又一位明星基金经理5000字走心三季报：今日伤痕会成明日盔甲，依旧看好新能源半导体

　　财联社(深圳，记者 沈述红)随着基金三季报的陆续披露，擅长写“小作文”的明星基金经理开始受到广泛关注。

　　今日，明星基金经理李晓星，以及张萍、程桯共同管理的银华大盘精选两年定开基金发布三季报。公告显示，该基金三季度以科技和消费为主，兼顾价值，重点配置了新能源、电子、有色金属、医药、银行、食品饮料等行业，精选高景气行业中高增长的个股。

　　在报告中，李晓星如同往常一样“文思如泉涌”。在近5000字投资策略和运作分析中，他直言：

　　时代是不断变化的，过去业绩的优秀更多是因为投对了契合时代发展的行业和公司。作为基金经理，李晓星表示自己也需要不断自我迭代，如果故步自封，放弃了对于新事物的学习，那基金净值的反馈并不会让人轻松。

　　值得反思的是，这两年重仓的板块中，有些效果并不好。抛开行业政策变化以及预期变化带来的估值大幅波动的原因，自身的能力圈还没有把这些板块变成具有大幅超额收益的行业。

　　四季度结构性机会依然显着，积极的主动选股会有明显的效果。另一方面，一些公司的短期业绩可能会不达预期，而资源品的价格高企也会对未来的通胀会带来隐忧。我们对于四季度整体是乐观的，四季度不存在大跌的基础，最悲观的情况是一个以时间换空间的季度。而且随着保增长的政策逐渐体现效果，我们对于明年一季度会更加乐观。

　　具体到板块上看，新能源概念依然是我们目前最看好的科技制造业，近期新能源相关股价的回调更多是因为交易拥挤的问题，而不是估值被“透支”的问题；5g产业链中，我们主要看好半导体的细分投资机会；头部互联网公司自身在行业内的竞争力并未受到太大影响。从中长期角度，目前是加大研究的时点；调整后的消费板块，机会比风险大，目前会更加乐观。对于消费的投资，要有长期定力，一些拥有高壁垒的护城河企业，短期的经营压力反而是长期的买点；价值股在四季度会迎来一定修复，主要是顺周期为主的银行股。我们一直看好券商的财富管理赛道，但也必须承认估值较高，业绩增长预期较为充分……

　　重配消费与科技，青睐多只银行股

　　截至9月底，明星基金经理李晓星，以及张萍、程桯共同管理的银华大盘精选两年定开基金规模为33.69亿元，较二季度末的38.26亿元有所下降。期间，该基金份额净值增长率为-11.95%，业绩比较基准收益率为-6.73%。

　　三季度，银华大盘精选保持高仓位。截至9月底，该基金股票仓位为95.48%，较二季度末的91.02%有所提升。

　　持仓上，该基金配置相对均衡，以科技和消费为主，兼顾价值，重点配置了新能源、电子、有色金属、医药、银行、食品饮料等行业，精选高景气行业中高增长的个股。

　　具体来看，该基金前十大重仓股药明康德、招商银行、【平安银行(000001)、股吧】、贵州茅台、智飞生物、宁波银行、泰格医药、紫金矿业、比亚迪、东方财富。

　　其前十大重仓股中，药明康德依旧在第一大重仓股的位置，和二季度末的持股数量保持不变。招商银行跃居至第二大重仓股，持股数量增加至524.81万股。紧随其后的是平安银行，目前持股数量为912.77万股，这也是该基金三季度新进为前十大重仓股名单中的一员。

　　有意思的是，该基金在三季度同时也新进了宁波银行和东方财富两大金融板块的股票为前十大重仓股。其中，宁波银行9月底被该基金持有427.76万股，东方财富被该基金持有387.52万股。新进为其前十大重仓股的，还有紫金矿业、比亚迪。

　　同期，该基金也增持了泰格医药、持有智飞生物的股票数量也保持不变。

　　贵州茅台则在三季度被银华大盘精选减持。另外，五粮液、山西汾酒、香港交易所、隆基股份、分众传媒已退出该基金前十大重仓股行列。

　　银华大盘精选三季度末前十大重仓股

　　部分重仓板块效果不好与能力圈相关 要自我迭代

　　在此次三季报中，善于写“小作文”的李晓星，再度用近5000字分析了自己对过往资本市场和投资操作的看法，以及对未来的展望。

　　在2021年的前三季度，各种战术都有自己的高光时刻，也有自己的低谷时刻。李晓星回顾，高端消费的龙头经历了年初的花团锦簇到三季度无人喝彩的过程；医药公司在上半年一直是大家心中的小甜甜，在三季度集采政策下，体现了二级本是同林鸟，困难来时各自飞的特点；半导体的公司经历了缺芯涨价的业绩飙升和中美贸易预期变化的情绪影响；新能源景气度一直处于高位，但在三季度末期也因交易拥挤的问题出现了大幅波动。

