赵诣转身：从远到更远 感知时间的重量

　　资本市场的车轮滚滚向前，在快与变之中，在速生与速朽之间，总会有坚定稳固的内核，经历时间的淬炼，依然散发出不变的灼灼光芒。

　　因为十月中旬即将发行新基金，而再次站到聚光灯下的的赵诣，在经历投资生涯的三个重要阶段后，亦保留了最为精粹的部分——深耕高端制造，坚持基本面研究，赚企业成长的钱，保持长期视角，不随波逐流。这些不变之物，将一切快和变，护持在投资之轨。如头顶的苍穹般，日升月落，亘古如斯，历久弥新。

　　虽然2020年业绩“四冠王”的高光延续至今，但赵诣却戏称自己起点很低，是一个曾经“一度差点要‘下岗’的基金经理”。在最困难的2018年，他也经历过辗转反侧、夜不能寐、黑眼圈时常“出没”的煎熬时光。每一个诚惶诚恐、翼翼前行的日子里，总有反思与摸索常伴左右。他不抱残守缺，也不偏执激进，而是选择接受市场的洗礼，不断进化、精进，逐步形成了如今的投资方法。

　　而今泉果基金旗下首只公募基金——旭源三年持有期混合基金将于10月13日起发行，拟任基金经理正是赵诣。

　　正如泉果基金创始人王国斌在其朋友圈所说，芒格和巴菲特都是终身学习的“永动机”，他们的宗旨是“不在桂冠上休息”。他们从不回望自己的成就，而是把所有精力集中在手头的问题上。他们坚信，“如果不成为学习机器，桂冠本身就会成为我们的阴影”。持续学习与精进的赵诣，基于理念上的契合，来到了泉果基金。

　　如今的他，将更多的精力放在如何“行稳致远”。他会通过全市场选股，寻找竞争格局良好的成长龙头；也长于通过行业分散、个股集中，来控制回撤。除了以“制造业思维”贯穿投资，深耕新能源、机械、军工、半导体等高端制造业，他还在不断积累生物医药、大消费等行业深度认知。

　　行业和个股的筛选上，他首先关注竞争格局，优选具有良好增速且有序竞争的行业；其次，关注竞争优势，包括技术、成本、品牌等，也即企业的护城河；第三，关注治理结构，考察企业治理体系和管理层能力；第四，关注盈利能力，其关键为高质量的利润增长，赚取企业成长的钱。

　　2021年，赵诣看了不少一级市场项目，他领会到，当你能看得更前瞻、更早，对产业链的理解和对公司发展周期，才能有更准确地把握。他将这一点延伸至二级市场投资：要想持续取得优秀的投资业绩，也必须要比别人看得远、看得深。

　　“只有真正把公司看透，把公司未来想清楚，才敢把换手率降下来。”

　　10月10日，在国庆长假结束之后的首个交易日，上证综指跌破3000点。当晚，赵诣履新泉果基金后首次公开直播。据统计，全平台吸引约43万人次观看。

　　对于当下的市场，赵诣在直播中谈到，在3000点以下的投资胜率从长期来看是比较高的。“很多企业在过去的5-10年在研发方面进行了很多投入，而且越来越多的企业家具有了国际视野，使得具有世界级竞争力的企业越来越多，投资上自下而上的机会更多。”

　　虽然出现系统性风险的概率比较低，但赵诣认为市场波动仍时有出现。这意味着，他需要对确定性和估值的要求更高，需要花更多时间去“翻石头”，寻找个股机会。这时，最大的风险不是来自于下跌，而是选错公司。

　　如何“翻石头”？赵诣的选择是更加关注有“增量”的方向：一是技术进步带来需求提升的方向；二是在“国内大循环为主体，国内国际双循环相互促进”定调下的国产替代、补短板的方向。反映到行业层面，他将重点研究以新能源、机械、军工、电子等为代表的高端制造业，并以此为半径继续扩展能力圈。

　　对于深耕数年的新能源，赵诣认为，狂奔两年后，这个板块已然进入了分化阶段。虽然这一领域仍是非常重要的投资方向，但其目前呈现出来的，更多地是结构性机会。竞争格局比较差的公司将被剔除其投资组合，配置更趋于集中。

