姜明明：母基金行业新趋势

　　11月17日，“责任·创新·跨越—— 2018中国股权投资高峰论坛暨第二届中国股权投资金牛奖颁奖典礼”在广东省佛山市隆重举行，盛世投资董事长、创始合伙人姜明明先生出席活动并发表主题演讲。

　　现场速记整理如下：

　　姜明明：首先非常感谢，感谢主办方给我们提供这么好的平台，今天可以来做一些对于宏观经济和行业的深入思考和探讨，刚刚各位经济学家都作了非常深入的宏观分析，张总从子基金、PE投资机构的角度探讨了投资价值。可能我更加聚焦在行业，聚焦在母基金本身，聚焦在私募股权未来几年的发展，跟大家做一些分享。

　　今年下半年到现在，无论是二级市场还是一级市场，大家听到最多的就是资本寒冬，我个人理解，核心是两点造成的：一是去年底的资管新规，资管新规直接限制了金融机构，特别是银行、保险机构对于私募股权行业的资金注入。二是今年下半年开始的去杠杆，刚才宏观经济学家们都讲了，去杠杆对我们这个行业的影响我理解为间接影响了资金的注入，因为去杠杆去了政府和国企的杠杆，去了民营企业的杠杆，去了上市公司的杠杆，他们在这个行业的资金注入和供给大幅度减少，造成目前这个行业一下子钱没了。

　　这是这个行业的几个大危机，我可以从我们这个行业的角度来看金融危机对于我们的影响：第一次金融危机是1998年亚洲金融危机，传导到美国纳斯达克互联网市场泡沫破灭，是一次比较大的危机。第二次是2008年次贷危机，导致我们这个行业受到的影响是美元基金一下子没有了，2008年之前中国的一级市场主要是美元基金主导，人民币基金的力量非常弱小，其实主要是在南方深圳，北京、上海一级市场的主导力量是美元基金，2008年次贷危机后，美元基金消失得很厉害。这一轮经济危机在我看来是内外部共同作用的结果，前两次金融危机主要是外部的输入，这次的经济危机一方面有外部因素，但最主要的是我们国家宏观经济的调整，去杠杆、追求高质量发展和结构性调整的结果。

　　我2000年开始做股权投资，到今年正好18年，完整经历了前面两次的危机，我可以跟大家讲讲这些危机发生的时候我们在干什么。

　　第一次危机是2000年纳斯达克互联网泡沫破灭，当时对于中国创投行业的影响还没有那么大，因为当时我在国企，在上海实业做创投，也算是国内最早一批也投资从业人员，2000年网络破灭，当时中国的创投行业非常弱小，对行业影响还不是太大，但对企业投资有相当大影响。之前无论是美国互联网市场还是中国互联网市场，当时是以互联网门户广告点击量为核心商业模式。2000年互联网泡沫破灭，大家更加关注垂直商业的互联网，更加关注所谓的硬科技，当时还没有“硬科技”的概念，我们2000年在上海实业投了携程网，是一个垂直领域的网站。2002、2003年开始关注半导体领域的投资，2002年投了中芯国际，到目前为止还是中国最先进的半导体代工厂。2003、04年投了展讯科技和珠海炬力。在当时的环境下，我们投资做了一些转型和调整，这也是我们应对危机的表现。

　　2008年的时候我在外资华兴资本做投行业务，2008年危机对于行业的冲击非常大，当时国内创业投资的主要来源还是依靠于外资，当时我们在华兴资本感受特别深刻，2007年一年能关闭30个，到08年只剩不到10个，很多美元基金人去楼空，连人都找不到。所以08年我们开始做业务方向的调整，更加关注人民币基金，更加关注资产管理业务，更加关注未来中国的资本市场。09年创业板开了之后，中国迎来源巨大的发展浪潮，也就是所谓的黄金十年。

