“老工艺”幻化出新手法 QFII价值投资的“烦恼”

　　“A股价值投资兴盛的时代，对QFII来说，是一件大好事。作为价值投资的忠实拥趸，QFII的战果大家有目共睹。但是，另一方面，价值投资的兴起和价值投资资金的涌入，让QFII在自己擅长的领域也颇感压力，QFII的掘金策略迎来变化。”一家QFII投资银行投资经理高铭（化名）表示。今年以来，A股分化，市场资金向蓝筹、白马、真成长等价值股聚拢，在这样的背景下，价值投资的风向标——QFII机构的动向自然引人关注。对于QFII来说，价值投资的资金涌动一方面“助攻”了其投资策略；另一方面，在部分个股上，价值投资资金迅速推高股价，让习惯于长线持有的QFII的资金颇有“压迫感”。QFII机构价值投资未变，同样也在变，价值投资的老工艺，正在幻化出各类新手法。

　　价值投资标杆

　　说起QFII在A股市场的投资，就会让人感叹其在价值投资上的核心坚守，虽然QFII机构也有不一样的风格，部分机构风格甚至有些激进。

　　据西南证券(600369) 分析师张刚分析，QFII在2017年二季度投资股票的市值为1144.66亿元人民币，相比2017年一季度的1144.40亿元增加了0.26亿元，增加幅度为0.02%。若剔除因限售股解禁的北京银行(601169) 、宁波银行(002142) 、南京银行(601009) ，QFII在2017年二季度的持股市值为748.94亿元，比一季度的736.78亿元增加了12.16亿元，增加幅度为1.65%，为历史第五高水平。机械设备、食品饮料是连续22个季度位居QFII持股市值前两名的行业。其中食品饮料已经连续两个季度保持第一，机械设备连续两个季度保持第二，金属非金属连续两个季度保持第三名。QFII持股长期锚定国内经济的确定性部分，即居民消费和基建投资等。由此看来，QFII的上述持股契合了上半年以来的市场热点。

　　此外，已经披露2017年半年报业绩的上市公司前十大流通股名单显示，有44只个股在连续五期（2016年半年报、2016年三季报、2016年年报、2017年一季报、2017年半年报）的上市公司定期报告中榜上有名。数据显示，QFII长期持有的这44只个股自去年下半年以来的平均涨幅为24.67%，有28只个股表现跑赢了上证综指同期11.67%的涨幅，占比高达63.64%。其中，涨幅在50%以上的有10只个股，海康威视(002415) 和铁龙物流(600125) 以股价翻倍的成绩居前两位。显然，QFII长期持有的个股表现远超市场整体走势，很好地践行了长期投资理念。

　　英国布里斯托大学宫奕玮分析上市公司半年报中反映的QFII持股情况发现，QFII持股体现出五大理念和特征：其一是精选行业，重点投资。稳定增长行业、新兴高成长行业、市场空间巨大的行业、周期反转的行业，是QFII青睐的重点；其二是聚焦行业龙头，抓大放小。QFII选定行业后，下一步就是将这些重点行业的龙头公司收入囊中，然后放心大胆地一路持有，除非个股基本面出现重大问题或估值水平上升过快；其三是业绩确定性增长为不二法则。QFII既重视业绩的稳定性，又重视确定的成长性，其持股大部分业绩增长明显；其四是稳健投资，不赌重组，不碰垃圾，不博投机性题材，很少跟风；其五则是乐观主义，做多中国。

　　QFII的“烦恼”

　　2003年7月，瑞银买入宝钢股份(600019) 、上港集箱、外运发展(600270) 、中兴通讯(000063) 等4只股票，拉开了QFII投资A股的帷幕。14年来，QFII获批的资金规模越来越大，在A股市场的“动静”也越来越大。

　　QFII在A股的摸爬滚打，让QFII从不熟悉A股市场逐步走向本土化。“QFII刚进入中国市场时，怀揣的是厚厚的对中国市场的观察资料，却鲜有实际的操作经验，摸着石头过河。”高铭表示，如今QFII在本土化上明显加速，从境内券商、基金公司流出的基金经理或者外资资源丰富的内资资管机构是主要操盘力量。