　　“没有什么是永恒的，投资的环境也是一直在变的。”李晓星强调，每一次的变化，一定是一些行业受损，但是同时，阴阳相生，也一定有些行业是受益的。

　　从投资上来说，投资变化中受益的行业，往往是超额收益最大的时候。他解释，2013-2015年是“大众创业、万众创新”的时代，大量的TMT和创业板公司涨幅巨大；2016-2020年是“供给侧改革”如火如荼，大量的护城河深厚的行业龙头公司领涨市场，这些公司不少也被冠以躺赢的帽子；2021年的反垄断、碳中和、硬科技、共同富裕和专精特新又使得市场发生了重大变化，市场普涨，符合政策方向的公司表现异常出众。

　　时代是不断变化的，过去业绩的优秀更多是因为投对了契合时代发展的行业和公司。作为基金经理，李晓星表示自己也需要不断自我迭代，如果故步自封，放弃了对于新事物的学习，那基金净值的反馈并不会让人轻松。

　　“专业、勤勉、客观和踏实更应成为我们的标签，投资上总会犯些认知上的错误，今天的伤痕也会成为明天的盔甲，但我们至少要在专业和勤勉这两方面主观上做到问心无愧。”

　　从他做的复盘量化分析的结果来看，其传统强项新能源和消费在这几个季度中依然贡献了很大的超额收益，而医药在过去几年交了不少学费后，从去年开始逐渐也已经成为他稳定超额的来源。

　　“但值得反思的是，这两年重仓的板块中，有些效果并不好。”抛开行业政策变化以及预期变化带来的估值大幅波动的原因，李晓星认为，自身的能力圈还没有把这些板块变成具有大幅超额收益的行业。

　　未来，他会继续加强这些领域的研究和调研，深耕产业，希望在未来把他们变成超额的稳定贡献领域。

　　在李晓星看来，基金组合的收益率最终反应的是基金经理对于世界的认知，对于世界的认知需要逐步的积累，没有捷径可以走，也没有任何人可以帮助，只能不断总结经验教训，不断迭代自己的知识结构，才能最终赚的是能力的钱而不是市场的风或者运气的钱。

　　四季度不存在大跌基础，要以时间换空间

　　对于接下来的宏观市场，李晓星预计中美贸易关系在四季度将迎来修复阶段。

　　他分析道，持续上升的通胀压力给予了美国政府越来越大的调控压力，通过减免中国产品的关税来降低通胀压力成为了美国政府的必选项。美国政府在减免部分中国产品关税的同时，也会希望我国去购买一些农产品、工业支撑品和能源产品，这些各取所需的举措，对于双方的经济体都有好处。

　　而这，对于资本市场来说，风险偏好会得到提升，同时我国资本市场持续扩大的开放，也利于外资的持续流入稳定市场。

　　李晓星认为，四季度经济压力将偏大。为此，管理层也开始推出“保增长”的一些措施，管理层稳消费的提法和地方政府债的发行加速已经是先行指标。

　　他指出，短期一些公司业绩会出现一定程度的不及预期，但是随着这些政策和措施的逐渐深化，相关公司的未来业绩预期将有所抬升。

　　“流动性的支持在四季度是显而易见的，市场出现整体的系统性风险的概率很低，结构性机会依然显着，积极的主动选股会有明显的效果。”

　　综上，对于四季度的权益市场，有好的方面，也有坏的方面。

　　好的方面是，流动较为宽裕；监管层非常呵护市场；地产市场、中美贸易关系、疫苗和特效药的进展都是非常向利于经济恢复的方向在走。

　　另一方面，一些公司的短期业绩可能会不达预期，而资源品的价格高企也会对未来的通胀会带来隐忧。

　　“从行业上来看，一些景气度比较高的行业，或许会出现交易拥挤的问题。”李晓星表示，当出现一些新的景气度上行的行业的时候，可能会有资金抽离的情况，但基本面是没有问题的行业，股价终究是可以再创新高的。

　　对于已经调整一段时间的消费行业，好处在于估值已经不贵了，问题在于景气度没有起来，整体上性价比和那些高景气度行业差不多。

　　“我们对于四季度整体是乐观的，四季度不存在大跌的基础，最悲观的情况是一个以时间换空间的季度。而且随着保增长的政策逐渐体现效果，我们对于明年一季度会更加乐观。”