　　今天在新周期下，我们对于基于前两次经济危机对行业影响的思考，应该做点什么事情呢？

　　刚才很多嘉宾都借用中基协的数字讲了私募基金行业的发展，我可以跟大家分享一下，因为我们毕竟在做母基金，现在整个行业母基金活跃的数字非常之多。这个管理规模不包括政府引导基金，政府引导基金在中国基金业协会备案的数字应该超过2万亿。市值投资（音）是2010年设立的，是最早用市场化的方式运作的母基金。2010年设立的时候，当时看中国的母基金市场不超过十家，现在已经有600多家，在基金业协会备案的私募股权子基金管理机构接近1.5万家。我经常在问，我们这个行业需要这么多管理机构、总业人员吗？美国的私募股权行业经过了40年的发展，从业的机构数量不够一两千家，我们过去的十年可以说是黄金十年，也可以说是过度发展的十年，在快速发展的情况下，行业迎来一些调整和大浪淘沙也是正常的。

　　未来母基金行业，我个人有一些募资上的建议，可以跟大家分享未来更应该关注的几个主流方向的LP，未来2-3年，相信国家宏观经济政策不会有大的变化，受影响最大的其实是社会资本，我们从2010年入这个行业的时候就在不同场合跟大家讲，中国的资本跟海外资本有很大的不同的点，海外的资本在私募股权市场上主要是配置型资金，以追求财务回报为主。但中国根本不是这样，所以很多机构跟我们谈，直接面对政府引导基金、面对国资的时候，没有理解、搞不清楚国资的想法和需求，包括政府引导基金，因为他们根本就不是配置型资金，他们是功能性资金。什么叫功能性资金？他的钱交给你不是以赚钱为核心诉求的，而是一定要在战略产业上有一些协同，我们2010年创业的时候就在想未来5-10年中国的资金性质会发生变化，会出现以配置型为导向的资金，但是很遗憾，到今天为止配置型资金还没有大规模出现并且还在消失，未来2-3年社会资本、三方财富进入资本市场的速度会大大减慢，包括主流配置型资金，以保险机构为代表，比我们预想的过程可能都要长。

　　未来无论做基金还是做投资，首先要解决资金来源的问题，要关注几方面的来源：

　　第一大类是政府引导基金。政府引导基金在主要LP资金来源供给中占了三分之一的市场，而且政府引导基金目前的存量是2万亿，未来几年虽然不太可能大规模增加，但以它的存量和地方政府未来发展产业的诉求来说还是主要的资金。以前很多机构不屑于跟政府引导基金打交道，觉得政府引导基金限制多，有反投等各种要求，作为行业从业人员我也可以理解，但接下来可以考虑跟一些相对比较市场化的政府引导基金合作，盛世投资的好处是帮政府管理一个母基金整盘子，不会看单个基金，当然我们会提产业反投比例要求，但是以母基金整盘子考虑，你如果直接拿政府引导基金会有考核压力。政府引导基金接下来可能更加关注产业和项目的落地，作为功能性资金的代表，大家在跟政府引导基金打交道的时候一定要理解他们，要从他们的想法看无论是投存量还是带增量的过程中能不能跟当地的产业进行更好的配合。

　　第二大类是国有资本。我自己在国有体系干过，国有资本未来几年是明显的变化发展期，有几个方面：一是传统国资平台以政府融资投融资平台为代表的国企面临转型，传统国资发展瓶颈已经开始出现，现在很多地方的国资委要求每个地方国资具备产业属性，如果这个时候我们的投资跟国企的产业发展属性能匹配的话，是能够获得他们的资金的。二是很多地方的国资在成立国企混改基金，而国家国资委层面是城投基金，现在在上海、安徽、广西我们都看到地方国资委成立国企混改基金，这也是未来投资的主要方向，因为国有经营性资产，特别是在大的集团下面的三四级公司的经营性资产有非常非常好的东西。在座各位投资机构可能不太关注这一块，我们现在跟很多地方政府和国企合作，在全国二十个城市有落地的团队，我们看到很多大国企下面的三四级公司，其实只是机制的问题，如果通过国有改制的基金，引入民营资本、战略投资人，再加上社会资本的导入，完全能够释放这些经营性资产的活力。三是很多国企未来一定会更加关注并购，无论是最近大家看到的国企并上市公司，或者是国企在产业方向上的延伸和并购，这些都是我们需要关注的重点。其实最主要的钱还是来自于金融机构，其他的都是补充，主要是银行和保险资金，最主要是银行资金，我们判断未来2-3年资金面会紧张，但是这么大体量的金融机构资金，无论如何会变换成各种形式出现在股权投资领域，当它们出现的时候，可能会有更多要求和诉求。最近优先类信托产品特别好卖，在市场上经常一抢而空，未来金融机构会通过不同的渠道、不同的面目，以不同的形式展现在私募股权结构中，我们现在已经看到一些银行在做这方面尝试。

