中欧基金周蔚文：2020年上下半场 捕捉结构性机会

　　展望2020年，国内宏观环境向好。当前，国内经济相对平稳，中美贸易摩擦有所缓解，从政策端看，货币政策和财政政策对市场的影响偏正面。

　　我们知道，股市由三方面决定：经济基本面、资金面以及股市估值，我们来逐一分解一下。

　　经济基本面又分为静态和动态两个角度，从静态的角度来看，普遍认为经济增长已经较为平稳；从更长一点的角度来看，中国经济增长逐步下行的趋势应该是不变的，特别是传统产业增长率的逐步下滑趋势较为明确。在股市静态和长期动态的增长趋势符合预期的情况下，经济基本面对股票市场或不会有什么负面影响，但是如果有不及预期的情况出现，那对股市是有负面影响的。

　　从资金面上来讲，因为中国经济在一个长期逐步下滑的过程之中，政府为了控制经济下滑的速度，大概率会维持一个比较宽松的金融环境。这个是对股市有利的。另外，为让一些金融方面不利的资产出清，也需要一个宽松的环境，需要在股市上大力融资，所以政府对股市大概率也会维持在一个相对中性偏好、宽松的资金环境。但是，2020年股市直接融资，包括IPO、定增以及大股东减持，这个金额可能非常大。所以，我们又不能对资金宽松太乐观。

　　从股市估值的角度来看，过去两三年来，一些优质的、具有长期有竞争力的公司(如消费、医药等公司)，估值也已经完全反应了两三年左右的成长性，估值基本合理，或略有小泡沫。而过去一年多的一些科技股，虽然成长性更好，但是股市估值也更高。所以从估值的角度来看，虽然总体而言，目前的估值就A股长期历史比较来看并没有高估，但是考虑到经济增长率在下降，整体估值应该是比历史上中性偏贵一些，但也还没到整个股市出现明显泡沫的时候。

　　从结构性上来讲，行业成长性看好的股票估值都不低；行业成长性一般的优质公司，在过去两年，要不下跌要不股价没什么上涨，随着业绩的提升这些股票会有一定上涨的空间。在2020年，至少在上半年，主要的机会可能存在于一些过去两三年没怎么上涨的、但情况好转的传统行业中，或者经营情况转好的优质公司中。上半年过后，随着时间的推移，一些优质成长股的时间价值就会逐步体现，到下半年开始，可能就是一些优质成长股逐步表现，或者原来估值比较贵的一些新股也会有表现。

　　对于2020年的投资策略，在当前来看，我们认为在最近几个月的时间里，股市风险相对比较小，或会有一些上涨的空间，但是对全年整体来看，我们还是觉得以结构性机会为主。结构性机会的方向就是分为上下半年，就如我们上面分析的那样，上半年更偏向寻找一些传统型的行业，下半年可能会增加一些成长性好的行业中的优质公司。当然，我们也不太可能把资产绝对分成这两类进行投资，我们只是会把这两部分的比例互相调整一下。上半年重点关注传统类的公司，下半年可能会更偏重一些持续成长类公司。