　　科技制造业中最看好新能源概念

　　具体到板块上看，新能源概念依然是李晓星目前最看好的科技制造业。

　　当前市场上有关新能源行业股价被“透支”的声音比较多，他认为近期新能源相关股价的回调更多是因为交易拥挤的问题，而不是估值被“透支”的问题，交易拥挤需要一定的时间进行调整，但不会是影响股价中长期表现的核心因素。

　　如果看到明年，李晓星指出，当下新能源产业估值还是挺便宜的，还是在合理的区间。

　　以他的理解，对一个行业来讲，景气度持续时间越长的估值也越高，所以现在新能源行业还处于一个无论是政策面还是基本面都非常良性的环境当中，还没有到一个风险区域，只是短期累积的涨幅比较大，需要时间消化一下。

　　相比于业绩预期过高的电动车上游，他更加看好中游制造业一些李晓星认为市场有点高估了上游的盈利能力，而低估了中游的技术进步降本能力。

　　电力的短缺以及石油、天然气和动力煤价格的持续上行，使得新能源运营企业的资产得以重估。在缺电的大背景下制约估值许久的限电问题得以解决，电价的上行预期也使得业绩有了不小的向上弹性，同时绿电的交易价值提升也在逐步减轻补贴拖欠的影响。

　　相比于光伏制造，李晓星认为整体行业的收入和利润增长有更清晰的路线图，其中获取资源能力强的运营商将获得比行业增长更快的增速。

　　“我们认为高层近期出台的电力市场化的调节方式是最有效的调结构的方式，高耗能产业会对应更贵的电价，同时在一定时期内可再生能源并不纳入能耗指标，新能源运营商是最受益的行业，这个也是是我们三季度增持的重点行业。”

　　同时，随着全球经济的恢复，在西方国家大量印钱的背景下，居民消费需求的恢复是一个很快的事情，消费品的需求最终会转化为工业品的需求，而过去几年上游资源品的资本开支不足的弊端将大量体现。不同资源品的扩产难度不一样，但普遍需要1-3年的时间，某些资源品的扩产周期更长。随着锂精矿的价格持续上涨，各家公司都加大了建设和开采力度，李晓星预计在明年年中将得到缓解，之后的价格倒也不存在大幅下跌的基础，只是价格将出现一个天花板。

　　从投资上来说，他表示，锂矿相关标的鸡犬升天估值扩张阶段已经过去，后面将看业绩兑现了。“我们将标的集中到了最有基本面支撑的公司上。”

　　中美欧都将绿色能源作为了未来的发展方向，在以化石能源逐步转变为可再生能源的过程中，绿电的使用将越来越广泛，从而增加大量的铜的需求，而过去今年铜矿资本开支是不足的，李晓星预计未来会产生更多的供需缺口。为此，李晓星在三季度增持了部分铜相关的股票。

　　锂电相关的资源品，虽然价格也会跟随短期的市场供需有所波动，但是从长期的角度看，李晓星其成长性是大于周期性的。

　　对于石油天然气和煤炭，他认为同样因为需求增长的原因，而供给的增加短期难以大幅实现，短期价格还是有望维持在高位的。

　　“只是从我们的投资框架里，消费量有明显天花板同时在碳中和的背景下从长期的角度看需求会逐渐下降的行业，周期性显着强于成长性，并不在我们的投资范围之内。”

　　5G产业链看好半导体

　　5G产业链中，李晓星主要看好半导体的细分投资机会。尽管行业本身具备一定周期性、阶段性会受到中美贸易预期变化带来的估值波动，国产替代是中长期明确的产业趋势。

　　他分析称，相较于新能源行业的全球较领先地位，我国在半导体的技术及市场地位仍然处于追赶状态，国家政策支持下，国产替代迎来历史机遇。

　　当前，市场对半导体整体景气度延续性有一定分歧，集中表现在半导体下游中汽车电子、高性能计算、IOT等的增量和手机、PC的边际减量的综合影响。李晓星认为，下游积极备库引发的缺芯问题会随着晶圆厂扩产逐步得到缓解，半导体及元件概念后续走势将会分化。

　　“从投资角度，景气涨价周期进入末尾阶段，需要回避；国产替代、成长逻辑强的车用半导体、半导体材料等是看好的细分方向。”新能源汽车渗透率快速提升背景下，汽车的电子化、智能化进程正在加快，半导体单车用量会持续提升。