　　近来，在A股价值投资风潮之中，已经稳立潮头的QFII似乎顺风顺水。

　　QFII显然对A股市场兴起价值投资是喜闻乐见的。财汇大数据终端显示，QFII布局的大消费、家电等行业，在上半年以来的分化行情中赚得盆满钵满。粗略计算显示，部分重仓家电个股的QFII上半年盈利情况大幅超出此前几年的水平，甚至存在“一个季度抵一年”的情况。“对于A股重价值投资之风的强势回归，QFII资金普遍认为这是一件好事。市场资金在价值投资上的共识更加明显，对于QFII机构的投资来讲，不用像此前一样地‘享受孤独’，且QFII重仓个股受到市场认可，对其收益提升和风险控制，其效果都是显而易见的。”高铭认为。另外一家海外机构中国股票投资总监同样认为，今年以来A股市场分化行情显现的价值投资之风，让QFII资金充分享受到了市场的红利，一些市场热门个股同时也是QFII重仓个股，资金的涌入为QFII持仓带来了惊人的收益。“QFII资金方甚至开始担心业绩的快速表现，可能引发的产品规模的压力。国灰QFII在中国的投资表现与国外市场形成鲜明对比，大量资金在QFII产品上虎视眈眈，逢高落袋为安和顺风加码投资都有，而QFII对资金规模的压力相对又比较敏感。”

　　在这样的市场环境下，QFII无疑成为市场中的“明星”。上海一家公募机构投研人士就表示，在A股市场价值投资风潮汹涌之时，QFII的投研部门是国内机构重要的学习对象。“特别是在调研上市公司时，我们都注意观察有没有QFII机构来。QFII上半年的业绩也成为大家羡慕的对象。”该公募投研人士表示。

　　当然，引来市场关注的QFII也有自己的烦恼。“曾经有QFII的投资经理就无奈地表示，A股资金涌向价值投资个股，‘打乱’了QFII的投资节奏。对方表示，很直接的一点是，国内资金涌向价值投资，让部分QFII个股短期时间内估值高企，很快突破QFII机构的预期，此时在高度分化的市场行情下，QFII是减持换仓还是高位继续持有，似乎都进退失据。”一家券商系公募机构消费行业研究总监、基金经理表示。

　　高铭也表示，市场在看到QFII价值投资的同时，也要注意QFII在价值型个股上持股时间较长这一特点。而今年以来，A股资金的价值投资之风，使得QFII布局的价值个股受到市场热捧，甚至让市场研究机构注意到“炒作价值”的风险，QFII持股周期只能被动修正。“但是QFII在A股投资上，历年的投资经验以及内部的风险管控并不太支持短时间的风格调整，这对于一线投资来说，压力不言而喻，特别是在一、二季度之交，持仓的家电个股快速实现投资预期，高位上我们感觉骑虎难下。”高铭回忆。

　　风格未变也在变

　　面对上述价值投资之风的“压力”，部分QFII机构已经做出调整。前述海外机构中国股票投资总监就表示，除了继续坚持价值投资、长期持有的核心风格之外，投资的触角可以向更多方向探索，例如市场风格抑制下的真成长机会，在估值相对较低之际，适合长期持有等待估值修复和成长体现。当然QFII在这类机会的布局上，仍是坚持选择合适的行业“赛道”，选择成长可期、风险可控的个股。

　　高铭则相对更在意操作的“灵敏性”。在他看来，在A股市场价值投资资金崛起的热潮之下，QFII原来擅长的模式有更多的追随者。QFII资金要保持自己的优势，不妨在价值投资上更加灵活，“例如家电个股，事实证明，A股市场在6月以来，家电板块调整明显，而近期则有回暖之势，这其中就有波段操作的机会。持仓固守和高位减持后不再参与，都很难抓住这样的机会。”

　　近期，QFII的一些动作，已经显示出上述变化。资料显示，7月中旬以来，中小创个股开始表现。而机构早在二季度时就已有所动作，以QFII为代表的机构资金在二季度积极加仓。此外，进入9月以来，QFII对中小创的兴趣更加浓厚。Wind资讯数据显示，截至9月24日，QFII积极调研了数十家A股公司，其中中小创个股占据大多数。

　　此外，不少QFII在热门板块上的操作上也更加灵活。西南证券研究报告显示，二季度末QFII持仓排名第二的机械设备行业，QFII持仓市值为177.63亿元，相比一季度的186.28亿元，减少了8.65亿元，减少幅度为4.64%，此前2017年一季度出现大幅减持。事实上，确实有QFII在部分家电个股上高位减持。而近期，在部分家电个股的调研机构名单中，QFII则表现得相当活跃，大有抓取近期家电个股阶段性反弹的迹象。

　　当然，上述变化只是部分QFII机构的“微调”动作。另外，市场观察到的出现在上市公司前十大流通股东名单中的QFII只是冰山一角，更多的机构并没有“高调”亮相，这类机构的风格更是多种多样。“QFII机构的投资风格并不是铁板一块和静止不动的。”高铭强调。