长股；另一方面关注PPP主题下的建筑、园林、环保等行业和供给侧改革主题下的煤炭、钢铁、建材等行业龙头。

　　东北证券：市场扰动因素增多，关注国改、PPP和一带一路

　　东北证券表示，上周市场整体有下跌趋势。重要指数跟踪中，沪深300跌幅最大，周跌幅为1.72%；风格上，市场整体下跌；行业中，休闲服务、医药生物、建筑材料等行业表现相对较好；主题方面，抗癌指数、环保概念指数、污水处理指数都表现的较为强劲。

　　东北证券指出，美联储加息概率提升，市场再迎扰动因素。8月26日，耶伦在全球央行年会上的最新讲话称，提高利率的理由在近几个月增强，而美联储副主席费希尔则直指耶伦的讲话意味着9月可能加息。市场最终做出反应，美股、黄金收盘价格明显回落，美元指数则明显走强。而耶伦讲话之前，美联储多位官员包括达拉斯联储主席卡普兰、堪萨斯联储主席乔治等已经多次释放鹰派言论，美联储加息预期明显升温。

　　东北证券强调，PPP近期发力，货币政策对稳增长的边际效应减弱，流动性脱实入虚，货币政策未来预计将维持稳健，以PPP为代表的财政手段有望接力货币政策，扛起稳增长大旗。而截至今年7月底，全国PPP项目库已有入库项目10170个，投资总额超过12万亿元，另外，财政部等部门联合推动的PPP第三批示范项目名单即将出炉。而其他配套支持政策如税收优惠政策、融资支持政策、财政管理办法已在酝酿当中，这些鼓励政策的推出有利于探索出PPP稳定的盈利模式，提升社会资本参与PPP的积极性，万亿规模爆发式增长值得期待。

　　关于市场走势，东北证券认为，美联储加息预期回升、监管加强等因素是目前最主要的扰动因素，市场波动恐进一步加大。监管延续了之前收紧的态势，保监会摸底万能险，并下发征求意见稿，拟进一步收紧高现价产品；考虑到早在今年3月份，保监会已经对万能险进行过一次政策收紧，但上半年万能险规模保费同比仍然有超过100%的增长，因此，为遏制保险产品保证利率居高不下的趋势，监管进一步收紧的概率非常大，因而后期将进一步对市场形成扰动。

　　投资机会方面，东北证券继续推荐国企改革、PPP和“一带一路”等主题性投资机会。PPP近期的催化因素包括财政部等部门联合推动的PPP第三批示范项目名单即将出炉，一系列鼓励PPP模式的配套政策酝酿出台；而“一带一路”则受益于人民币国际化进程加快，具体包括人民币将纳入SDR，中国支持世界银行在我国首发SDR债券，中国在G20会议上提议扩大SDR使用等。

　　海通证券：市场仍在可为期，选股关注业绩

　　海通证券荀玉根表示，1月底2638点以来，海通证券中期观点一直没变，认为股市进入震荡市。2-3个月的短期观点有几次调整，变化的核心逻辑就是评判经济与政策的动态变化，目前判断，国内外政策处于阶段性偏松期、国企改革推进的逻辑背景没变，市场仍在可为期。未来需跟踪的变量是，经济数据是否明显好转、通胀数据是否明显上升、美联储是否加息，如果出现这些变化需警惕国内政策环境因此变紧。展望未来，9月宏观政策环境仍相对平稳，10月后变数开始增加。

　　配置方面，荀玉根认为，聚焦中报绩优股，看好国企改革、PPP主题。市场中期仍是震荡格局，业绩稳定的消费类股仍是底仓品种，尤其是中报期，业绩成为选股重要标准。截至8月27日，共有2418家上市公司公布半年报，披露率83.1%，净利润增速显著大于业绩预告上限(增速差额大于5%)且增速大于50%的公司有正邦科技、深大通、向日葵、牧原股份、吉峰农机、亚夏汽车、通化金马、西昌电力、明家联合、航天机电、亿晶光电、隆基股份、卫宁健康、紫鑫药业、太极集团、中航重机、春晖股份、西部黄金等。此外，继续看好国企改革、PPP主题。国改方面，8月18日国务院国资委下发《关于国有控股混合所有制企业开展员工持股试点的意见》，至此，国改1+N(1+22)文件体系已出台1+16，国企改革已经在加速落地中，继续看好领头的上海国改。稳增长大背景下看好PPP主题，7月初国务院常务会议加速推进PPP领域立法，9月预计财政部第三批示范项目清单也将形成并对外公布。