　　未来2-3年，无论是母基金的管理机构，还是在座各位做子基金的项目投资，我们个人和我们公司的看法跟大家做一些分享。

　　从母基金的角度来说，母基金的好处是商业模式更加多变，我们不赌一个基金团队，不赌一个项目，不赌一件事，不赌一个人，我们做的是趋势投资和价值投资，我们看好相关产业领域，密集地在这个领域做配置，只要宏观经济不出大的问题，行业不出大的问题，相信我们的投资逻辑是成立的。

　　在下行周期，在整个行业处于低谷的时候，母基金应该干什么？过去八年盛世投资已经投了300多亿出去，投了200多个子基金、3000多个项目，第一个阶段投的时代已经过去了。盛世投资在行业上游，接下来为行业做两件事情，主要是创造流动性：第一件事是做二手份额基金，因为08、09年这一波成立的基金陆续要到期了，市场上是没有流动性的，没有人接转资产、项目、LP份额，作为一个一个有责任的母基金管理机构，我们应该通过母基金的管理为市场创造流动性，我们有一个专门的团队在做二级市场结转基金。这对机构、对行业是一个挑战，因为它不像新投一个子基金，它要求母基金的管理机构有一定的投资广度和深度，这是信息的来源，还要有判断底层资产的能力，因为这是技术活，跟信托基金有很大区别。在这个过程中要求机构有做交易结构的能力，更好地实现结转，这是第二件事情。第三件事是专注并购市场，一是国企的并购，无论是国企并购上市公司、国企并购产业项目，这是一个大的方面。另外一个方面是上市公司的并购，未来我们这个行业的主要退出跟上市公司的并购还是有很大关系，核心就是未来两到三年我们自己要练好内功，我们要做中国最懂退出的母基金，前面八年我们跟大家一样在投，未来整个行业，无论是母基金也好、子基金也好，核心能力是在退出，盛世投资未来在打造一套为GP做增值服务的体系，无论是做二手份额基金还是做并购，核心是帮助GP做项目的退出，盛世投资一定要成为中国最懂退出的母基金。

　　这是主办方给我的命题，简单跟大家过一下，包括我们这个行业未来的发展趋势。

　　一是市场化。主要是针对母基金，大家都觉得母基金沟通比较难，政府引导基金的公司都比较强势，其实是你们没有了解他们的需求，要从对方的需求出发，从资金性质、产业发展、未来属性，从他的需求出发看我们能帮他们做什么，因为他们才是LP，不能说我能帮你赚多少钱，其实很多政府引导基金并不关心钱。很多的地方政府引导基金说我们从体制内出来，成立了公司，政府引导基金一上来就说我们是政府引导、市场化运作，所有政府引导基金都这么说，但是我问他什么叫真正意义上的市场化？母基金怎样做到市场化？根据我们这么多年的投资逻辑以及跟政府引导基金打交道的过程，提出四个标准：一是资金来源的市场化，完全依靠财政、国资不算市场化。二是投资决策的市场化。三是激励机制的市场化。四是退出机制的市场化，大家用这些标准去衡量一个母基金、政府引导基金是不是真正的市场化运作。

　　二是专业化。随着这个行业的深入发展，一个投项目的子基金说可以任何领域都投，在市场上已经很难募集了，接下来这些基金在做更加专业化的分工，母基金也一样，我相信未来也会有专门的医疗行业的母基金、环保行业的母基金、文化行业的母基金，我们在这方面也做了尝试，母基金要更加专业化、更懂产业。

　　三是产业化。这是结合国资、政府的母基金，它们更加强调以母基金作为产业落地、产业招商、资本招商的平台，更加产业化。

　　四是融合化。政府引导基金现在也赋予了很多功能，包括创投、产业，甚至基础设施的母基金我们都有参与。

　　五是国际化。一个好的母基金管理机构，一个好的金融机构不应该只在国内、只管国内的人民币，未来我们也会走出去，特别是在中美贸易摩擦对中国的投资限制的大背景下，中国优秀的子基金和母基金走出去做美元基金，用美元的结构，用美国人的投去投美国人的项目，可能是未来的一个方向。

　　谢谢大家！