　　赚企业成长的钱

　　问：可否介绍你的投资经历，大致分为几个阶段？

　　赵诣：我在过往的经历中，有三个比较重要的阶段。

　　第一个阶段，是2017-2018年，整个持仓波动比较大，不停地换持股，所以整体效果在2018年上半年非常差。

　　回看那时候的投资方法，是有比较大的问题的。在做了很多尝试、很多加法之后，我从2018年下半年开始做减法，回到自己熟悉的行业，形成了自己的理念，就是“我们需要获取的不是市场交易的钱，而是企业成长的钱”。

　　之后，我花了半年到一年的时间，去找制造业相关的公司。2019年，新能源还不是我主要买入的板块，那段时间主要在偏医药板块。接下来，TMT、机械、军工是我主要的持仓，还包含一些消费。第一个阶段，我明白了要赚取业绩增长的钱。

　　第二个阶段，是在2019年下半年。那年前后发生了中美贸易摩擦，我形成在市场暴跌的时候，偏左侧去买一些好公司的习惯。2019年四季度，我买新能源车，也是偏左侧交易，因为当时还没有那么多人关注新能源车。

　　2020年是我投资生涯里比较高光的一年。那年只做了一件事——贯彻2019年的想法。我在2019年的述职报告里写，新能源是个战略性的投资机会，所以，只要好公司跌了，就值得加仓。

　　第三个阶段，是在2021年。2019年底，我管理的规模不到10个亿，2020年直接增加到了220亿左右。当年年底有一段时间，钱进来得特别快，我在管的几只产品很快就限制了产品的大额申购。有两个原因，第一，我不确定自己是否有能力能管这么多钱；第二，已经取得的业绩到底是运气还是因为方法真的可行，这些都需要进一步验证。所以2020年底，我的仓位就只有六七成。

　　这些新进来的钱我一分都没敢用。实际上，如果我真的用这些钱，2020年的业绩可能会更好。但是真用了这些钱，相当于用他们的钱去冲我自己的业绩，新进来的客户可能就永远失去了。

　　2021年一季度，新能源概念跌了很多，业绩也相对落后，我有很大压力，甚至反思“2020年的结果是来自于运气，还是方法论？能不能坚持？”，并一直在检视投资的这些公司基本面有没有问题，到底对不对？也正是在2021年一季度，我管理的产品仓位从2020年底的六七成直接到九成多，基本上满仓，逆势加了一次仓，最后的结果远比我想的要好。

　　所以，我在第三个阶段最大的成长，是发现“赚企业成长的钱”这个方法可行，坚持独立思考。同时，我具备了管理大规模资金的能力，400亿元的规模中，很大一部分是净值涨出来的。

　　回顾过去，我的起点非常低，一度是一个差点要“下岗”的基金经理。这三个阶段对我的影响比较大，也正是基于这三个阶段，我形成了自己的投资方法论。

　　问：经历过上述三个阶段的进化，您如今的投资理念是什么？

　　赵诣：我的理念主要是通过全市场选股，寻找竞争格局良好的成长龙头。

　　第一，全市场精选个股，优选行业与公司；选择市场空间大、成长周期长、竞争格局好的行业，偏好护城河深、治理结构好的公司。行业分散，个股集中。

　　第二，深耕高端制造，不断扩展能力圈；以“制造业思维”贯穿投资，深耕新能源、机械、军工、半导体等高端制造业，不断积累生物医药、大消费等行业深度认知。

　　第三，持股组合仓位稳定，保持长期视角；偏好长周期持股，换手率低，获取优秀企业成长的收益。陪伴有价值的公司成长，陪伴成长中的公司创造价值。

　　因为学机械出身，我关注宏观会稍微少一些。行业和公司层面，会更多关注流动性机会。市场的涨跌很难预测，更多需要关注的是起点和终点，相当于做研究的基本面。

　　行业和个股的筛选上，我首先关注竞争格局，优选具有良好增速且有序竞争的行业。关于公司选择，我希望公司是行业龙头。我会比较关注公司的市场份额和客户。对我而言，这是决定公司未来是不是龙头的一个很重要的因素。

　　其次，是竞争优势，包括技术、成本、品牌等，也就是企业的护城河。企业护城河其实保护的不是它在行业好的时候涨得最快，更多是在出现极端事件的时候能否抵御风险。

　　第三，是治理结构，考察企业治理体系和管理层能力。在规模越来越大之后，需要关注的是企业管理层是否愿意和股东分享利益、是否专注、是否有远见，这其实和大家选基金经理是一样的。