　　全球晶圆厂进入新一轮扩产周期，而国内自建晶圆厂扩产速度更快，上游的设备和材料当前国产化率非常低，受全球景气周期影响较小，同时亦是亟待解决的卡脖子环节，政策支持力度最大。

　　另外，设备的二阶导属性受益前置，今年涨幅已较大，李晓星相对更看好半导体材料，耗材属性受益于晶圆厂扩产放量。半导体及元件概念过去受事件驱动影响估值波动较大。

　　“随着越来越多的细分领域实现从技术到市场的从0到1的突破，我们力求在高景气细分方向中，把握各细分领域龙头公司从1到N的成长过程。”

　　目前是加大研究互联网龙头的时点

　　面向企业端的数字化、智能化转型是大势所趋，李晓星看好安防产业链，相关公司业绩增速和估值具备较好的匹配度。

　　他表示，面向C端的互联网经济逐步进入常态化监管的阶段，前期因为受到政策压制回调较多。从投资角度，需要看到明确的政策右侧信号；头部互联网公司自身在行业内的竞争力并未受到太大影响。“从中长期角度，目前是加大研究的时点。”

　　在顺周期成长方向，李晓星看好长期受益消费升级红利的品牌广告，前期跟随消费板块调整后，估值具备吸引力，相关龙头公司已有不错的绝对收益空间。

　　消费板块机会大于风险

　　三季度消费板块整体回调，一方面因为疫情、天气等因素，需求恢复较慢，另一方面，部分行业受到政策担忧，短期估值和业绩都承压，导致股价回调的幅度较大。李晓星在持仓上更加集中，优选景气度、业绩和估值匹配的个股。

　　但调整后的消费板块，他认为机会比风险大，目前会更加乐观。

　　这一是因为消费升级趋势仍在进行，中高端消费好于整体；二是，虽然不少企业存在成本压力，但可以通过小幅提价进行转嫁，保证业绩的确定性；三是，我们看到一些国企仍在不断改善机制，提升长期竞争力。

　　随着估值回调到合理位置，基本面见底回升，李晓星认为消费在四季度会逐步走强。

　　“对于消费的投资，要有长期定力，一些拥有高壁垒的护城河企业，短期的经营压力反而是长期的买点。”他解释，企业在外部环境恶劣的时候才能展现出自身的竞争优势，对于投资者也才能这个时候以合适的价格买入优秀的公司。

　　中长期，李晓星依然看好具有强大品牌力的高端白酒、具备不断提升市占率的餐饮供应链企业，以及国潮势能强劲的国产体育服饰品牌。

　　将继续重仓优质CRO/CDMO企业

　　三季度医药先经历了大调整，之后迎来了小反弹，李晓星重仓的CRO/CDMO板块表现坚挺，医疗服务、医疗器械、创新药、疫苗等板块表现较弱。

　　医药板块向来受政策影响较大，尤其是药品、耗材的带量采购政策杀伤力大、影响面广。但是从三季度国家人工关节集采的结果上来看，降价幅度相比之前的冠脉支架和省级关节集采明显缓和，且市场竞争格局基本不变，生产厂商即使有利润受损也大幅好于预期。

　　他表示，市场无需再谈集采色变，而且政策对于国产医疗设备、部分医疗服务是利好的，所以我们对医药集采相关的品种边际乐观，对四季度医药的表现也乐观许多。

　　“我们将继续重仓长期景气度高、短期业绩好的CRO/CDMO；逐步买入政策环境友好、集采利空落地的医疗器械；继续持有处于创新周期且股价中已经不含新冠预期的疫苗龙头；择机配置前期跌幅较大、基本面仍然优异的消费医疗。”李晓星说。

　　价值股四季度将迎修复 银行股或迎行情

　　在李晓星看来，价值股大多跟随经济周期，前期由于双控和政府对房地产调控的定力较强，市场对四季度的经济预期极其悲观。但政策反应较快，加快地方债发行保基建，稳定房地产市场避免风险被夸大，保证煤炭及电力供应，对四季度经济的悲观预期有所缓解。

　　李晓星判断，价值股在四季度会迎来一定修复，主要是顺周期为主的银行股。

　　对于保险股，他认为也会跟随市场反弹，但超额机会还需等待保费数据的好转，以及地产风险的释放。

　　李晓星一直看好券商的财富管理赛道，但也必须承认估值较高，业绩增长预期较为充分。

　　此外，他表示，虽然地产政策短期有所松动，但长期来看行业增速下行，仅是蛋糕重新分配的问题，行业内的国有公司值得关注。

　　“只是从我们的投资习惯上来说，以估值博弈为主要赚取收益方式的价值股，并不太会成为我们配置的重点。”