　　　　国泰君安：舍离牛熊，抛弃趋势幻想

　　国泰君安乔永远表示，6月英国脱欧以来，市场对国内货币宽松预期不断反复，7月低于预期的信贷数据与海外其他央行举措使得部分投资者对货币宽松仍抱幻想。但国泰君安认为，从目前种种信号看，短期货币宽松已无可能，流动性层面或存在边际趋紧可能。核心在于两个“制约”的加速和一个“必要性”的降低：第一，国内监管政策与资产泡沫的博弈已从观望进入实质介入阶段，7月中央政治局会议首提“抑制资产泡沫”，但过去两个月，债市和房地产市场反而愈演愈烈，但近期情况已出现明显变化，上周央行14天逆回购重启和一线城市(如上海)限购政策再升级，已反应监管抑制泡沫进入加速阶段，而对于流动性层面的冲击已率先在银行间市场体现。第二，海外随着耶伦近期偏鹰表态，美联储加息预期再次升温，“狼来了”再次临近，外围环境对国内货币政策的制约同样提速。而“必要性”的降低则源自8月国内高频经济数据的好转，短期经济阶段趋稳降低宽松可能。

　　国泰君安指出，2016下半年以来，一直将实体和金融“双重去杠杆”作为驱动A股市场的重要边际力量。时至今日，我们已经看到，“严监管、去杠杆”正在一行三会全面铺开。上周，保监会继续发力，自8月3日保监会启动史上最严的“自查整改风暴”以来，8月23日财新报道，保监会又继续下发了限制力度空前的征求意见稿，拟进一步收紧高现价产品，并首次对市场上居高不下的保险产品保证利率做限制。我们认为，一系列监管政策的出台将继续对市场风险偏形成抑制：第一，银行理财新规和保险产品的监管趋严，将直接打破此前对于这部分增量资金入市逻辑的憧憬；第二，对金融机构负债端产品收益率的管制，将降低其在资产端配置的收益率诉求，过去通过提高风险偏好来博取高收益的冲动将受到明显抑制，这部分资金的风险偏好同样将明显降低。

　　国泰君安强调，过去几周的路演交流中，部分投资者对于趋势性行情仍抱有美好幻想。但乔永远认为，今年以来的市场特征核心就是——“非牛非熊”，即窄幅区间的震荡行情，当下和以后大概率将延续这一趋势。因为从当前的市场微观结构看，筹码过度集中的局面仍未发生实质变化，因此股价短期波动更多是博弈因素，很难实现和基本面之间的相互催化。此外，由于去年股灾以来的三轮股市调整，每次都以快速、凌厉的方式完成，上方套牢筹码在下跌过程中很难有换手逃命机会，这部分套牢盘未经过足够长的时间释放前，同样将制约市场上行空间。中期来看，市场从看PE进入看盈利的过程中，核心仍在于企业能否实现低增长下的高盈利趋势，过去几个月工业企业盈利的好转已出现苗头，未来能否持续需要重点关注。

　　配置方面，国泰君安提出价值+景气+PPP。市场虽无明显趋势，但结构性机会仍可参与，在低风险偏好特征下，优质资产和景气回升的行业将继续享受资金青睐。第一、优质资产的价值重估，受益标的：高速公路(粤高速A)、银行(宁波银行/建设银行)、零售(鄂武商A/兰州民百)、地产(金科股份)等。第二、景气回升的细分行业龙头，养殖饲料(禾丰牧业/海大集团)、化工(兰太实业/阳谷华泰)。第三，风险偏好稍高的投资者可关注微观结构和筹码分布较为均衡，特别是16年1月以后发行的次新股(多伦科技/景嘉微/久之洋)。主题方面，基建补短板与PPP形成交集的PPP+主题，受益标的：(宏润建设/中国中冶/铁汉生态/碧水源)，其他主题受益标的：地方国改(翠微股份/广日股份/上工申贝)，健康中国(通策医疗/高能环境)等。