　　第四，是盈利能力，核心是高质量的利润增长，赚取企业成长的钱。每个行业都有自己的周期性，既然要赚业绩的钱，意味着企业在行业发展好的时候一定要释放利润，行业不景气的时候可以允许下滑甚至亏损。所以我们希望组合带来核心收益的是源于企业的成长。

　　如何跑得更长、更远

　　问：加盟泉果，您的投资风格、投资目标会不会进行调整？

　　赵诣：我相信在泉果基金的投资期限会更长一些。

　　只有真正把公司看更透了，把公司未来想得更清楚了，才敢于把换手率降下来，因为你清楚公司未来的发展，但如果没有那么深入研究是很难拿住的。换手率的下降很重要的地方是在于对公司考察维度变长了。

　　在泉果基金，如果能找到一家能投10年的公司，一定不会去拿能只投5年的公司。从组合布局角度看，当一个公司拿得越长，对公司的理解，尤其是生产经营过程中的理解会有更深的体会。我在过去的投资中逐渐学会真正从一个经营企业的视角去看问题，而不是纯粹从一个炒股票的角度。

　　一级项目的退出周期比二级市场要长很多，哪怕这个公司要上市，至少也要三年时间，所以即使你在很早期投，可能至少也要2~3年甚至更久才能退出来。所以我觉得如果能够把一个公司以5年维度讲清楚，理解已经非常深入了，对它的定价一定会更了解。

　　问：您会通过哪些努力，把能挣到的钱做到极致？

　　赵诣：我觉得更重要的不是极不极致，而是行稳致远，是你追求极致的过程。可能很多人会觉得我擅长短跑，跑得很快，但是到泉果之后，我需要学习怎么能够跑得更久，跑得更长，跑得更远。

　　新能源(行业的公司)需要好的价格。对于新能源领域的好公司，我心里都有数，当好的价格出现的时候，再来选择。这也是我们今年尤其是疫情后，调研很多消费、医药、包括建材等不熟悉的领域的原因，我在花时间把这些行业的好公司选出来，逐步扩大能力圈范围。

　　问：成长股投资相较于有价值投资的波动更大一些，您如何控制回撤？

　　赵诣：我通过行业分散、个股集中来控制回撤。每个公司的阶段不一样，更多地是要去赚阿尔法的钱，所以只能通过对冲系统性风险。我的组合里可能同时会有因为涨价受益和受损的公司，涨价的因素是不可预测的、意味着供需失衡。

　　从组合的角度，有的公司受益，有的公司受损，股价表现就是一个上涨一个下跌，这样其实就把涨价的因素对冲了。涨价不可能是一直持续的，会阶段性地涨、会变缓、甚至开始降价。

　　好的公司一直是最重要的，但如果在某一条风险敞口上扩大，市场一旦波动，组合的波动也会很大。每个拐头是很难去判断的，当规模特别大的时候一旦拐头是很难跑出来的，所以一定要做平衡。

　　我希望能够让公司现金流尽量不要处在同一个阶段。比如说现在全部都是投现金流阶段，因为市场和宏观经济环境是没法去预测的，一旦出现意想不到的黑天鹅，组合失衡，就相当于经营的企业现金流断了。所以我认为多元组合会更均衡。

　　分化中的新能源

　　问：今年以来整个新能源调整幅度较大，对此您如何看待？

　　赵诣：2022年，新能源的关键词在于分化。

　　新能源在过去两年是全产业链的机会。因为行业的需求增速快，制造业的扩产周期一般需要半年到一年左右扩张时间，有的环节会快一点。

　　连续两年快速增长，蛋糕越来越大，越来越多其他行业的公司切入到新能源市场。当需求从100%甚至以上的增速开始下降，供给开始快速释放出来，最后会分化出现几种情况。

　　第一种，这个环节扩产周期很长，导致了目前还处于供需不平衡的阶段，盈利还能维持；第二种，公司壁垒很高，能够阻挡新进入者，意味着它的盈利也能持续；第三种，扩产周期比较快，有公司是有壁垒的，需要等到调整之后才有投资机会；第四种，最惨的公司是扩产周期短、壁垒低的公司，可能短暂盈利后，行业内很快就开始出现价格战。

