“冠军魔咒”再现 基金经理反思“过山车”行情

　　近日部分周期股有复苏迹象，不少相关个股从谷底开始反弹，市场波动率加大，市场风格也出现了小幅切换。显然，今年的行情轮动较快，于是，有业内人士形容今年市场被玩成了“电风扇”，新兴消费、价值、周期都出现了波峰和波谷。截至目前，今年以来全体偏股型基金的平均收益仍为负数。虽然对今年收益率不如去年早有预期，但有部分基金经理告诉记者，今年还是出现了一些超预期的市场表现。中国证券报记者了解到，有的基金经理管理的产品业绩从去年的前十分之一掉到了今年的后十分之一，于是慌了手脚；有的基金经理则在经历了去年的蛰伏后获得了初步胜利，更加坚定了自己的投资逻辑。

　　从当前往后看，除了调整心态，多位基金经理都认同一点，即有价值的公司总会涨。所以，挖掘好公司成为基金经理们需要深度钻研的课题。

　　近日部分周期股有复苏迹象，不少相关个股从谷底开始反弹，市场波动率加大，市场风格也出现了小幅切换。显然，今年的行情轮动较快，于是，有业内人士形容今年市场被玩成了“电风扇”，新兴消费、价值、周期都出现了波峰和波谷。

　　截至目前，今年以来全体偏股型基金的平均收益仍为负数。虽然对今年收益率不如去年早有预期，但有部分基金经理告诉记者，今年还是出现了一些超预期的市场表现。中国证券报记者了解到，有的基金经理管理的产品业绩从去年的前十分之一掉到了今年的后十分之一，于是慌了手脚；有的基金经理则在经历了去年的蛰伏后获得了初步胜利，更加坚定了自己的投资逻辑。

　　从当前往后看，除了调整心态，多位基金经理都认同一点，即有价值的公司总会涨。所以，挖掘好公司成为基金经理们需要深度钻研的课题。

　　“过山车”之后的冷思考

　　流传于公募行业的“冠军魔咒”，在2018年再度被验证。据Wind数据统计，截至4月20日，去年年度回报超过45%的45只偏股型基金中，今年以来的回报无一例外地为负，还出现了多只回报低于-10%的产品。

　　虽然不少基金经理早已判断今年的市场不好做，甚至在年初就已向投资者打好了预防针——今年偏股基预期收益率要较2017年有所下降，但很多人仍没想到在将近4个月的时间里，市场会如此的变幻莫测。记者了解到，一些基金经理在这段时间都有一段冷静思考的时间，他们开始反思自己的投资逻辑，希望能重新建立信心。

　　在经历了去年一年管理产品规模大增、业绩傲视群雄的辉煌之后，正式管理组合年限仅3年的新锐基金经理杨新（化名）便是从“高峰”到“低谷”的典型代表。作为一名年轻的基金经理，他原本在今年年初对自己的投资有了加倍的信心，却在今年股市的轮番超预期的波动之后，心态就像是坐了一趟“过山车”。

　　“他本来就是一个心思比较重的人，也十分谨慎负责，总是担心对不起看好他的投资人。”杨新的同事告诉记者。去年，由于业绩持续保持领先，杨新所管理产品的规模每个季度都成倍的增长，机构、散户投资者纷纷对他寄予厚望。虽然他也知道，其实A股市场每年的主逻辑都不太一样，但面对更多人的关注，这份压力让他喘不过气来。今年以来，他所管理的两只明星产品收益率分别为-4%和-6%，低于偏股型基金平均-2.54%的水平。

　　实际上，杨新在年初对今年行情的判断就押中了一部分。他曾在年初时表示，看好消费领域中的食品、饮料、家电、医药等行业；新能源中的光伏风电、高端制造中的电子行业以及传媒。虽然医药板块在今年大放异彩，也是杨新看中的板块之一，但可惜的是，并没有医药股进入到他最终的重仓股票池，他错过了这一波医药股的行情。

　　梳理他的过往投资组合，再结合市场走势，记者发现，他的历史收益主要来源于对行业和主题景气度的提前判断及布局，始终保持较高的换手率和分散的配置，同时其超额回报主要来来自于结构性调整。

　　实际上，杨新的投资理念一直比较稳定，即从周期向上的行业中优中选优。但是在不同时期，对于周期向上的定义不同，他会根据市场风格的不同调整组合的配置。记者也发现，今年以来，由于A股市场风格变化多端，杨新也保持着较高的换手率。从行业配置上来说，他的重仓行业变换灵活，以消费、轻工制造板块偏重，近期增加了电子、传媒类个股。

　　杨新并不否认他在今年的表现有些慌乱。今年他一直努力从轮动的市场风格中摸清基本面走势，换手率较高是试图做一些风险控制，保证基金净值的稳定。

　　与杨新同公司的一位投资老手，同样也在今年坐了一趟“过山车”，产品业绩从去年的超50%，变成了今年以来的接近-10%。但在接受记者采访时，他显得要淡定很多。“今年的投资氛围回归到价值投资，我们这种研究功底比较扎实的人还是有一定的优势。”这位几经股市牛熊交替的投资老手仍然对自己做出的判断充满信心。“风格轮动时有发生，但有的东西上来快，下来也快。这几年发生过很多次这样的情况，关键还是在于能否坚持你自己的投资框架，在一些好公司上，在某些大的关键点做一些高抛低吸的操作。”他说。