　　天风证券：工业经济效益现“新迹”，市场矛盾解锁需有时

　　天风证券指出，7月份工业企业利润累计同比增速为6.9%，较6月份上升0.7个百分点，而当月同比增速为11%，较6月份上升5.9个百分点；另外，7月份工业企业产成品存货同比增速为-1.8%，较6月份上升0.1个百分点。

　　天风证券认为，总体上来看，今年以来的工业企业利润跟去年相比，增速的中枢出现抬升，这是自2012年之后首次出现中枢性改善，7月份的情况相对也比较好。从量价的角度去看，今年的工业增加值跟去年相比，增速并没有出现根本性变化，中枢水平也相对接近；相反，今年年初以来，代表工业品价格的PPI同比增速持续改善，从2015年12月份的-5.9%上升到了今年7月份-1.7%，这是一个非常明显的变化。因此，可以做的一个基本合理判断是，今年工业企业利润中枢的抬升主要是受到产品价格改善的影响。

　　天风证券强调，2012年之后，工业品价格跟工业生产之间相关性明显弱化，不再像之前一样具有大致的同向性。当前的情况是，工业生产难有明显改善，反应出需求没有改善，那么产品价格出现明显改善的原因就只能是供给在收缩。因此，当我们把数据拉长去进行比较时，能够比较清楚看出当前的经济供求关系变化及其对价格、利润的影响。显然，产品价格的明显改善不单是对利润的改善带来了影响，很可能也会因此开始对库存变化产生方向性影响，7月份工业企业库存的改善可能不是偶然现象，背后可能是产品价格和企业利润的改善所致。如果这样，未来工业品价格如何变化会比较重要，这一方面会影响到工业企业业绩是否能够进一步改善，另一方也关系到企业库存是否能够真正进入一轮改善期。前者我们乐见，但后者的影响可能更不能忽视。如果企业真的进行补库存的话，至少在中期来看，将很可能为经济带来一轮内生性需求，这有利于经济企稳。因此，去产能的推进，及其可能产生的影响，很值得我们重视。

　　不过，进一步来看，即使企业真的进入了一轮补库存的过程，但如果终端需求没有出现可持续性改善的话，库存的补充将很可能对产品价格产生反向影响，导致整个链条的传导机制终结。从这个角度来看，就目前而言，价格和利润的改善还难有超越中期的可持续性，这是其一；其二，工业品价格改善的可持续性改善在很大程度上依赖于去产能的推进，这使得固定资产投资增速下行过程大概率难以缓解，企业补库存导致的内生性需求上升很可能只是在一定程度上对冲固定资产投资下行的风险，甚至是一部分风险(因为去产能是补库存的起因)。因此，我们很可能看不到生产数据的改善，甚至可能继续有所下行，而产品价格出现改善，量价的一上一下的相互对冲，企业利润增速大概率可以维持在今年新的中枢上下波动。

　　关于市场观点，我们认为大概率会继续维持“震荡”格局。虽然企业利润增速中枢抬升，但当前的市场主要矛盾在于风险偏好，政策“防风险”、汇率波动可能加剧等影响因素在中短期对风险偏好大概率形成抑制。当然，“资产荒”逻辑也会构筑出市场下行的边界。不过，当前很可能处于震荡区间上沿，不建议乘风游荡。

　　申万宏源：“秋风”渐起，股债“降温”