　　整体而言，在分化期，竞争格局比较差的公司在组合里需要剔除，组合会慢慢集中。

　　问：从中观的角度看，哪些新能源细分板块的机会会好一些？

　　赵诣：新能源肯定是一个非常重要的投资方向。在分化的行情里，有的公司会持续变好，有的公司会弱一点。

　　2016年以前，很少有一个板块连续两年在投资效益上都排在所有行业板块排名前5位。新能源从2020年开始好到现在的一个很重要的原因在于，这些企业护城河变宽了。很多企业在过去的5~10年投入了很多研发成本，也有越来越多企业家具备国际视野。因此，最近两三年，很多中国的新能源企业在全球竞争，而不仅仅是在中国的市场竞争。

　　2019年，我之所以认为新能源是战略性的机会，就在于很难找到这样的行业。第一，空间足够大、资金容量足够大；第二，全球资本都要投资；第三，行业里顶尖的公司是中国公司，海外企业的核心供应商也在中国企业；第四，这些企业全在A股。新能源企业中有很多很好的企业在持续做正确的事情。

　　问：您如何看待电动车渗透率这个问题？

　　赵诣：去年开始就有很多人一直在问这个问题。2019年我所有的组合构建是在中游或电池环节，这让我看得更远。

　　2021年初，我也看了很多项目，如电动重卡、电动工程机械、电动防卫车，今年也看了很火的储能。我观察到，电池的应用场景不仅仅局限在电动车这一领域，它的应用场景很多，涉及到能源的环节，它基本都有替代空间。

　　更高的确定性与估值要求

　　问：您如何看待目前市场？

　　赵诣：在“稳”字当头、国内流动性相对宽松的情况下，目前出现系统性风险的概率比较低。只是叠加美国流动性收紧，整体国内经济、政策预期不明朗的阶段，市场波动可能仍时有出现。

　　这就意味着我们对确定性、估值要求更高。我们需要立足于基本面，选择有竞争力的公司。最大的风险不是来自于下跌，而是来自于选错了公司。

　　现在我们可以花更多时间去翻石头、寻找个股机会。在经济转型的大背景下，细分领域的龙头公司机会越来越多。过去5-10年间，中国很多优秀企业投入了大量资金在研发上。同时这些企业家经过与世界的接触，理念上有很大的进化。越来越多的公司以已经开始走向世界，和世界企业竞争。未来中国企业走向世界的机会会越来越多，因此可以从中寻找越来越多的投资机会。

　　问：您如何看待对军工、半导体的投资机会？

　　赵诣：军工属于必选消费，在GDP的比重一直往上升，行业增速大概率会比GDP增速快。从大趋势看，这是一个具有较强稳定性和确定性的行业。

　　军工概念特点是，越往上游走，越市场化。民营企业进入门槛在逐步降低，参与市场化程度越高，这也是上游出现很多大市值公司的重要原因，研究也会更容易。因此，军工需要精选个股，并非具备很大板块性机会。

　　半导体重在个股机遇。我对很多半导体核心壁垒的理解还在逐步探索中。从大的趋势看，它技术迭代很快。这个行业在当前阶段，很像之前电动车这样一个靠政府支持的行业，竞争力相对于海外来说，很难去评判，不好比较。

　　半导体是一个全球竞争的市场，意味着需要考虑竞争力是不是能和国外企业抗衡。如果不能，可能真的没有太多利润空间。因此，长期来看，半导体投资会比较难，很重要的原因就在于技术迭代快，投资体量又很大，尤其是偏重资产的企业，投进去1~2年后技术一迭代，可能固定资产就报废了，就和很多年前光伏、单晶硅和多晶硅的状态非常类似，很容易出现弯道超车或后发者优势的局面。

　　因此，对于半导体行业的公司，在我自己没有理解其核心竞争力的情况下，会比较谨慎一些。

　　问：有哪些风险因素是需要关注的？

　　赵诣：除了俄乌战争外，主要是美国加息，欧洲能源问题等。之前的市场没有预料到俄乌战争对欧洲造成如此大的影响。目前欧洲众多问题交织在一起，黑天鹅事件都是在不可预测、或意想不到之际出现问题，我会保持密切观察。