　　重拾信心的一批人

　　在去年这批创下辉煌业绩的基金经理表现欠佳的同时，一帮在去年表现平平的基金经理则开始“显山露水”。

　　而这批基金经理大多以专注于投资中小创个股为主。在经历过去年蓝筹股大涨的行情之后，有基金经理评价今年产品的业绩是“熬过了寒冬，迎来了春天。”

　　“在去年那样的行情中，主要还是要沉得住气。”一位今年以来业绩跑在偏股型基金前十分之一的基金经理陈晨（化名）告诉记者。在去年不少偏好投资中小创的基金经理为了产品业绩排名而纷纷开始买白酒家电的时候，陈晨并未加入这股热潮中，而是仍然专注于自己看好的周期股，当去年8月末开始，周期股迎来盛宴时，陈晨其实蛰伏已久。

　　而今年以来的出色业绩，来自于他对成长股的长期蛰伏。为他今年以来超10%的基金业绩做出贡献的重仓股中，有多只股票在连续多个季报中都曾出现。

　　据他分析，在目前的市场条件下，业绩与估值匹配较好的成长股是最具投资价值的品种。但价值投资绝对不是价值股的投资，而是指以对股票的投资价值判断为依据而不是以股票走势为依据进行投资决策的一种投资方法。在目前的市场估值体系下，经过长期上涨后，以银行为代表的价值股股息收益率缺乏吸引力；而由于经济大概率已经运行在高位，周期股估值已经基本合理；只有能够中长期保持持续中高速增长的成长股在目前估值下性价比较好。实际上，随着经济增速中枢下移，股票的成长性将变得更为稀缺，真正的成长股估值水平存在上行的空间。

　　另一位热衷于投资中小创的基金经理也不爱调仓换股。按照他的性格，一旦落子，通常都会长期持有，大部分重仓股持时间要以年来计算。有些个股，从他开始管理组合时就已经持有了。

　　据他分析，当前包括医药在内的许多板块的PE值，已经回到了2015年的水平，这些公司在2017年底估值跟2015年基本持平，但盈利却还在增长过程中。与之相反的是，很多传统行业的公司目前的估值已经在2015年的基础上翻倍，尽管现在还是只有十五、六倍的水平，但相对于2017年初已经大幅提升，因此，目前白马蓝筹的性价比与中小创公司相比，并没有如去年年初那样的绝对优势和吸引力。

　　上述基金经理告诉记者：“我离市场比较远，市场噪音基本上不会影响到我的独立思考。选股看重逻辑，较多去思考产业和社会发展变迁的趋势和潮流，这种趋势相对来讲是可控的，犯错的概率比较低。在选股的时候一般不会轻易下手，事先会想得比较清楚，通常是冲着长逻辑去，自然而然也决定了我拿股票的时间比较长。”

　　“有价值的公司总会涨”

　　“今年市场被玩成了‘电风扇’，新兴消费、价值、周期都有波峰和波谷。当行业被逼到墙角的时候，不被风格影响，还能理清基本面逻辑并看清未来基本面走势的研究员，不管之后股价涨跌，都是各自行业的明珠。”有业内人士如此评价今年的行情，也从侧面反应了今年的投资难度的确比去年大了许多。

　　“我觉得好的投资需要多方面因素的配合。查理·芒格的格栅理论给我们提供了一个很好的思维方式，例如能不能比别人更早、更准确地发现真相，能不能更好地评估企业的内在价值等等。如果一定要说做好投资的关键是什么，我觉得可能是独立思考，始终保持理性，知行合一。”北京一位明星基金经理在总结多年的经验之后，得出了如此结论。

　　不管是之前因坐“过山车”而慌了神的基金经理杨新，还是蛰伏已久迎来“小丰收”的基金经理陈晨，以及其他几位记者接触过的绩优基金经理，他们都认为，从今年开始，挖掘好公司的重要性越来越高。

　　一位公募投资总监表示，从长期投资来讲，所有获得收益的来源，并不是靠择时，也不是靠控制仓位，从长期来讲，获得更多的业绩回报的基础是持有公司，通过公司的业绩增长来获得投资收益。

　　陈晨的秘诀在于招股书。“对成长股，我是看着招股书去选的。因为招股书是具有法律责任的，上面的每一个字都是经过斟酌的。”据他介绍。他的目标是争取把所有成长股的招股书都看一遍。进入基金行业十余年以来，已经看过几百家上市公司的招股书。

　　据介绍，他喜欢有技术壁垒的股票。“一定要有技术壁垒，另外这个行业一定有比较大的空间，这是两个基本的要求。”

　　杨新同样不喜欢跟风投资，他重仓的多只个股来自于他的自主挖掘。据悉，他长期跟踪的股票约在200-300只，在投资组合中出现的则主要是50-60只，而但凡进入投资组合的股票，他一定会深入调研。“他是一个特别勤奋的人，日常工作中也频繁参加行业调研。”公司同事这样评价。

　　杨新告诉记者，今年以来，他对公司调研的频率也依旧保持在很高的水平，对上市公司的选择也有了更深入的理解。“我心中理想的公司是对自身和行业有深刻的理解，专注于提升自己在行业里的核心竞争力，不断加深自己的护城河，专心做有利于自己长期发展的事情，这样的公司最后都成长成了世界级企业。”

　　“这就是均衡市，策略最大的作用就是催生交易量。但我相信，有价值的公司总会涨。”杨新表示。