　　申万宏源表示，全球股票和信用债走强其实也是“补涨”特征，低波动未有效反映潜在风险。7月全球风险资产反弹，股票和信用债领涨。但这不能简单理解为全球重新开启Risk On模式，全球结构性机会的逻辑不宜类比到A股。一方面，美国和新兴市场国家风险资产的走强，是投资者追逐相对强势基本面的结果。在制造业企稳回升的驱动下，美国经济的复苏依然稳健，超过6成公司业绩超预期是支持美股新高的核心因素；另外，新兴市场国家的商业周期继续向好，也是其风险资产走强的关键。另一方面，当前全球资产配置寻找“补涨”方向是主线，低估值的新兴市场风险资产阶段性受益。从MSCI指数口径来看，新兴市场股票相对于发达国家在PE估值上仍有30%左右的估值折价；而经济阶段性企稳，也为全球资产配置资金“填坑”新兴市场国家信用债提供了理由。令人担忧的是，随着新兴市场国家股票和信用债的“补涨”行情走向深入，全球风险资产的轮动也以演绎到较为充分的程度，寻找下一个可以“填坑”的资产将非常困难，A股市场未必能受益于现阶段全球结构性的Risk On，然而，一旦Risk Off模式开始，波及到处于相对高位的中国债市和股市却是大概率事件。关注大类资产波动率短期明显回落，全球并未有效反映潜在风险。后续需警惕美联储引导鹰派预期进程快于预期的可能性，以及10月意大利宪法公投等可能的政治风险事件。

　　申万宏源指出，部分保险保费负增长，“资产荒”逻辑已出现实质松动。尽管更严厉的万能险监管政策尚未正式落地。但7月部分保险公司保费出现负增长，反映出实质监管已经先行，各家保险公司实现快速扩张投资端和融资端条件的恶化也开始在报表数据中体现。除了安邦系旗下的安邦人寿、和谐健康和安邦养老仍延续了万能险和总保费的快速增长，其他2015下半年实现了快速扩张的中小保险都出现保费增长的拐点。申万宏源认为这基本证伪了“资产荒”能够带来增量资金的逻辑，保险公司可投资资金也将逐渐进入“存量博弈”阶段。再次强调我们“资产荒”客观存在，但只是托底因素，不能作为看多逻辑的判断。

　　申万宏源表示，行业轮动大周期在反弹中完整，暂时找不到理由期待更多。A股大牛市通常会演绎完整的行业轮动，但2015年上半年牛市行业轮动由于杠杆挤出的影响戛然而止。而2638以来的反弹行情则是对于5178行情的补涨。但现阶段大周期的行业轮动已趋于完整，中周期的行业轮动也已演绎充分：大周期来看，2015年上半年牛市未充分轮动的有色、建材、建筑、非银、公用、银行、采掘和钢铁今年都已有所表现。中周期来看，2638以来各行业已完成了普涨，涨幅较低的传媒和休闲服务2015年涨幅过大，同时景气趋势存在一定的逆转，其他行业均兑现了超过10%的涨幅。所以，当前A股寻找新的主线板块并不容易，赚钱效应主要集中在自下而上的个股机会上。如果从市场派的角度看，A股市场的上行风险也可控。

　　申万宏源强调，“秋风”渐起，夏日的“余热”终会散去，股债都还需要“降温”。连续降息是小概率事件，寻找新的主线板块并不容易，从而控制住了A股市场的上行风险。而我们关注的下行风险却在发酵中。财政政策替代货币政策的趋势愈发明确。央行重启14天逆回购，推高短端利率的同时，还使得债市投资者的短端利率锚定切换到14天利率，不论央行的出发点是什么，都实质上起到了抑制债市杠杆的作用。而保险监管的升级则动摇了“资产荒”的逻辑。A股市场“秋风”渐起，但只不过夏日的“余温”尚存，而“余温”的支撑是自下而上为主的局部赚钱效应，以及交易博弈投资者主导的市场下，乐观者尚“恋战”，而悲观者缺乏减仓空间来表达空方观点。但基本面+政策面存在下行趋势的情况下，“余温”终会散去，投资者高仓位(8月我们投资者调研的平均仓位是55%，还高于7月的50%)就是后续市场走势演变为“阴跌”的基础。